证券时报记者 潘玉蓉
2016年,中国保险公司迎来第二代偿付能力监管制度体系，其中有关做法借鉴了欧洲保险监管经验。
早在2012年，欧洲便实施了偿付能力监管II，监管总的方向是按保险公司面临的风险大小来确定资本要求；同时，资产端的投资策略也将影响资本和充足率。
安盛投资管理公司（AXAIM）作为欧洲大型保险投资管理公司的代表，其所经历的或许可以为国内保险业所借鉴。近日，证券时报记者采访了安盛投资管理公司全球结构化资产管理总监洛林·扎弗拉尼（Lorraine Zafrani），其就欧洲保险公司近年在资本监管方面的变化，以及新时代保险投资遭遇的挑战等问题阐述了观点。
证券时报记者：欧洲偿付能力监管II实施后，对保险公司资产端的投资策略产生了哪些层面的影响？
洛林·扎弗拉尼：新监管框架改变了大多数保险公司的资产配置策略。传统上的投资策略考虑资产的到期收益率或预期的风险及回报属性，保险公司必须根据所承担的风险持有资本。
除了风险回报之外，投资策略现在得考虑新法规下要求的增量资本成本。换句话说，在考虑投资策略时，资本成本的回报率现在与夏普比率等其他传统指标也一样重要。在投资表现和资本要求之间找到合适的平衡，现在是保险公司的重点。
证券时报记者：偿付能力水平的不同，是否会对保险公司投资策略产生影响？有无具体表现？
洛林·扎弗拉尼：实施偿II框架之后，针对具有不同偿付能力的资产类别，我们注意到了一些广泛的影响。比如，偿付能力水平较低的保险公司修改其资产配置方案，包括减少权益类仓位，增加对传统及私募信贷领域的投入，增加外汇风险对冲，增加投资于低流动资产来捕获额外的（流动性）溢价，减少对非透明性证券化工具的投资来降低巨额的资本成本，等等。
对于偿付能力水平较高的保险公司，偿II之前和之后的投资策略及配置，不会有太多的修改。
证券时报记者：在确定大类资产配置策略时，偿付能力充足率不同档位的保险公司，应如何兼顾投资收益性和偿付能力充足率的平衡？怎样的资产管理更有助于使偿付能力水平提高？
洛林·扎弗拉尼：主动资产管理是提高偿付能力比率的最有效方法。在设计投资策略时，我们考虑以“偿付能力比”来调整资产配置的预期收益和风险。这些通常是量身定制的解决方案，以应对偿付能力II和特定的当地法规；它们可能用多资产解决方案来实现特定结果。
另外，采用欧洲监管机构认同的某些对冲策略，可以减轻某些特定资产的资本成本，进而提升资本成本回报率。当然，相关策略涉及衍生工具的使用。我们通常建议在较“昂贵”资本成本（例如股票或信贷）的资产类别里实施这些策略，因为这些资产类别也提供最高的长期预期超额收益。
证券时报记者：欧洲已进入负利率环境，以安盛的经验看，保险公司需要如何应对？
洛林·扎弗拉尼：低利率或负利率是保险公司面临的主要挑战。这导致保险公司在产品提供和资产负债表配置方面存在一些变化。
在产品方面，保险公司通过增加对投连险产品的最低配置，减少提供给保单持有人的担保。为了提高普通账户所提供的收益，保险公司开发了一种新型产品，每年将普通账户的部分权益投资于看涨期权，以便为客户提供更高的潜在收益。“固定指数年金”产品，在美国和北欧非常受欢迎。
在新法规的允许下，保险公司还创建了新型的普通账户，该账户不会“时刻”提供资本担保，而只能提供“到期时”的资本担保。
使用结构化产品提供担保的方法在欧洲一直很流行。随着利率的下降，产品提供的担保逐渐减少，但它们既满足了客户对某种程度担保的需求，又满足了保险公司对获利能力的需求。
就资产负债表的配置而言，根据安盛投资的经验，让投资分散度更高，通过海外投资级信用债以维持收益，通过保护性权益以控制风险，以及用非传统或流动性较低的固定收益产品以提高额外收益和减少波动。
证券时报记者：从投资端看，保险公司面临的风险主要包括哪些？全球不同市场的保险投资策略或风格有哪些差异？
洛林·扎弗拉尼：从投资角度来看，我们认为保险公司存在三类主要的风险：
首先，是利率风险和潜在未来长期利率处于负利率区间，这将对匹配提供担保的能力带来挑战，尤其是提供“终身”担保的能力。后者因死亡风险而扩大。这种风险通常通过长期利率来对冲。
第二，是流动性或赎回风险。通常在监管层面解决此风险，从而可以在特定的市场条件下暂停保险合同的流动性。我们已经看到在几个欧洲国家中出现这样的法规，以确保金融系统的稳定性。
第三，是缺口/波动率/基差风险，即市场突然导致保险公司的负债表出现下跌或显著偏离而无法充分重新配置。通常从投资的角度是通过以最佳成本购买对冲工具来解决这一问题的。
由于客户的特殊性，或者地方法规上的差异，从欧洲到美国或日本，保险公司的应对策略有所不同。例如，某些法规允许广泛使用衍生产品，而其他法规则存在一些限制。有些国家可以审查提供的担保，而另一些国家却很难做到。投资经理需要向保险公司提出适合客户和监管要求的策略，才能更好地实施。
（李显杰 ）
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