为什么美国的利率在2021年只可能小幅上升

Russel Investments认为，在美国经济完全复苏之前，美联储还将继续干预国债市场。

此前，美联储宣布将其隔夜利率保持在零附近的水平。这符合预期，因为数以百万计的美国人仍然没有工作，通货膨胀率仍然低于目标，而美联储希望在上调利率前使通胀达到预期目标。Russel Investments预计在2024年年初之前，美联储可能撤回对经济的支撑。

长期利率的水平不仅取决于美联储今年的预期举措，还取决于未来几年的预期。Russel Investments认为，到2021年底，10年期美国国债的收益率将维持在1.1%至1.6%之间，即收益率仅较当前水平小幅上升。

Russel Investments认为，对于10年期美国国债收益率，关键在于通胀压力什么时候将对基准利率构成威胁，以及美联储每月1200亿美元的购债计划还将持续多久。

01 美联储希望通胀水平更高

Russel Investments表示，对于股市来说，经济复苏阶段往往是股市周期中强劲的阶段，因为此时经济的增长将显著高于平均水平。但对债券市场而言，更重要的是经济活动水平而不是经济增长水平，因为经济活动水平是驱动通胀的动力，而投资者为债券定价又取决于通胀。

Russel Investments称，有很多人误解了通胀的原因。有些人可能听说过津巴布韦的恶性通货膨胀，因此认为印钞会导致失控的通货膨胀和货币贬值。但实际上，通胀的发生过程有点复杂。

简单来说，可以把通货膨胀理解为一种平衡供给和需求的方式。比如从微观层面来说，如果家长想给孩子买一台电子产品，那么他需要付出高于这台电子产品建议零售价的钱，因为相对于可供应的电子产品数量来说，市场的需求太大了，所以价格会被推高。

在宏观层面上，经济学家使用总需求和总供给来描绘通货膨胀水平。总需求是消费者、企业和政府支出（即GDP）的函数；总供给是满足这种需求的人和机器的数量和质量的函数。下图描绘了产出缺口的情况，即一种比较当前需求与潜在供应的汇总指标。

Russel Investments说，当这条线高于零的水平时，表明通胀压力正在累积。当这条线低于零的水平时，表明通缩压力占据主导地位。因此，通胀率在2020年初或2009年初（当时美联储在疯狂印钞，而美国政府实行大规模财政刺激措施）放缓的原因很简单，那就是总需求不足。

02 通胀在明年之前不太可能持续上升

Russel Investments表示，如今虽然有大规模的财政刺激措施，经济也逐渐复苏，但总需求仍然疲弱，特别是对于服务业的需求。

Russel Investments预计，2021年经济的强劲增长将有助于美国比2008年金融危机时更快地摆脱当前的困境。

另外，值得注意的是，随着更多与疫情相关的限制措施的取消，被压抑的消费需求正在释放，今年晚些时候通胀可能会在短期内飙升。

鲍威尔在上周的美联储政策会议上也说了同样的话，他强调通胀的迅速飙升都将是短暂的，而不是持久的。

Russel Investments对此表示认同，并认为持续的通胀压力最早也要到2022年才会出现。Russel Investments得出这一观点的原因是，他们的模型显示美国核心个人消费价格指数通胀指标（PCE）预期到今年年底将触及1.8%，该指标是美联储通常使用的衡量通胀的指标。

而从上图可以看出，1.8%的水平低于美联储的通胀目标。在过去十年的大部分时间里，通胀率都低于美联储的目标水平。但美联储正试图使通胀率高于目标水平，因此这意味着美联储的宽松政策将持续更长的时间。

（王治强 HF013）