PPI加速上行或破“5”，油价上涨逼迫货币政策收紧？

“未来一段时间，央行货币政策操作的重点将从‘稳增长’适度向‘控物价’切换。虽然二季度政策性加息的可能性极小，但市场利率存在上升的可能。”

通胀预期似乎正在兑现。国家统计局3月10日公布的数据显示，2月PPI同比上涨1.7%，涨幅比上月扩大1.4个百分点，创2018年12月以来的新高；2月CPI下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点。

市场机构预计，在疫苗加速推广、美国财政刺激政策落地的背景下，大宗商品价格易升难降，国内PPI增幅可能会加速回升，年中部分月份同比增幅可能突破5%。如PPI上行传导到CPI，可能也将影响央行货币政策操作。

“随着疫苗接种加快、海外需求扩张，大宗商品涨价将对PPI产生拉动，但内需对PPI的拖累或将逐步显现。综合来看，中性情景下，PPI全年走势呈倒V型、年中高点在5%左右，下半年或逐步回落。” 开源证券首席经济学家赵伟称，“但这是结构性通胀，并非货币政策收紧的理由。”

从市场反馈看，2月通胀数据和金融数据市场反应有限。3月10日，国债期货震荡走高多数收涨，10年期主力合约涨0.15%；银行间主要利率债收益率小幅下行1BP左右。

PPI加速回升

国家统计局数据显示，2月PPI上涨1.7%，涨幅比上月扩大1.4个百分点。主要行业中，价格涨幅扩大的有黑色金属冶炼和压延加工业，上涨14.1%，扩大4.2个百分点；有色金属冶炼和压延加工业，上涨12.1%，扩大3.2个百分点；煤炭开采和洗选业，上涨10.9%，扩大1.8个百分点。

“主因是国际大宗商品价格上扬，2月PPI涨价动能偏强，加之翘尾抬升，当月PPI同比涨幅加速走阔。”东方金诚首席宏观分析师王青表示。

在疫苗接种速度加快、美国1.9万亿美元财政刺激计划有望落地等因素刺激下，2月全球经济复苏和通胀预期抬升，海外大类资产再通胀交易升温。2月下旬布伦特原油价格升破65美元/桶，创 2020年1月以来新高，回升速度和幅度远超市场预期；LME铜价也创下逾9年来新高。

由于石油等工业品基本都是可贸易商品，因此全球工业品价格几乎同向变化。换言之，对中国而言，石油等工业品价格上涨可能带来输入性通胀。短期来看，市场机构预计大宗商品价格易涨难跌，这将推动国内PPI加速回升。

财信证券首席经济学家伍超明表示，二季度全球疫情有望进一步控制，全球经济复苏预期将继续强化，大宗商品价格上涨将带动国内PPI上行，新涨价因素在2月份1.8%的基础上有望继续提高，导致单月增速存在破“5”的可能。

王青称，由于去年3月国际大宗商品价格暴跌，低基数将对今年3月PPI同比起到显著推升作用，预计3月PPI同比涨幅将加快至2.5%以上。同时美国财政刺激的利好仍未充分消化，伴随翘尾因素持续抬升，后续国内PPI同比将持续上扬，预计将在5月达到高点6.0%左右。

CPI方面，2月CPI同比下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点，仍为负值。国家统计局测算称，在2月份0.2%的同比降幅中，去年价格变动的翘尾影响约为-1.8个百分点，新涨价影响约为1.6个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比由上月下降0.3%转为持平。

伍超明表示，PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。2月份PPI和CPI的剪刀差由上月的0.6%扩大至1.9%，连续2个月为正，预示着我国工业企业利润将边际修复，经济修复动能有望持续增强。

当前市场关注的焦点是PPI上涨是否会传导至CPI。王青认为，伴随PPI上涨向CPI传导，以及上年价格基数明显走低，CPI同比转正没有悬念，预计3月CPI涨幅可能达到0.4%左右。后续在消费恢复助推下，CPI同比可能出现的较快上升势头，预计今年6月CPI同比有望升至3.0%左右。

货币政策转向？

央行货币政策的四大目标是经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡。而其中物价稳定是一个极其重要的目标，具体参考指标则是CPI。今年政府工作报告提出的预期目标为居民消费价格涨幅3%左右，相比上年下降了0.5个百分点。

此前，由于CPI、PPI总体保持在低位运行，低通胀为货币政策持续偏宽松操作提供了政策空间。而央行在2018年以来多次进行降准降息操作。如物价上涨过快且突破3%，一定程度上将影响央行货币政策操作。

今年政府工作报告提出，宏观政策要继续为市场主体纾困，保持必要支持力度，不急转弯，根据形势变化适时调整完善，进一步巩固经济基本盘。市场也在关注物价上涨是否会推动货币政策加速转向，即由现在的中性状态进一步收紧。

浙商证券首席经济学家李超认为，政府核心关注的物价目标是CPI，因此若PPI上行并没有传导到CPI，物价不会成为央行的主要关注点，目前货币政策的首要目标仍是金融稳定。

“未来一段时间，央行货币政策操作的重点将从‘稳增长’适度向‘控物价’切换。虽然二季度政策性加息的可能性极小，但市场利率存在上升的可能。”王青表示。

全国人大代表、中国人民银行郑州中心支行行长徐诺金在接受21世纪经济报道记者专访时表示，货币政策不急转弯意味着货币政策要根据经济运行的恢复态势，适度择机回归常态，不能再像去年应对疫情冲击时那样松和放。随着经济恢复势头的上升，货币政策向常态边际调整，市场利率出现变化，甚至有所提升的现象应该说是正常的。

“将去年6月以来银行间市场利率的提升解读为货币政策的‘边际趋紧’有其合理性，这也正好说明货币政策操作对市场的传导是有效的。但由此解读为货币政策的转向，这种解读可能为时尚早，具有片面性。”徐诺金表示。

从量价指标来看，DR007利率水平已回升至7天逆回购政策利率2.2%附近，市场预计未来M2、社融增速也将有所下行。央行3月10日公布的金融数据显示，2月末广义货币M2同比增长10.1%，增速相比去年高点下降了1个百分点；2月社融存量增速为13.3%，相比去年高点下降了0.4个百分点。

徐诺金表示，从主要指标走势看，2021年第一季度经济同比数据的基数扰动将会较大，GDP增速可能较高，容易导致“基数幻觉”。而2020年货币政策发力较早，因此第一季度可能出现高基数基础上的金融数据同比增速回落与低基数基础上的经济数据同比增速走高的背离。

“但金融数据是在高基数基础上的增长，贷款、货币供应量、社会融资规模的增量并不少，金融对实体经济的支持力度依然是稳固的。”徐诺金称。

王青认为，在稳定宏观杠杆率的目标下，2月金融数据反弹不具有可持续性，特别是当月信贷大幅多增有可能引起监管层关注，未来各项贷款余额、存量社融及M2增速都将出现不同程度的下滑。

今年政府工作报告提出，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。把服务实体经济放到更加突出的位置，处理好恢复经济与防范风险的关系。货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持流动性合理充裕，保持宏观杠杆率基本稳定。

（作者：杨志锦 编辑：林虹）

（董云龙 ）