老百姓：资产暗藏隐忧

近日，老百姓(603883.SH)发布定增预案，拟募资不超17.40亿元，这是公司上市以来规模最大的一次募资。此次募资有助于降低公司资产负债率，缓解资金紧张情况，但与此同时，公司控股股东却已完成了巨额的减持。

随着并购规模的扩大，老百姓的商誉规模将超过30亿元，然而对于其金额最高的一笔收购，公司却没有设置任何的业绩承诺，商誉减值风险将完全由公司自己承担。老百姓不仅对收购情况披露不完全，对于投资总规模达10亿元以上的项目，在公告和定期财报中也未有详细说明，信披存在明显瑕疵。此外，相比同行，公司的坏账计提政策相对激进，预付款及研发资本化比例也偏高。

边定增边减持

3月3日，老百姓发布非公开发行A股股票预案，拟定增募资不超过17.40亿元，扣除发行费用后将用于以下项目：5.73亿元投资新建连锁药店项目、2.79亿元投资华东医药产品分拣加工项目、3.66亿元投资企业数字化平台及新零售建设项目、5.22亿元用于补充流动资金。

对于拟募投的企业数字化平台及新零售建设项目，老百姓在可行性分析报告中称，该项目由四个子项目组成，分别是数字化智能引擎平台、数字化应用服务平台、数字化聚合服务平台和企业数字化平台。项目完成后可以降低管理成本、提升生产效率，建设智能决策平台和智慧药房，更加高效地支持企业的高速发展，提升企业竞争力。

值得注意的是，同行的大参林(603233.SH)也打算实施类似项目。根据可转债募集说明书，大参林“新零售及企业数字化升级项目”预算投入总额只有1.2亿元。而从2019年前三季度来看，大参林和老百姓收入规模接近，大参林的收入更高一些，为什么老百姓的企业数字化平台及新零售建设项目预算投入金额要比大参林高两亿余元呢？是否存在超募的可能？

实际上，此次定增是老百姓上市以来抛出的金额最高的募资计划。2015年4月，老百姓IPO募集资金10.99亿元；2017年公司通过定增募集8亿元，2019年又发行了3.27亿元的可转债。

截至2020年9月30日，老百姓资产负债率57.18%，其中短期借款13.69亿元、一年内到期的非流动负债4098万元、长期借款1.26亿元，有息负债合计15.36亿元，货币资金仅10.27亿元。

如果此次定增顺利实施，可以大幅缓解上市公司的资金紧张状况，老百姓IPO及上市之后累计募集的资金总额将达到39.67亿元，占当前归属于母公司所有者权益的比例高达95.54%，占当前总市值的比例为15.69%，将大幅摊薄股本。

由以上情况来看，老百姓账面是缺钱的。可奇怪的是，截至2020年6月30日，公司账面上除了12.79亿元的货币资金以外，还有2.5亿元的对公结构性存款。

值得注意的是，老百姓抛出大额定增计划的同时，重要股东却在大举减持自家股票。其中，控股股东的减持行为尤为引人关注。2020年5月14日，老百姓发布公告称，公司控股股东老百姓医药集团有限公司(下称“医药集团”)减持公司股份573.36万股，减持金额为4.26亿元。2020年9月23日，医药集团减持公司股份437.34万股，减持金额3.21亿元，2020年合计减持7.47亿元。

商誉“暗雷”

除新建连锁药店方式扩大经营规模外，老百姓还通过大规模的收购来扩大业务范围，实现业绩增长，但同时也带来了隐患。

2020年12月21日，老百姓发布公告称，公司拟以自有资金收购赤峰人川大药房连锁有限公司(下称“人川大药房”)100%股权，收购价格为6.8亿元。

根据收购公告，截至2020年8月末，人川大药房总资产和净资产分别为2.33亿元、9664万元。2019年、2020年1-8月，人川大药房营业收入分别为4.18亿元、2.95亿元，扣非净利润为3136万元、1992万元。

以上交易作价参照市场对连锁药店的估值参数，收购市盈率为19.13倍。收购公告中，公司列举了可比并购交易案例，相应收购PE的平均值及中值分别为20.74倍和20.83倍，略高于此次收购的19.13倍，因此公司认为此交易估值具有合理性。需提醒的是，以上可比交易大多安排了业绩承诺。

从收购历史看，老百姓此次收购价格最高，形成商誉规模明显高于其他标的，但老百姓并未让交易对方给出任何的业绩承诺，一旦人川大药房未来业绩不及预期，商誉减值损失将完全由上市公司买单。

上市之前的2014年年末，老百姓商誉总额仅有3.99亿元。上市以来，老百姓的商誉大幅增长，截至2020年三季度末，老百姓商誉账面余额26.9亿元。如果将上述收购带来商誉计算在内，老百姓的商誉有望超过益丰药房(603939.SH)，成为四家零售药店上市公司中商誉最高的一家。

根据2020年中报，老百姓收购资产中商誉较高的有兰州惠仁堂、通辽泽强、安徽百姓缘、湖南怀仁大健康、扬州百信缘，商誉余额分别为2.85亿元、2.36亿元、1.94亿元、1.49亿元、1.15亿元。

2016-2018年，兰州惠仁堂承诺年净利润分别不低于3600万元、4320万元、5180万元，实际净利润分别为4107万元、5471万元、5021万元，兰州惠仁堂未完成2018年的业绩承诺，但三年累计完成业绩1.46亿元，超过累计承诺的1.31亿元。

不过，在业绩承诺期间，老百姓以兰州惠仁堂为收购主体完成多笔收购，但这些收购标的给其带来的业绩增量却完全未知。兰州惠仁堂2017年的累计收购成本为3832万元，2018年为490万元。2017年，兰州惠仁堂净利润为5471万元，相比上年业绩大增，增加了1364万元，这是否受到收购标的业绩影响呢？兰州惠仁堂顺利完成业绩承诺，其中又是否包含了收购标的业绩贡献呢？

扬州百信缘也存在类似情况。2016-2018年，扬州百信缘承诺年净利润分别不低于1000万元、1200万元、1400万元，三年累计实际完成3727万元，累计业绩完成率104%，同样顺利完成业绩承诺。2017年，老百姓以扬州百信缘为收购主体完成多笔收购，累计收购成本为1420万元。那么，这些收购资产业绩如何，是否为其完成业绩承诺提供了“帮助”？

在兰州惠仁堂完成业绩承诺后，老百姓又以兰州惠仁堂为主体收购了多家药店资产，2019年累计收购成本达6168万元，但兰州惠仁堂该年净利润为5384万元，同比仅增加363万元。究竟是兰州惠仁堂业绩增长缓慢，还是收购资产业绩不佳？

上述信息“黑洞”使得收购标的业绩承诺完成情况疑云重重。

根据财报，通辽泽强、江苏百佳惠、南通普泽等累计实现业绩超过了承诺业绩；安徽邻加医、三品堂等实际业绩却低于承诺值，不过这些资产承诺期到2020年或2021年，能否完成业绩承诺仍有待观察。

实际上，对于多数收购而来的资产，老百姓对于收购前后的情况并未做出完全的披露。仅根据已披露信息可知，老百姓历史上多个标的资产收购价格偏贵。

2018年，老百姓及其子公司收购了安徽政通大药房连锁有限公司(下称“安徽政通”)、广西参芝林药业有限公司(下称“广西参芝林”)、安徽药膳堂大药房连锁有限公司(下称“安徽药膳堂”)的医药零售业务及其他相关经营性资产，以及无锡三品堂医药连锁有限公司(下称“无锡三品堂”)55%股权，收购价格分别为3700万元、2500万元、2900万元、3300万元。

公告显示，安徽政通2017年收入和净利润分别为2018万元、-114万元，2018年上半年分别为1461万元、-57万元；安徽药膳堂2017年收入和净利润分别为1012万元、-80万元，2018年上半年收入和净利润分别为741万元、-161万元，持续亏损。广西参芝林2017年收入和净利润分别为2117万元、61万元，无锡三品堂2017年收入和净利润分别为3940万元、17万元，收购PE分别达到40.98倍、353倍，收购价格严重偏高。

除上述收购外，老百姓实际并未在正式公告及董事会决议公告中对多数收购进行披露，仅在年报中简单提及，相关标的资产质量、业绩情况、收购价格是否合理等情况完全未知，包括多笔价格在亿元以上的收购事项。

2019年11月，公司以1.11亿元收购山西华强百汇医药连锁有限公司所属零售药店的相关资产和业务；2020年3月，公司以1.5亿元收购湖南怀仁大健康产业发展有限公司111家门店。这两笔价格过亿元的收购分别带来9872万元、1.49亿元的商誉，老百姓不仅未作任何披露，还没有任何的业绩承诺。

近年来，医药零售上市公司不断扩大布局，行业热度陡增。在这种情况下，并购成本很可能高于实际价值，虽然有利于快速拓展市场，但由此带来的高额商誉及潜在的减值风险不容忽视。

实际上，老百姓信息披露存在的问题还不止如此。

奇怪的投资性房地产

零售药店类上市公司主要依靠租赁物业方式进行门店经营。但奇怪的是，老百姓账面上出现了金额较高的投资性房地产，2020年三季度末其账面价值为3.19亿元。

2019年年报显示，老百姓的在建投资性房地产为发祥地项目，集团预计该项目完工后将部分用于出租，因此将归属于预计未来要出租的土地使用权部分分类为在建投资性房地产。

这块土地由公司在2018年购置而来。2018年7月31日，老百姓全资子公司长沙发祥地实业有限公司以3.78亿元竞得编号为[2018]长沙市044号宗地的国有建设用地使用权，溢价58.21%，楼面价约11074.88元/平方米。根据当时报道，这宗商业用地位于长沙市开福区黄兴北路，位于繁华的市中心地铁站旁，总用地面积9670.67平方米，建设用地面积5255.83平方米，规划建筑面积34162.89平方米。根据2018年8月1日的公告，公司主力门店之一长沙湘雅路店因城市改造面临拆迁，公司购置上述土地是为确保公司核心门店业务的持续、稳定开展。可见公司购置该地块系自用。

《证券市场周刊》记者以“发祥地”为关键词检索，在2019年中报查询到了相关信息。公司重要在建工程项目变动情况显示，发祥地项目预算数为6.94亿元，2019年上半年增加1078万元，工程累计投入占预算比例为1%，工程进度为1%。除此以外，上市公司公告及定期报告以及公司官网对发祥地项目的情况并未给出任何更为详细的介绍。

对于一项投资预算近7亿元、使用土地价值近4亿元的重大投资项目，老百姓对于其投资明细、经济效益测算、后续变更用途(自用转为出租)等重要信息不做任何的披露，是不是刻意隐瞒？背后的原因是什么？

更加令人疑惑的是，主业运营采用租赁模式的情况下，老百姓为何要投资与主业经营完全不相关的房地产性质业务？截至2020年三季度末，老百姓此项在建投资性房地产账面金额从2019年年末的3.1亿元增加至3.19亿元，几乎没有增长，表明项目进展十分缓慢，又是什么原因呢？

会计政策激进

截至2020年9月30日，老百姓应收账款账面价值为12.08亿元，同期营业收入为101.2亿元，应收账款占营业收入的比例为11.94%，明显高于同行：大参林为3.66%，益丰药房为8.46%，一心堂(002727.SZ)为9.87%。相应地，老百姓的应收账款周转率明显低于同行。2017-2019年，老百姓的应收账款周转率分别为10.9次、10.89次、11.59次，大参林为32.74次、33.84次、35.23次，益丰药房为16.42次、14.66次、15.17次，一心堂为15.48次、15.25次、18.56次。

零售药店类上市公司的应收账款主要为应收各地医保管理机构的医保卡结算款。由于主营业务覆盖区域不同及各地医保政策存在差异，各公司应收账款规模和周转率存在差异或许可以理解，但是，老百姓选择的应收账款计提政策却相对激进一些。

截至2020年6月30日，老百姓的应收账款余额为11.54亿元，但计提的坏账准备仅为883万元，计提比例仅为0.77%。然而同期，大参林对3.85亿元的应收账款计提了2067万元的坏账准备，计提比例为5.37%。

据2019年年报，大参林按组合计提坏账准备采用的是常规的账龄组合法，对账龄在1年以内、1-2年、2-3年、3-4年、4-5年的应收账款计提比例分别为5%、10%、20%、50%、80%。然而老百姓采用的是不同的组合分类方法，其将应收账款分为四种组合，分别是组合1——医保款、组合2——应收企业货款、组合3——应收医院及卫生院货款、组合4——其他(期末余额分别为7.4亿元、1.54亿元、1.4亿元、4793万元)，相应计提坏账准备的比例分别仅为0.8%、1.3%、0.1%、1.5%。

如果按照大参林采用账龄组合计提坏账准备，老百姓2020年上半年计提的坏账准备金额将达到6041万元，远高于当前计提的883万元。

除应收账款外，老百姓的预付款项也是明显高于同行。截至2020年9月30日，老百姓预付款项为4.34亿元，占总资产的比例为4%，而大参林分别为1.18亿元、1.18%，益丰药房为2.17亿元、1.83%。

从具体构成上看，大参林和益丰药房的预付对象多为医药公司。据2019年年报，老百姓4.2亿元的预付款中预付房租租赁费3.21亿元，预付货款仅7302万元。同行均租赁经营的情况下，老百姓为何预付房租远高于同行？

此外，2018年起，老百姓研发资本化的比例及开发支出金额明显升高。2018年和2019年，老百姓研发投入资本化金额为1020万元、2915万元，资本化比例分别为62.08%、95.56%。不过，由于在实务中研发资本化的确定具有较大的主观性，投资者在对公司进行分析时往往需剔除资本化的影响。

（文章来源：证券市场周刊）