美联储释放鸽派信号，美债收益率持续攀升 全球股市波动加剧下危与机

经济观察报 记者 郑一真 美国时间3月18日早盘，资产定价之锚美国十年期国债收益率一度升破1.75%，市场无视美联储此前释放的鸽派信号，纳斯达克应声下跌，当日跌幅达3%，道琼斯指数和标普500分别下跌0.46%和1.48%。

“仅从3月18日的利率加速上行来看，不排除是从交易层面，债券市场在‘试探’美联储的政策底线。”中金公司分析师刘刚表示，尽管美联储维持并强调其一以贯之的鸽派姿态，但也并没有给出比以前更多的变化，更不用说市场部分期待的新的政策干预措施，如扭曲操作和收益率曲线控制等。

美债利率上升对全球资本流动影响几何？景顺亚太区（日本除外）全球市场策略师赵耀庭认为，美国GDP的反弹非常快，资本有一部分也会流入到美国，二季度的情况可能是有好有坏，因为这次可能会有很多资金回流到美国，同时也有很多资金会流向北亚，北亚会继续受益于全球经济复苏或者反弹。北亚地区的股市在二季度会超越其他地区，因为疫苗的推出以及出口依然保持强劲，但是到今年下半年南亚和东南亚国复苏会比较快，他们受到疫情影响非常严重，到三季度和四季度情况会出现好转。

不过，华创证券首席宏观分析师张瑜认为，虽然A股跌这么久了，但目前仍然“贵”，并未完全脱离危险区。华兴证券（香港）首席经济学家兼首席策略分析师庞溟则认为，由于投资者寻求亚洲新兴市场货币升值的机会，加上美联储承诺超低利率，因此美元可能在短期内走弱，这也可能为A股市场带来一定支持。港股市场一向跟随美股和内地市场步伐，不可能独善其身。然而，港股的平均估值仍远低于美股和内地市场，较大幅度调整会带来吸纳机会。

美债继续攀升

3月18日，美债收益率收报1.72%，市场一片哗然，机构人士预期美债收益率会进一步上窜突破2%。

保德信固定收益（PGIMFixedIn－come）首席经济学家、全球宏观经济研究主管NathanSheets曾在美联储工作过，并了解他们对长期利率的看法。在经济增长和通胀预期升温的背景下，即使十年期美国国债收益率升至2%，美联储也不会感到担忧。美联储在短期内仍不会认为十年期美国国债收益率上升将扼杀经济强势反弹。如果加息是出于通货再膨胀等其他原因，那将更加令人担忧。

NathanSheets表示，鲍威尔和他的顾问并不担心加息造成的影响以及当前的加息速度。因此，市场在未来6到12个月将会持续波动，但随后会恢复到疫情前的水平。

美联储最新公布的FOMC议息会议声明表示，美联储对经济复苏前景更为乐观，2021年实际GDP增速预测从4.2%上修至6.5%，失业率预测从5.0%下修至4.5%。美联储表示尽管前景改善，但预计到2023年都不会加息；不过，点阵图显示支持在2022年内开始加息的FOMC成员人数有所增加。

美联储继续维持联邦基金利率在0-0.25%的目标区间，同时明确在“失业和就业”出现显著好转前将继续维持当前购债规模，每月开展至少800亿美元国债和400亿美元MBS的资产购买规模，符合市场预期。在平均通胀目标（AIT）框架下，美联储对通胀水平容忍度有所提高。此外，美联储对PCE物价指数同比增长的最新预测中，2021年的预测值由1.8%升至2.2%，相较2022年的预测值2.0%和2023年的预测值2.1%为高，说明FOMC成员或许认为通胀压力并非长期存在。

中金公司分析师刘刚认为，前一天股债之间对美联储会议的反应实际上存在一定“分歧”，股票市场明显反弹更多反应对鸽派信息的乐观情绪，而债券市场在FOMC会议之后并没有出现非常大幅的回落。针对长端利率上行，尽管鲍威尔表示会担心市场的“无序行为”，但认为当前债券价格仍在合理区间内。从实际效果上来看，这一对长端利率上行更多容忍度的表态，可能难以起到短期明显压降债券抛压的效果，因此反而可能会导致从交易层面，债券市场短期内继续抛售以及“试探”美联储的政策底线。

庞溟表示，美联储指出目前长端利率仍在合意区间，美联储在短期内不会干预长端利率上行。在未来几日内美联储有较大概率宣布将于3月底自动结束的SLR政策续期。如续期的期限或力度不及市场预期，或延续美债被抛售的压力。美债收益率短期内可能继续上行并有可能到达2%的高点，其后有望下降。如果美债收益率触及疫情前的1.8%水平或者长端利率上行带来融资条件持续收紧，美联储有可能实施扭转操作。

全球股市震荡

如果美国经济复苏，美债收益率上升，通胀上行，货币收缩，会不会导致全球股市大震荡，投资者如何应对？

星石投资认为，美债收益率的主要影响因素是经济和通胀。在当前疫苗推广速度加快，新增病例下降，拜登1.9万亿财政刺激落地的情况下，经济回升和通胀上行是确定的，只是空间和节奏还需要去观察。近期市场的调整是市场过早地反映了通胀的上行，因为大家对未来的经济、通胀更乐观，所以商品的价格出现了比较快速上涨，又进一步的引发大家对通胀上行的预期，形成了正反馈。实际上从政策刺激→需求、就业回升→通胀上行→政策收紧→股债下跌是需要相当一段时间的。如果转向过热甚至滞涨，则对整体股市都要提高警惕，后周期的消费品和资源品可能会继续受益。

除了美债风险之外，地缘政治风险升级也令市场承压。另外，拜登政府大幅提高联邦税收的计划或是1993年以来美国首次重大税收上调，也给市场带来一定的不确定性。

兴业证券首席策略分析师张忆东认为，中国投资者不必过度担心美债收益率的波动，欧美实行MMT时代的美债作为国际资产配置的属性已经减弱。传统意义上的通胀不是大问题，美国结构性问题严重，需要用钱买时间来恢复经济竞争力；大国博弈是持久战，当前美国没有足够的意愿和信心挑起金融危机。美债收益率此次上行并非危机的前兆，2021年不会重演2008年式熊市，也不像2018年，中国的宏观环境更像2010年。类似2010年，今年中国宏观环境也是经济复苏之后面临刺激政策退出的新环境，股市风险溢价也相似，所以，股市并非系统性风险，但是系统性提升估值的好日子也基本结束，行情进入到基本面分化的新阶段，但是波动加大、分化加剧。

A股并未完全脱离危险区，华创证券首席分析师张瑜表示，资本市场已经大跌两月有余，但ERP所衡量的风险补偿溢价并未明显修复，ERP只是触底略有轻微反弹，并未完全脱离ERP的历史低位危险区。ERP=1/PE-10Y国债，衡量放弃无风险资产购买风险资产的风险补偿溢价，该指标过低意味着权益跟债券相比太贵了。

在市场加剧波动之下，赵耀庭依然认为，股票的表现会好于固定收益，原因还是现在整体的利率非常低。从全球来讲，亚洲和美国的股票应该未来表现会较好。其比较偏好周期股和价值股，中国也会出现由成长股向价值股、周期股的这种轮换，中国成长股估值的溢价和全球相比非常高。对于具体板块上，比较偏好于能源股和金融股，这两个行业受益于全球经济的复苏，还有可选消费以及材料，这两个板块主要受到中国未来在“十四五”期间由消费来推动经济增长的意图。

（董云龙 ）