碧桂园服务：大物业+大社区 物管龙头迎高速成长新格局

投资要点

大物业+大社区，物管龙头迎五大业务新格局。碧桂园旗下全国领先的物业服务商，2020年中指院物业服务百强第1名，基础物管合同面积超8.2亿平方米，主营涵盖物业管理、社区增值、城市服务、非业主增值及三供一业五大领域。2015-2020年归母净利润复合增速高达86.93%，现金流充裕，2020年底现金及存款总额逾153亿元保障未来扩张。

强资源整合&智慧管理，城市服务蓝海初露锋芒。大部门改革&市场化推进&精细化管理促城市服务需求整合打开蓝海市场，大行业小公司壁垒有望强化，公司依托强资源整合及智慧管理能力在行业竞争中初露锋芒。1)内生&外延齐发力：2016年起布局，采取内生(国企战略合作/独立发展)&外延两种模式切入城市服务领域，2020年先后收购满国康洁及福建东飞两家环卫公司强势加大布局力度，2020年公司新增环服订单总额24.03亿元，年化6.9亿元，其中康洁及东飞贡献超90%。2)集团赋能&资源联动&信息化管理优势提升核心竞争力。碧桂园集团资源、资金实力雄厚，康洁及东飞环卫运营经验丰富，结合公司智慧平台及信息化技术的应用，有望快速实现内生精细化物管能力的迁移，环卫管理经验的复制，同时接入B端、导流C端、突破G端商业模式束缚形成资源联动，打造差异化竞争力。

物业合同在管面积比/盈利能力行业领先，积极外拓铸就物管龙头。2020年基础物业在管面积达3.77亿平方米，同增36.65%，2016-2020年公司基础物业在管面积CAGR高达42.66%，2020年基础物业合同管理面积8.21亿平方米，合同/收费管理面积维持在2-2.5，远超行业平均1.5左右水平，龙头发展可预测性增强。2020H1公司物管毛利率38.1%，位列同业市值前十公司首位，2020年物管毛利率34.61%，同升4.41pct.2019年物业收缴率高达93.06%，超出行业平均2.14pct。除承接碧桂园集团地产物业外，2020H1第三方收入/在管面积占比提升至27.9%/26.9%，优质收并购不断落地驱动增长，行业有望快速整合铸就物管龙头。

专业口碑&科技能力护航，高盈利增值服务打造新增长级：1)社区增值：2020年收入17.31亿元，同增100%，增值服务&拎包入住&社区传媒有望持续高增。a。高盈利能力凸显管理优势，2019年服务单价3.13元/㎡持平同行，2019年毛利率达66.2%居同业市值前十公司首位，2020年毛利率达65.14%，保持稳定。b。专业品牌实现规模效应，旗下“凤凰置家”&“凤凰到家”品牌日渐成熟，积累口碑及客户资源；c。收购城市纵横平台效应初现，互联网科技巨头合作整合资源增强流量。2)非业主增值：有效赋能开发商，规模及盈利能力领先，长期有望稳健增长。

三供一业市场空间广阔，平稳接管树立标杆。2016年政策落地打开国有企业职工家属区“三供一业”广阔社会化市场，公司2018年承接中石油国企改革标杆项目成功切入，2020年三供一业物管面积达0.85亿平方米，供热面积达0.42亿平方米，未来有望依托科技、专业、精细化管理能力深化合作，扩大业务范围。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为41.31/62.68/93.42亿元，同比增长53.79%/51.72%/49.04%，EPS分别为1.38/2.10/3.13元，对应52/34/23倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：业务扩张不及预期、外延并购整合不及预期、物管收缴及提价受阻风险、市场竞争加剧。

（文章来源：东吴证券）