国君策略：当前步入制造的中段 科技成长的起点(附5月金股)

摘要

大势研判：中枢为3300-3700的横盘震荡。我们判断上证指数在Q2-Q4将以横盘震荡为主，中枢区间为3300-3700。预期环节，分母端利率压力基本被市场充分预期(美债利率、通胀预期上升等)，且风险偏好仍在低位难见明显边际贡献，市场的机会之源在于盈利动能。交易环节，年初因市场微观结构恶化带来的结构性股价崩塌，我们认为仍需要一段时间震荡消化筹码压力。因而，大盘横盘震荡下，继续警惕微观结构恶化带来的结构性风险。

风格研判：中盘蓝筹下，制造的中段，科技的起点。展望二季度，无论是大盘指数或此前定价较充分的抱团股，“拔估值”均较困难。在国内外通胀、信用收缩及流动性收缩预期三重桎梏下，二季度寻找被低估的结构仍是重要的方向。我们认为，制造行情的持续性目前仍被低估。相较于必选消费，制造和科技兼具景气与性价比。本轮制造业领先的小时代特征下，结构上以设备制造为代表，部分成本传导更为通畅的细分品种值得关注，且本轮充裕的现金支持其通过产能扩张改善竞争格局，实现估值的修复将是大概率事件。科技之中，以新能源车、光伏、半导体、医药最为锋利，盈利预期的相对向上、估值的相对合理、筹码结构的好转，都将助力科技行情的孕育与开启。

行业配置：新能源车/光伏/工业设备/电子/医药。行业配置层面，当前步入制造的中段，科技成长的起点。伴随周期盈利的透支，我们需要关注资本开支逻辑下的制造及终局思维盈利优势的科技成长。一方面，受“补足海外供需缺口+企业全球市场份额提升+国内实现进口替代效应”三重因素拉动，国内上中游制造业实现量、价双升，盈利显著改善。另一方面，在成长行业净利率上升背景下，科技成长行业ROE优势凸显。尤其新能车、医药、半导体等基本面确定性的方向，正是当前“模糊的正确”的代表。重点推荐：1)制造：工业设备。2)模糊的正确，科技成长：新能源、医药、电子。3)“碳中和”主题：钢铁。

五月金股组合：1)科技成长。推荐：亿纬锂能/华润微；2)碳中和主题。推荐：华菱钢铁/中钢国际；3)机械制造领域。推荐：先导智能；4)内生成长发力。推荐：东方雨虹/浙商中拓；5)兼顾估值与盈利弹性。推荐：江苏银行/伊利股份；6)国产替代。推荐：中控技术。

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国君策略·五月金股组合

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观点汇总

2.1、策略观点：进入空窗期间，盈利更胜一筹

策略——陈显顺、方奕、黄维驰、苏徽

震荡行情，重在盈利。交易视角来看，春节后以来的震荡背景之下，Q1头部机构的持股集中度不降反升，微观筹码压力的消化仍需时日。预期视角来看，全球通胀加速、美债利率上行以及流动性收紧的影响已基本被充分预期，市场已过最恐慌时期，但国内利率的上行预期带来的估值压力仍将持续。同时，新兴市场疫情反复叠加病毒变异，全球复苏共振恐再添隐忧，风险偏好亦有所承压，盈利仍是贯穿全年的胜负手。值得注意的是，一季度业绩高增如期而至，盈利能力亦边际明显提升。其中，2021Q1全A/全A两非归母净利润同比增速分别高达53.4%/117.4%，短期盈利弹性暂不稀缺。一季报过后，市场进入业绩空窗期，盈利动能的延续性更加值得关注。

再提“不急转弯”，信用收缩放缓。4月政治局会议指出，当前经济恢复不均衡、基础不稳固，并再次强调“不急转弯”。这意味着，在经济修复过程中，不会出现断崖式的政策退出。货币政策上，重申“保持流动性合理充裕”，并且弱化了对宏观杠杆率的表述，有望打消因输入型通胀而大幅收紧流动性的担忧。因此，尽管3月社融、信贷增速双双回落，信用收缩的拐点信号已经确立，但收紧过程既会较预期来得缓一些，也会更加地突出结构性与针对性。

透视季报数据，坚守中盘蓝筹。我们在“中盘蓝筹”系列报告当中提出，盈利增长的结构已经向更宽的维度泛化，更多的景气复苏线索将逐步显现。事实上，一季报中盘展现出较强盈利能力向上弹性，明显优于大盘。其中，2021Q1中盘、小盘ROE分别回升1.67%和1.24%，但大盘ROE边际提升较弱，仅提升0.41%。大小风格盈利能力提升主要依靠净利率驱动，但大盘盈利能力既受到周转率边际压制，还受到权益乘数下行影响，相对增速显著逊色于中盘。

2.2、宏观观点：经济正寻顶，通胀仍上行，信用缓收缩

宏观——董琦、张陈、陈礼清、张怀志

经济数据预测：

1)生产：环保限产叠加基数影响减弱导致增速回落，预计4月增速8.5%。

2)投资：基建扩张趋缓，地产维持韧性，制造业延续回升，预计1-4月累计增速19.1%。

3)消费：4月广义乘用车销售保持平稳，服务业PMI强于往年。预计4月社零延续复苏，4月当月增速24.7%。

价格数据预测：

1)CPI:4月同比升至0.9%，食品项环比多数下跌，拖累CPI，猪肉(-12.9%)和蔬菜(-12.1%)下跌幅度大；非食品项环比预计季节性回升，且处于历史同期高位，是拉动CPI上涨的主要动力。

2)PPI:预计4月同比6.5%。从 PMI价格分项看，4月略有下降，但仍处高位，预计PPI环比回落；南华工业品指数微涨，原油和铜皆上涨，生活资料预计持续回暖，预计PPI高点仍在5月，破7可能性大。

金融数据预测：

1)新增信贷：开门红之后，“紧信用”如期演绎，预计新增信贷规模1.6万亿，增速小幅下降至12.4%。一季度信贷同比多增的6000亿元，将在4月开始逐步缩量，但信贷结构继续优化，企业中长贷仍将是强势科目，企业短贷和票据融资同比有所回落。严查经营贷等对居民中长贷的冲击开始显现。居民短贷在消费和服务业修复的进程中有所支撑，后续信贷节奏大概率放缓。

2)新增社融：社融增速回落幅度最大的时刻已经过去，信用债融资低迷，非标继续压降，政府债券尚未大规模放量，预计新增社融规模在2万亿，增速平稳回落至11.8%。

3)M1、M2增速：4月仍是“紧信用、稳货币”的组合。后续，5-6月短期流动性存在边际扰动的可能，但流动性拐点尚未到来。因低基数效应，M1升至7.5%，而M2与社融增速相匹配而小幅下行至9.2%。

贸易数据预测：

1)出口：预计4月出口增速将为20.9%。4月主要经济体制造业PMI动能延续高景气，海外经济动能21年前四个月仍然较强。可比国家看，越南、韩国4月出口仍处高增长区间。

2)进口：预计4月增速39.8%，贸易顺差为252亿美元。生产端有所回落。价格上，4月进口的主要大宗商品价格同比涨幅扩大，整体对进口金额带来支撑，国内进口PMI强于季节性。

2.3、行业及公司观点

2.3.1、亿纬锂能(300014)

电力设备新能源——庞钧文、石岩

维持增持评级。磷酸铁锂和软包电池放量推动动力电池业务快速增长，整体业绩符合预期。维持2021-2022年EPS为1.77、2.52元，预计2023年EPS为3.52元，维持目标价106.2元，维持增持评级。

业绩符合预期。公司2020年收入为81.6亿元，同比增长27%，归母净利润为16.5亿元，同比增长8.5%；2021Q1收入为29.6亿元，同比增长126%，归母净利润为6.5亿元，同比增长156%，符合预期。

锂原电池受疫情影响同比有所下滑。2020年受疫情影响智能电表、商用车ETC安装均有所延迟，受此影响公司锂原电池收入为14.9亿元，同比下滑21%，我们预计随着2021年上述业务的陆续恢复，以及TPMS等新领域的上量，2021年锂原电池有望重新恢复稳定增长。圆柱电池方面则继续绑定龙头电动工具企业，产销两旺。

动力电池收入规模快速增长，大步迈向行业一流水平。2020年动力电池收入为40.6亿元，同比增长93%，分产品来看：1)2020年LFP出货2GWH，预计到2023年产能将达到40GWH，实现乘用车、储能、电动两轮车等领域的全覆盖；2)三元软包实现扭亏为盈，产品净利润率超过10%，后续随着戴姆勒、起亚等客户的上量预计2021年出货量将达到7GWH，利润体量快速增长；3)三元方形层面目前动力电池定点华晨宝马，同时在48V层面定点德国宝马和捷豹路虎等，随着今年年底的陆续起量，后续也有望为公司贡献新的增量。

风险提示：新能源汽车销量不及预期，锂电池产能释放进度低于预期

2.3.2、先导智能(300450)

机械——黄琨、周斌

结论：2020 年公司营收58.6亿(+25%)，归母利润7.67亿(+0.3%)，低于预期，21Q1营收12.07亿(+39%)，归母利润2.01亿(+113%)，符合预期，上调 2021-22 年 EPS 至 1.82(+0.27)、2.70(+0.44)元，新增 2023 年EPS 3.56 元，基于行业估值水平，上调目标价至102.85元，对应 2021年55倍 PE，增持。

2020年利润率短期承压，21Q1触底回升。2020年公司锂电设备收入32.4亿(-15%)、毛利率33.5%(-5.9%)，整体毛利率降至34.3%(-2.1%)，同时受信用、资产减值损失2.26亿、0.45亿影响，净利率下滑至13.1%(-2.3%)。21Q1公司毛利率回升至40.2%，由于收入确认较费用支出滞后导致费用率偏高，单季净利率16.6%，未来将随收入确认同步逐季提高。

平台型公司业务布局初步完成，光伏设备业务潜力巨大。2020年公司非锂电业务快速增长，成为公司业绩增长的主要动因，其中光伏业务收入10.8亿(+119%)，毛利率32.1%(+2.54%)，目前已能够提供TOPCon光伏电池制造整体解决方案、实现组件串焊设备海外出口，未来光伏设备将成为公司发展的另一重要推动力。

新签订单、存货、合同负债同步高增长，看好未来业绩释放。2020年公司新签订单110.63亿、21Q1新签38.49亿，21Q1存货42.5亿(环比+47.8%)、合同负债26.6亿(环比+39.5%)，有力保障未来业绩。

催化剂：大额订单落地

风险提示：全球电动化不及预期

2.3.3、华菱钢铁(000932)

钢铁——李鹏飞、魏雨迪

库存稳步下降。上周截至21年4月21日建材日均成交量为25.31万吨，建材需求强劲，且我们观察到上周五建材成交再次超过30万吨。上周五大品种社会、钢厂库存分别下降61.46、31.81万吨，整体库存的下降速度仍然较快。上周螺纹钢钢厂、社会库存分别下降19.75、49.02万吨，热卷钢厂库存降0.32万吨、社会库存降1.07万吨，上周热卷库存下降速度有稍有放缓。上周五大品种钢材表观消费量1154.69万吨，较2016-2020年同期平均水平高42.56万吨。上周各地环保措施陆续加严，预期供给短期内或继续收缩，而需求维持旺盛，库存将持续去化，钢材价格维持强势。

继续推荐钢铁板块。我们前期不断强调的，钢铁板块重要投资机会正在稳步兑现，继续推荐板块全年投资机会。继续推荐板材三大龙头华菱钢铁、宝钢股份、新钢股份，受益南钢股份；螺纹三小龙方大特钢、三钢闽光、韶钢松山。从电炉钢占比上升的角度，推荐成长股方大炭素。

我们正站在钢铁行业新繁荣的起点。我们认为碳中和并非主题性投资，而是确认了钢铁行业过去二十年产能扩张周期和产量增长的结束。展望未来十年，我们认为当下正是钢铁行业新繁荣的起点。钢铁行业新繁荣将呈现以下特征：1)城镇化率提高和制造业发展背景下，钢铁需求继续上升，行业将迎来供需长周期错配，钢价大幅波动结束，未来钢价易涨难跌。2)兼并重组加速，行业龙头优势明显。国有、民营企业继续扩张，行业集中度快速上升，龙头企业议价权提升。行业龙头通过持续的优化管理、提升效率最终降低成本。同时科技赋能制造，而绿色发展将拉开龙头与其他企业的成本差距，龙头将产生超额收益。行业产能周期结束后，扩产能的模式不再，未来行业资产负债率下降、分红上升，行业逐渐向轻资产转变。3)电炉快速发展，电炉钢占比将会提升，由于电炉开启灵活的特点，供给与需求匹配度增强，价格波动性降低。4)优特钢持续发展，中信特钢、ST抚钢等个股，估值从周期品切换到成长逻辑。5)行业中长期盈利中枢的上修，ROE上升。

高炉开工率维持低位，21年行业或迎来供需缺口。上周5大品种钢材周产量为1061.42万吨，环比前一周上升11.49万吨。上周全国高炉开工率61.46%，较前一周上升1.38个百分点。上周全国电炉开工率为71.79%，持平前一周。2021年1-3月，全国累计生产粗钢2.71亿吨，较20年同期增长15.6%。假设21年我国粗钢产量同比持平，则21年4-12月粗钢产量将同比下降，钢铁行业将出现供需缺口。

2.3.4、中钢国际(000928)

建筑——韩其成

政治局会议政策基调好于预期，强调推进碳达峰/碳中和。4月30日政治局会议指出当前经济恢复不均衡、基础不稳固，要精准实施宏观政策，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，使经济在恢复中达到更高水平均衡。积极的财政政策要落实落细，稳健的货币政策要保持流动性合理充裕。要有序推进碳达峰、碳中和工作，积极发展新能源。要促进国内需求加快恢复，促进制造业投资和民间投资尽快恢复，做好国家重大项目用地等要素保障。深入实施国企改革三年行动方案，推动共建“一带一路”高质量发展。增加保障性租赁住房和共有产权住房供给。

国家强调坚持不懈推动绿色低碳发展，健全绿色低碳循环发展经济体系。政治局4月30日就新形势下加强我国生态文明建设进行第二十九次集体学习。“十四五”时期，我国生态文明建设进入了以降碳为重点战略方向、推动减污降碳协同增效、促进经济社会发展全面绿色转型、实现生态环境质量改善由量变到质变的关键时期。要支持绿色低碳技术创新成果转化，支持绿色技术创新。保持生态文明建设战略定力，实现碳达峰、碳中和是我国向世界作出的庄严承诺，明确时间表、路线图、施工图，推动经济社会发展建立在资源高效利用和绿色低碳发展的基础之上。

中钢国际大股东由宝武集团托管竞争力质变和碳中和技术领先超预期。(1)22日钢铁低碳工作推进委员会启动编制行业碳达峰路线图和行动方案，宝武集团是首届推进委员会顾问委员。28日宝武《关于学习贯彻总书记关于碳达峰/碳中和重要批示精神的实施意见》明确责任领导和时间表。(2)中钢国际碳中和技术领先优势显著：全球首例氢冶金示范工程，中钢安环院提供碳资产管理咨询，带式焙烧机球团/直接还原铁技术在海内外承建多个项目，总承包八一钢铁富氢碳循环高炉项目。(3)中钢国际Q1新签订单增73%(比2019年Q1增276%)，净利润增13倍超预期。

2.3.5、东方雨虹(002271)

建材——鲍雁辛、黄涛

维持“增持”评级。20年收入217.30亿，归母净利33.89亿。2021Q1收入53.77亿，同增118.13%，归母净利2.96亿，同增126.08%，EPS 0.13元，超过市场预期。考虑报表质量改善及扩品类收入空间打开，上调2021-2022年EPS至1.72、2.15(+0.03、0.01)元，新增2023年EPS 2.69元，上调目标价至68.80(+5.45)元，对应2022年32 X。

收入端逐季加速，新成长拉开帷幕。分季度看雨虹2020Q1-2021Q1收入增速分别为-8.21%、20.98%、24.22%、28.39%、118.13%，呈逐步加速态势。我们认为收入端的提速，一方面体现了基建地产需求的旺盛；但更重要的是，雨虹通过自身龙头的优势，市占率加速扩张，一体化经营公司涂料、砂浆等多品类业务加速拓展。

变革中成长，经营性净现金流首次超过净利润。公司2020Q4在收入增加67亿的背景下，应收账款总额76.51亿，环比下降18.33亿；公司年末在手现金同比环比分别大增15.88、43.42亿。2020年末经营性净现金流39.52亿，首次超过净利润，公司经营活动现金流量净额与净利润匹配程度已经达116%，类消费化报表初现。

毛利率受新会计准则扰动：2020Q4因执行新会计准则，原计入销售费用的运输装卸费调整至营业成本核算，如剔除该部分影响，全年毛利率为40.02%，同增4.27%。我们考虑到2月底防水材料全面提价15-20%，及近期沥青价格跟随油价下行，21年成本端或好于市场预期。

风险提示：宏观经济下行，原材料成本上涨

2.3.6、浙商中拓(000906)

交运——陈金海、郑武、岳鑫

业务加速增长，上调目标价至15.09元(原目标价12.06元)，维持“增持”评级。2020年核心品类销量高增长，推动收入增长48%、扣非净利润增长43%，符合预期。2021Q1量价齐升推动收入增长133%、净利润增长64%，超预期。考虑大宗商品价格大幅上涨和对未来价格的中性假设，上调2021-22年预测EPS至1.14、1.56元(原预测0.99、1.20元)，增加2023年预测EPS为1.99元。根据DCF估值法和可比公司平均PE，上调目标价至15.09元。

竞争优势推动份额提升，核心品类销量高增长。2020年金属材料、煤炭、矿石的销量分别增长65%、42%、16%。高增长背后，一是供应链头部公司的规模、效率、风控等优势，二是浙商中拓优厚激励带来的业务团队和品类扩张。预计2021年主要品类销量继续高增长。

废钢业务爆发式增长，有望成为核心增长点。在废钢政策引导下，浙商中拓加大再生钢铁原料资源渠道和平台公司建设，成立多家再生资源公司。2020年销售再生钢铁原料540万吨，增长316%；2021年初月销量已突破100万吨，未来有望持续高增长。

大宗商品价格上涨，加速收入和盈利增长。2020年矿石和煤炭的代理业务收入从计入货值变为计入代理费，导致收入增速低于销量增速。2021年大宗商品价格上涨，推动计入货值的营业收入增长，而供应链收取服务费的模式下利润率稳定，所以利润会加速增长。

风险分析：大宗商品价格下跌，新业务坏账损失增加，融资成本上升

2.3.7、江苏银行(600919)

银行——张宇、蒋中煜

投资建议：维持2020-2022年净利润增速预测3.05%/19.09%/18.48%，对应EPS0.95/1.14/1.37元，BVPS9.35/10.24/11.24元。现价对应6.28/5.21/4.35倍PE，0.64/0.58/0.53倍PB。维持目标价9.22元，对应2021年0.90xPB，维持增持评级。

江苏银行可最大程度分享江苏省经济复苏红利。江苏综合经济实力发达，中小企业经济活跃，居民财富和消费水平较高，外贸型经济和服务业将明显受益于疫情过后的经济复苏。江苏银行长期深耕本土，在省内市场份额领先，网点充分覆盖全省，且在经济增长动能强劲的苏中、苏北具备更强的竞争力，将尽享江苏经济复苏的最大红利。

定位准确：对公深耕中小，零售布局大财富管理。对公业务上，江苏银行深耕中小企业，预计将受益于江苏地区实体经济复苏；零售业务上，江苏银行在AUM端成立理财子公司布局大财富管理，在LUM端以消费贷和按揭贷为核心，成立消金子公司为消费贷增添新的场景应用。

财务变化：长期有望稳定息差和提振中收。江苏银行依托江苏全省布局，能最大程度分享区域经济复苏红利。在此基础上，对公深耕中小企业、零售布局大财富管理，有助于稳定息差、提振中收，同时资产质量改善信用成本下行，预计将共同推动ROE回升。

风险提示：紧信用削弱经济复苏动能；江苏地区爆发信用风险。

2.3.8、华润微(688396)

电子——王聪

盈利预测与目标价。考虑到公司第三代半导体业务不断取得突破性进展，平台化优势持续强化。上调其2020-2022年EPS为0.77(+0.09)、1.07(+0.16)、1.43(+0.20)元。给予公司2021年8.03倍PB，上调目标价至87.41元(前次为81.07元)，维持“增持”评级。

特色工艺平台持续加深布局，驱动SiC等第三代半导体领域全面发展。公司目前已构建出一个强大特色工艺平台并且持续加深布局，拥有极强的技术与产品拓展性，有助于公司进一步深化在第三代半导体领域的优势，并更快速突破到新产品和新市场中，公司业绩将进一步迎来多轮驱动。

公司第三代半导体业务不断取得突破性进展，驶入发展快车道，有望构筑第二增长曲线。目前，公司国内首条6英寸商用SiC晶圆生产线开始量产，第二代SiC JBS产品已经产出样品，GaN器件也取得进一步突破。公司凭借国内少有的IDM模式以及在功率器件领域雄厚的技术积累，未来将在第三代半导体业务上进一步取得新的突破。

公司通过增资扩股协议，持有SiC外延晶片企业瀚天天成3.24%的股权，通过资本合作和业务合作积极带动SiC业务的发展和布局。瀚天天成是一家集研发、生产、销售SiC外延晶片的高新技术企业。公司通过增资扩股，积极布局和拓展SiC业务及供应链的上游，有利于加强产业链的延伸布局，为长期发展打下坚实的基础。

风险提示：国际贸易摩擦带来的不确定性；新产品研发进度不及预期

2.3.9、伊利股份(600887)

食品饮料——訾猛、姚世佳

投资建议：1Q21业绩超预期，我们认为竞争格局优化周期、成本上涨周期、需求恢复周期三者形成共振趋势，未来三年利润率持续改善，上调2021/22年EPS至1.42(1.38)/1.66(1.60)元，预计2023年EPS 1.84元，上调目标价至51元(48.7元)，对应2021年PE 35X，维持“增持”评级。

业绩超预期，预计21年利润增速22%。1Q21营收272亿，同比32.7%， 1Q21净利润28.3亿，同比148%，均超预测值(25%/120%)。业绩说明会上，公司公布收入/利润总额1070/93亿元目标(对应增速10.4%/14.1%)。我们预计2021年收入/利润增速13%/22%。

短期成本压力，利润率持续改善。据测算，剔除西部乳业后，2020年毛利率下降0.4pct，主因疫情影响及原奶成本上涨4-5%。业绩说明会上，公司表示2021年全年奶价或上涨高个位数，并将通过产品结构恢复及升级、收缩买赠促使毛利率同比提升。得益于竞争格局改善，1Q21销售费用率较1Q19收缩2.52pct，公司表示 “稳中有降”趋势将延续。我们预计随着原奶价格涨幅逐步回落，或形成毛销差拐点，利润率将持续改善。

长期目标不变，领军细分赛道。业绩说明会上，公司再次强调“2025年全球乳业前三，2030年在实现全球乳业第一”的目标。管理层认为常温业务仍将是未来收入主要贡献力量，“未来5年奶酪、奶粉、低温酸奶和低温牛奶业务的份额，均目标实现行业数一数二地位，并在2030年在实现全球乳业第一的同时，确立国内各细分品类的领导地位。”

风险提示：原奶价格急速上涨，食品安全。

2.3.10、中控技术(688777)

计算机——钱劲宇

维持目标价94.9元，维持“增持”评级。我们根据年报数据，维持2021年、2022年盈利预测，新增2023年盈利预测，预计公司2021-2023年EPS分别为1.09、1.40、1.87，维持目标价94.9元，维持“增持”评级。

收入稳定增长，符合市场预期。公司2020年实现营收31.59亿，同比增长24.51%，归母净利润4.23亿，同比增长15.81%。若剔除股份支付的影响，则归母净利润同比增长24.26%，业绩符合预期。

继续加大模式创新。公司继续加大模式创新，在全国主要化工园区，打造5S自动化管家店，以及建立线上平台，有助于公司长期发展，提升品牌影响力。

工业软件未来将高速增长。单独出售的工业软件项目实现收入2.62亿，同比增长39.43%，占总收入比例进一步提升至8.3%。报告期内，公司开展工业4.0产品谱系的研发，其核心工业软件产品先进过程控制软件(APC)国内市场占有率27%，排名第一；同时，公司也在进行工业软件“APP+SaaS”化改造，在工业软件领域已实现了196个APP开发。工业4.0是公司的战略重心之一，我们看好未来将持续突破。

风险提示：市场竞争加剧；疫情影响的风险。

（文章来源：陈显顺策略研究）