“喝白酒”+“摘帽”的海南椰岛(600238.SH)15日再大涨3.98%，近两个月股价涨幅已超2倍。
6月15日收盘后，海南椰岛收到上交所问询函。问询函指出，海南椰岛前十大股东部分股东之间是否存在关联关系或为一致行动关系。同时，请公司说明是否存在“蹭概念”“蹭热点”等信息披露违规行为。
约2个月前，公司曾披露与贵州省仁怀市茅台镇糊涂酒业(集团)有限公司(下称糊涂公司)成立合资公司开展白酒业务。由此，海南椰岛主营业务将从保健酒转型为白酒，尤其是白酒中近年热捧的酱酒。合资公司真能改变海南椰岛的萎靡业绩吗？
界面新闻发现，海南椰岛与糊涂公司的合作存在多处疑问。糊涂公司承诺供应合资公司的产能占当下产能的八成，供货量能否保证？双方如何解决合资公司与糊涂公司之间的同业竞争问题？
此次合作还揭开了糊涂公司IPO的设想。刚扭亏的海南椰岛向交易对手“夸下海口”，承诺五年50亿元注资帮助糊涂公司成为仁怀仅次于贵州茅台(600519.SH)的第二大酱香酒企业，并协助其实现IPO。糊涂公司自身经营状况欠佳，海南椰岛也刚扭亏，这似乎是一个很难完成的任务。海南椰岛为何重金“押注”糊涂公司？
当前，海南椰岛股价不断刷新新高，市盈率(PE)已超过250倍，远高于白酒板块平均70倍左右的PE，风险正在累积。此外，界面新闻发现，海南椰岛大涨前，已有新资金提前埋伏，公司实控人及其一致行动人则在股价大涨期间多次减持公司股份。同时，海南椰岛内部矛盾加剧，公司正面临实控权更迭的风险，原实控人王贵海大概率将在6月19日丧失控制权，这又让海南椰岛面临更多不确定性。
进军白酒业务刺激股价大涨
海南椰岛与糊涂公司的合作始于4月27日，这也是本轮其股价大涨的起点。合作消息一出，海南椰岛股价走出四天三板行情。
根据计划，双方共同设立的合资公司为贵州省仁怀市椰岛糊涂酒业股份有限公司(全文称椰岛糊涂酒业、合资公司)。椰岛糊涂酒业注册资本为3亿元，海南椰岛与糊涂公司各占注册资本的80%和20%。
合资公司意在打造酱香型白酒品牌。合作计划中提到，合资公司承接糊涂公司销售公司对外销售产品的职能，但“糊涂”系列、“百年糊涂”系列商标除外；同时，合资公司有权使用“糊涂”商标独家开发不低于三个系列的商品并享有独立的运营权。
“百年糊涂”系列是糊涂公司最广为人知的产品，这一系列除外，意味着合资公司几乎是从零开始培育开发新品。“我们有相关规划，不久之后的产品发布会将有新品牌出来，到时候就会看到。”海南椰岛证券事务部人士对界面新闻表示。
根据投资合同，糊涂公司应保证每年提供不低于5000吨53度大曲坤沙酱酒给椰岛糊涂酒业；超过5000吨以上部分，海南椰岛承诺全部收储。
酱香型大曲坤沙酒指的是一种通过大曲坤沙工艺酿造而成的酱酒，市场上最知名的酱香型大曲坤沙酒便是飞天茅台。
合资公司技术团队主要成员也是茅台出身，技术团队总负责人钟怀利，原茅台集团总经理助理，现任糊涂公司副总经理、总工程师；严腊梅，原茅台股份质量检验部副主任，现任糊涂公司副总经理。
公告中还提到，若合资公司未来3年合计销售收入超过30亿元，海南椰岛可有偿收购糊涂公司5%-10%股权，同时糊涂公司将其0.5%-1%的股权无偿赠与给合资公司。
若“三年30亿元的销售收入”便是合资公司目标，那么合资公司或将使海南椰岛的主营业务发生巨变——由保健酒转型为白酒。在2018年至2020年，海南椰岛的总营业收入也不过21亿元出头。虽海南椰岛此前有部分业务为白酒业务，但更多的是以椰岛鹿龟酒为主打产品的保健酒，并辅以椰岛椰汁饮料业务等。
此前年报中，海南椰岛并未对白酒业务有具体单列项，均含在酒类业务之中。海南椰岛证券事务部人士对界面新闻表示，未来这一业务会在营收表现上做一个具体的区分。
主营业务转变的可能直接让市场为之兴奋，海南椰岛股价结束了长期萎靡之势，近两个月大涨2倍，估值直追并超越白酒板块。日前海南椰岛披露投资进展，截止6月9日，海南椰岛和糊涂公司各完成现金出资4000万元和1000万元。这一消息也刺激公司股价再次涨停并刷新历史新高，最新收盘价31.86元/股，市值143亿元。
酱酒是白酒板块中被热捧的分支，平安证券的酱酒行业报告中指出，2020年，酱酒企业仅凭8%的产能贡献了白酒行业26%的销售收入和40%的利润。
一不具名白酒行业分析人士对界面新闻表示，当下正值酱酒板块热炒期，市场上真正的酱酒标的不多，因此，一旦有相关概念，就会受到市场的追捧。如果海南椰岛之后与糊涂公司业务有了具体的进展，加入酱酒概念后，就变成全新的业态，估值不再是此前保健酒的水平。
不过，该分析人士提醒投资者，现在的炒作以概念为主。合资公司新品牌推出后，前期可能会有一波铺货的行情，一定程度上会带动公司销售的增长。但之后，还需要看实际动销，产品定位、定价和渠道是否互补等都需要市场验证，市场会否对此买单，还需要观察。
50亿元助糊涂公司IPO？
让人不解的是，比起对合资公司的投入来说，海南椰岛却将更多的精力和资源倾注在交易对手糊涂公司身上。
在投资合同中，海南椰岛表示将提供包括但不限于资金、资源、技术支持等多种方式协助糊涂公司实现IPO。
协议中提到时间点，海南椰岛将在2026年6月30日前支持并配合糊涂公司完成股份制改革。
协议中提到出资金额，海南椰岛承诺在未来五年内由海南椰岛或协调第三方向糊涂公司总注资50亿元。
协议中还提到目标——协助将糊涂公司打造为仁怀市第二大酱香酒企业。
如此目标明确、时间节点清晰、出资金额庞大的合作计划，海南椰岛将“重注”押在了与自己并无关联的糊涂公司身上，仅仅是因为对方愿意与其成立合资公司？
“这是出于公司远期战略层面的考量。”就其原因，上述海南椰岛证券事务部人士如此回答，具体合作情况将根据合资公司后续业务发展的情况而定，具体合作方式也未确定。
注册制之下，企业上市之路更为便捷，糊涂公司为何要借助其他公司之力来上市？这要回到其基本面本身。
糊涂公司成立于1998年6月，注册地位于贵州省遵义市仁怀市茅台镇，也是酱酒核心生产区域。
然而，糊涂公司发展十分缓慢，营收逐年下滑，盈利能力弱，资产负债率远高于同行。2018年-2020年，糊涂公司营业收入分别为3.47亿元、3.40亿元、2.89亿元，2020年，公司净利润535.16万元。
在营收规模上，糊涂公司与上市白酒企业对比处于最低水平。
在盈利能力上，糊涂公司销售净利率不足2%。而白酒企业向来以较高的盈利能力傲视A股，普遍上市白酒企业销售净利率在20%-30%区间，更不用说贵州茅台超过50%的销售净利率。
同时，糊涂公司资产负债率奇高。截至2020年末，公司资产负债率高达88.54%。A股市场上的白酒企业资产负债率向来十分健康，良好充裕的现金流表现也是投资者追捧的原因之一。截至2021年一季度末，贵州茅台资产负债率15.21%，多数白酒企业资产负债率分别为30%上下，山西汾酒(600809.SH)资产负债率44.24%也未高过50%。
不仅与上市公司对比显弱，糊涂公司与仁怀市其他酱香酒企相比也未占优。
平安证券的酱酒行业报告中指出，酱酒行业目前呈现“一超两强中小众”的格局。一超是贵州茅台，两强为郎酒和习酒，销售收入也突破百亿元规模，国台、金沙、珍酒等也取得了较快发展。
“不是想做仁怀第二就能做的，毕竟仁怀还有很多其他酒厂，现在很多资本都已经参与了酱酒的赛道，大家都在争这个地位。”上述白酒行业分析人士表示，糊涂酒业3个亿的销售规模，在行业内是一个比较小的规模。
值得注意的是，此前计划冲击“酱香酒第二股”国台酒业在6月初终止了IPO进程。国台酒业招股书显示，2017年-2019年，营业收入分别为5.73亿元、11.76亿元、18.88亿元；净利润分别为4744.74万元、2.40亿元和4.11亿元。
国台酒业财务数据远优于糊涂公司却依然折戟。
五年注资50亿元能扭转糊涂酒业日渐衰败的局面吗？能赶超国台跃居茅台次位吗？
在合资公司的出资方式上有个小插曲也十分微妙。糊涂公司本计划以物抵资出资6000万元的大曲坤沙酱酒实物，6月9日的投资进展中改为现金出资。然而，双方合计已出资的5000万元均用支付向糊涂公司的采购货款。也意味着，合资公司收到的资金将悉数落入糊涂公司手中。
若日后注资，海南椰岛将参股糊涂公司，如此操作，此后关联交易将因此大增。
另一方面，合资公司与糊涂公司之间的同业竞争问题也值得关注。
由此前合作条款可见，合资公司与糊涂公司存在同时运营不同“糊涂”商标系列白酒的状况，合资公司与交易对手之间必然形成同业竞争关系。
仅以产能为例，便可见一斑。
公告显示，糊涂公司现每年近6000吨的生产能力，全自动化包装生产线8条。
合作协议中提到，糊涂公司应保证每年提供不低于5000吨酒给合资公司；安排1-2条生产线优先生产、供应合资公司所需产品。
由上述可见，糊涂公司承诺提供给合资公司的产能超过现有产能的80%，却在8条生产线中，仅安排了不到四分之一生产线用于供货。
糊涂公司也提到，未来扩产后预计将达到每年数万吨的产能。由于酱酒在发酵后还需要3-4 年的窖藏，糊涂公司的产能能否快速提升？若产能不足时，糊涂公司是选择保自己还是保合资公司呢？
海南椰岛证券事务部人士对界面新闻透露，糊涂酒业每年都在生产，储备着一定规模的酱香酒的基酒，而酱酒基酒价格一直处于上升趋势。
实控人高位减持、面临变更
这并非是一个强强联合。不仅糊涂酒业财务数据堪忧，海南椰岛自身也捉襟见肘，更是处于实控人变更动荡之中。
在过去的几年里，海南椰岛一直处于“保壳”状态。2014年至2019年，公司连续6年扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润为负。
海南椰岛曾因连续亏损而被实施退市风险警示(*ST椰岛)，2019年4月撤销“退市风险警示”后又因信披违规而被实施其他风险警示(ST椰岛)。2020年公司在第四季度实现扭亏，并于2021年4月9日起撤销其他风险警示。
尽管业绩稍有好转，但海南椰岛远未有余力去扶持其他公司。截至2021年一季度末，海南椰岛账上货币资金1.12亿元。因此，未来五年向糊涂公司注资50亿元的重任势必在第三方公司。
对于资金来源，海南椰岛证券事务部人士称，“这是未来的问题，根据未来的情况来定。现在还没办法答复。”
值得注意的是，海南椰岛正面临实控人变更。
海南椰岛的第一大股东为北京东方君盛投资管理有限公司(下称东方君盛)，持股比例20.84%，但公司实控人为王贵海。2019年6月19日东方君盛将其持有的股份表决权委托给王贵海，表决权委托期限为24个月。王贵海通过受托东方君盛表决权，并控制海南红棉、海南红舵及一致行动人田高翔、王正强持有的股份，控制公司表决权股份29.76%。
东方君盛与王贵海之间很快出现了分歧。
在2021年5月海南椰岛披露的问询函回复显示，双方在2019年7月就因董事候选人名单而出现分歧，以至于公司第七届董事会、监事会任期已于2019年1月4日届满，但至今未完成换届选举工作。东方君盛表示，王贵海提交的候选人不具有酒业管理经验，更不是酒业行业内的专业管理人才，公司明确反对。
两年时间即将到期，东方君盛表示，《表决权委托协议》到期后，不再继续与王贵海续签。此举将导致海南椰岛实际控制权发生变化，这一天就在2021年6月19日。
海南椰岛证券事务部人士表示，实控人变更对公司业务目前暂无影响。
王贵海及其一致行动人已心生退意，自3月下旬以来频繁多次减持公司股份。截至5月29日，王贵海及其一致行动人合计减持3585.59万股，减持比例占总股本8%，实控人合计持有表决权股份降至0.98亿股，占总股本比例已降至21.76%。其中，王贵海控制的海南红舵、一致行动人王正强已清仓。
图：王贵海及其一致行动人减持统计
同时，海南椰岛第二大股东、持股比例17.57%的海口市国有资产经营有限公司也计划在6月29日至12月24日减持公司不超过总股本2%的股份。
东方君盛一股未减，其所持股份存在99.99%被质押、全部被司法冻结及轮候冻结的情况。
东方君盛也正是这场资本运作背后的推手。天眼查显示，合资公司椰岛糊涂酒业董事长陈涛、董事符惠玲，二人均为东方君盛背景。
有资金提前埋伏
高位套现的股东是本轮海南椰岛大涨期间的受益者。最大的受益者还有提前埋伏的股东。
截至2021年一季度末，海南椰岛十大股东中新进一位法人股东——海南信唐贸易合伙企业(有限合伙)(下称海南信唐)，持股数量432.98万股，占总股本比例0.97%。
值得注意的是，这家法人股东与第一大股东东方君盛之间关系匪浅，且前十大股东中多位股东之间存在千丝万缕的关系。
公开资料显示，第一、六、七、八、九大股东，东方君盛、邓亚平、曲锋、海口汇翔健康咨询服务中心(有限合伙)(以下简称海口汇翔)、海南信唐之间存在关系。自然人冯彪持有东方君盛40%股权，同时持有海口汇翔30%股权；邓亚平为海口汇翔前任法定代表人及原股东；曲锋为海口汇翔原股东；王晓晴为海口汇翔现任法定代表人并持有海口汇翔55%股权，同时为海南信唐法定代表人、股东。
图片来源：天眼查APP
在问询函中，交易所要求公司核实并披露，前述股东之间是否存在关联关系或一致行动关系。海口汇翔、海南信唐等是否存在控制其他账户买卖公司股票或者与其他账户合意买卖公司股票的行为。
此外，问询函还提到，有媒体报道称，海南椰岛与四川宜府春酒业集团有限公司、河北衡湖缘酿酒有限公司签订投资协议，要求公司披露投资事项是否属实，具体投资金额和进展。
同时，海南椰岛还被卷入免税概念。公司近期还在公众号发布推文提到，椰岛全球购是海南椰岛旗下专业跨境免税购物平台。交易所要求公司核对目前是否取得免税业务相关资质，投资进展情况。
交易所还要求海南椰岛说明，是否存在“蹭概念”“蹭热点”等信息披露违规行为，自查实际控制人、第一大股东、董事、监事、高级管理人员及关联方的股票账户近期交易情况，是否存在异常或违规情形。
海南椰岛在股价大涨后估值已处高位，多位股东借机退出，减持、实控人即将变更、已被上交所关注，海南椰岛的风险正在叠加。
（文章来源：界面新闻）
文章来源：界面新闻
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