5月经济数据整体不强。一直以来，支撑疫后经济的出口与地产两个分项，动力出现了趋弱信号。在复苏基础不牢固的阶段，经济开始出现动力减弱的信号。前期我们提示，国泰君安长期经济领先指数出现回落，其中核心拖累因素集中在金融(社融收缩)、地产(地产投资)。与此同时，不均衡复苏在制造业投资和消费弱修复的状态下，开始走向均衡。
生产：小幅回落，亮点在下游和高技术行业生产。5月生产同比回落、环比持平。从行业大类来看，采矿业和公用事业均回升，制造业有所下降。制造业回落与出口高位回落、芯片短缺有关，出口产业链相关产品(工业机器人、手机)普遍下降，汽车产业和设备类也有所回落，新经济和新工业品则维持在较高水平。
投资：地产、基建拖累投资，制造业投资延续改善。
地产：地产投资高位回落，新开工、施工、竣工均有所回升，其中竣工端回升较为明显。地产投资高位回落的原因或与居民中长期贷款走弱有关。地产投资虽趋于回落，但仍维持一定韧性。
基建：基建增速整体偏弱与财政节奏后移有关，2021年财政政策退坡幅度有限，二季度政府债券供给边际提升，资金逐渐到位，我们认为基建投资动能下半年仍是趋于温和反弹。
制造业：制造业投资延续改善，食品与高技术链条提升，低技术、建筑链条下行。
社零：餐饮推动消费上升，汽车回落、地产后周期走强。环比增速明显强于季节性，餐饮消费是主要推动力，与五一假期对服务消费的带动作用有一定关系。5月下旬广深疫情已经开始，消费整体仍然表现不差，是消费恢复的积极信号。
随着经济复苏逐步进入中后段，寻顶之后，总量缓步下行，结构更加均衡：
其一是生产、需求两端来看，二季度经济动能强于一季度，生产端工业生产趋于稳定，服务生产仍在提高；需求端投资、消费走强，出口稳中趋缓。
其二是下半年经济复苏亮点依然在消费和制造业投资。消费增速可能较长时间都将低于疫情前的状态，后续服务业供需两端的打开，仍需等待三季度重要窗口。大宗涨价对制造业投资压制作用边际缓解，政策支持力度不减，企业端中长贷不弱，制造业投资有望持续改善。
其三下半年经济下行斜率会相对缓和。下半年出口、地产存在高位回落的压力，但回落斜率较缓，此外财政节奏后移也将对经济带来一定支撑。
（文章来源：国泰君安）
文章来源：国泰君安
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