华泰证券：给予寒武纪“买入”评级 目标价145.76元

我们首次覆盖寒武纪，给予“买入”评级，目标价145.76 元。我们认为未来十年AI 在数据中心和边缘计算场景将大范围落地，而AI 芯片国产化也成为重要行业主题。寒武纪作为我国AI 芯片的先行者，产品已经基本成型，销售方面也已实现了大量覆盖。在新基建助力下，我们看好公司训练品追赶头部企业的趋势，技术实力将在上市后加速提升，长期的研发可能导致亏损的持续，我们预计21-23 年归母净利润为-8.80/-8.85/-7.47 亿元。

我们认为公司产品追赶头部企业的趋势将长期存在，而市场侧将实现从边缘到云的逐步突破，预计21-23 年EPS 为-2.20/-2.21/-1.87 元，给予公司145.76 元目标价，对应2023 年40x PS，给予“买入”评级。

产品线逐渐完备，未来有望成为国内人才规模领先的芯片设计公司寒武纪专注于AI 芯片产品的开发业务且处于快速发展中。通过技术人员的多年积累和快速研发，已经实现了云边端产品的全面布局。公司2020 年成功突破云端训练芯片技术难点，实现了思元290 芯片的出货，并统一了云边端的指令集基础。另外公司也是国内少数掌握7nm 先进工艺关键技术的芯片设计公司，同台积电的合作保持紧密。我们认为未来公司仍将不断推出新产品，逐渐收窄和头部企业的技术差距。公司研发投入将保持强劲，支撑产品和生态的建设，成为国内人才规模领先的芯片设计公司。

客户覆盖不断起量，头部客户的新产品导入顺利寒武纪的产品作为国产化的重要补充，在国内市场的稀缺度较高。公司客户覆盖已经包括大量头部服务器厂商、云计算客户，辐射政府、金融、交通、能源等主要应用领域。新产品推出后可以顺利进入客户选型，市场端竞争压力较小。我们认为公司产品一旦实现技术突破，市场侧的突破将十分轻松。

过去几年，寒武纪不断加强了自身的销售能力，销售队伍规模也在不断提升，未来我们认为公司将沿着产品升级-销售扩张-扭亏为盈的趋势发展。

“买入”评级，基于PS 估值法给予目标价145.76 元市场对寒武纪观点存在分歧，部分认为公司技术水平同全球龙头差距较大，难以实现超越；部分过分关注其终端IP 业务由于单客户变动产生的下滑。

我们认为AI 机会集中在云端和边缘，边缘市场将成为公司最先突破的商业机会，而云端市场受益于新基建政策等推动，在地方性云平台和部分企业云平台中将会更快起量，为产品升级迭代创造机会。根据可比公司一致性预测显示，21-23 年可比公司平均PS 值为27.32/19.52/15.03。公司虽然目前盈利能力不足，但我们看好芯片产品在未来对业绩的贡献，在平均值基础上给予一定估值溢价，给予2023 年40x PS，对应目标价145.76 元。

风险提示：项目研发可能导致费用超预期。

（文章来源：华泰证券）

文章来源：华泰证券