民办大学上市热：教育如何避免被逐利性资本“裹挟”？

/供图 周靖宇/制图

证券时报记者 曹晨

“民办高等教育属于职业教育范畴，《职业教育法（修订草案）》征求意见稿中明确了支持资本兴办职业学校，而2016年《民办教育促进法》的修订也打通了民办高校对接资本市场的路径，在此背景下，2017年以来，民办大学在港股上市的案例不断增多。”多鲸资本创始合伙人姚玉飞曾主导过20多个教育项目的并购和融资，他近两年在持续关注民办高校领域中的投资机会。

证券时报记者统计发现，2017年可谓民办大学赴港上市的元年。2017年以来，至少有16家中资民办高教机构在港交所挂牌上市。进入2021年，又有不少民办大学向港交所递表筹划上市之路，如华南教育、贺阳教育、通才教育等。

上市之后，不少民办高教机构便开启了外延并购之路，这也被业内视为增加业务规模的主要策略。据记者不完全统计，2017年以来，港股上市的民办高教集团共有超过27起收购事件，尤其是2019年出现了并购高峰，并购事件多达14起。

值得注意的是，民办大学的上市潮以及频繁的并购事件也引发了业内的高度关注。教育资产证券化后，业绩压力与教育目标可否平衡成为当下的焦点。在此背景下，如何既能利用资本的力量实现适度扩张，又能保证民办高校朝着更有特色、更高质量的内涵方向发展，将是上市民办高校所面临的必修课。

赴港上市热度持续升温

近期，中国内地民办高教机构赴港上市的热度持续升温。据港交所6月2日文件显示，华南教育向港交所递交主板上市申请。公开资料表明，华南教育前身是“岭南教育国际控股有限公司”，2021年2月更名为“中国华南职业教育集团有限公司”。

值得注意的是，去年11月，岭南教育向港交所递交招股书，但日前其递交的港股IPO申请版本已失效。此次递交招股书的“华南教育”正是此前上市失败的“岭南教育”。

招股书显示，华南教育是民办学历职业教育服务提供商，在大湾区经营岭南职业技术学院和岭南现代技师学院两所学校。2018年至2020年，华南教育的营收分别为4.12亿元、4.44亿元、4.49亿元；净利润分别为1.37亿元、1.55亿元、1.71亿元，业绩呈逐年上升趋势。

无独有偶，另一家民办高教机构通才教育也于近期二度冲击港股IPO。5月31日，通才教育向港交所递交了上市申请，国泰君安为其保荐人，也是在去年11月，通才教育就已提交过上市申请。

财务数据方面，截至2020年8月31日的一个年度内，通才教育实现营收为2.71亿元，净利润为1.43亿元；2019年同期的营收和净利润分别为2.66亿元和1.38亿元。

实际上，今年以来，筹划在港交所上市的民办大学还有更多。2021年初，科大教育、贺阳教育相继提交了港股上市的申请，这也意味着港股民办高教机构有望持续壮大。

民办大学的赴港上市与政策息息相关。姚玉飞告诉记者，2016年《民办教育促进法》修订的出台，提出对“营利性”和“非营利性”民办学校实施分类管理，而“营利性”办学的明确也打通了民办高校对接资本市场的路径。

据证券时报记者不完全统计，2017年是民办大学赴港上市的元年，当年宇华教育、民生教育、新高教集团以及中教控股等4家民办高教机构相继上市。而2017年以来，上市的民办大学还包括中国新华教育、希望教育、银杏教育、春来教育、建桥学院以及东软教育等共计16家。

第一高中教育集团CFO朱立冬曾在民办高教机构——新高教集团担任高级副总裁。他向证券时报记者介绍，第一波民办教育机构的上市潮在2010年前后，新东方、好未来、学大教育等培训类教育公司纷纷赴美上市。此后，教育板块于2016年开启了又一波上市潮，如新高教集团、宇华教育在港股上市，带动了一波民办大学的上市潮。“2018年下半年，民办教育促进法送审稿发布后，只有小体量的民办大学上市。2021年3月，以第一高中教育集团赴美上市为契机，又有不少民办中高等教育机构寻求上市。”

而民办高教机构上市后的好处显而易见。“民办大学上市后可以获得可持续的融资平台，实现定增融资以及债权融资等。同时，高教机构的品牌、招生以及在业务拓展等方面都得到了极大提升，此外上市也为下一步的收购扩张或者建设新学校奠定了基础。”朱立冬告诉记者。

盘古智库高级研究员江瀚也对记者表示，上市对于民办大学来说，最大的优势在于可以更好地获得资本，同时通过上市提升大学的知名度，在招生方面具备一定优势，“作为一家上市民办高校，相对而言，他可以在招生宣传方面更好。”

“中国的民办大学历史较短，不少源自于自考培训机构、公办大学合办机构以及独立学院等。”在姚玉飞看来，民办大学上市在政策方面没有障碍，上市是为了能够合理进行关联交易、上市募资实现规模化增长以及打通异地扩张的道路。他也指出，去年以来，由于教育政策预期的不确定性，不少民办大学加快了上市步伐，以期早日实现资产的流动性。

上市后并购动作不断

值得注意的是，上市后利用资本市场的融资功能，开启外延并购之路是不少民办大学的选择，这也被业内视为民办高教机构实现规模快速扩张的主要策略。

立德教育是中国黑龙江省的大型民办学历制高等教育服务供应商，在黑龙江哈尔滨经营一所学校，即黑龙江学院。公司于2020年8月6日正式在港交所挂牌上市。

上市刚满5个月，也就是今年1月，立德教育便抛出了一纸并购当地高校的计划，拟出资3500万元购买运建建筑开发集团旗下目标学校100%股权。目标学校是黑龙江省齐齐哈尔市的普通专科院校。

实际上，立德教育上市后的外延式动作只是众多上市民办高教机构的缩影。据证券时报记者不完全统计，2017年以来，上市的民办高教机构共发生超过27起收购事件，尤其是2019年出现收购高峰，并购事件多达14起。

究其缘由，与民办高教机构的重资产模式不无关系。

朱立冬说，对于民办大学而言，并购是其规模增长的核心逻辑。“民办大学是重资产的教育机构，通常新建大学的起步价都在5亿元以上，包括需要购买自有土地以及新建教育相关设施等。更重要的是，新建大学的运营还需要较大的时间成本，因此并购成为上市民办大学规模增长的主要路径。”

东吴证券研报也显示，中国民办高等教育行业的进入门槛较高，包括获得办学及其他所需的监管许可，获取可用土地、相关设施，满足高资本需求，打造学校品牌以获得持续稳定的学生来源，经验丰富的学校运营商和优质的教职人员。

另一方面，伴随着政策利好带来的市场空间，上市民办高教机构未来的收购动态更值得关注。5月14日，新修订的《民办教育促进法实施条例》正式落地，这将利好民办高教职教类机构的外延式增长成为共识。

国泰君安研报认为，《民促法实施条例》修订正式落地，从法规层面真正消除了民办高教板块关于关联交易、兼并收购、协议控制等方面政策的不确定性风险。随着后续土地、税收等各地相关实操细则出台，民办高教板块估值将大概率回升至《送审稿》前的合理区间。内生成长确定性高、外延并购及整合能力强的优质民办高教公司有望受益。

在姚玉飞看来，民办大学未来的并购浪潮将会出现在中等职业教育领域。“未来，本科和高职阶段的优质标的学校越来越少，而中等职业教育领域会有更多的机会，这既能给高校带来营收规模的增长，也能带来不少优质生源。另外，可以预期职业教育法出台后，将从资金方面支持民办中高等职业教育的发展，财政拨款也有望有一定的倾斜。”

内涵建设

是长远发展之路

实际上，近几年，中国民办高校机构频频上市以及上市后“跑马圈地”式并购是否会带来风险和问题，这也引发了业内的高度关注。

2019年8月，全国政协常委、中国人民大学校长刘伟在全国政协十三届常委会第八次会议上代表全国政协经济委员会发言时曾建议，杜绝民办教育以VIE架构在境内外上市，维护我国的教育主权、文化与意识形态安全。

今年全国两会，民进中央提出一份《关于防范民办高校集团化办学风险的提案》（以下简称《提案》），《提案》指出，集团化办学已经成为民办高等教育重要的办学模式之一。不过，民办高校集团化办学目前存在四方面的潜在风险：

一是法律法规和政策风险，一些教育集团收购民办高校的行为，其合法性需要深入研究。还有一些集团旗下的多所独立学院面临转设问题，需要预估办学风险。

二是运行和办学方向风险，包括随着集团化办学模式的扩张，集团旗下民办高校的数量和规模逐渐扩大，而资本市场跌宕起伏，一旦资金链出现危机导致集团破产乃至学校停办，将严重影响日常教学秩序，师生合法权益难以保障，容易引发社会稳定问题。此外，急于上市融资的教育集团和民办高校存在被收购或被实际控制的风险，如果被境外资本变相控制甚至会触及教育主权、文化与意识形态安全问题。

三是教育公益性被削弱的风险。个别民办高教集团被逐利性资本“裹挟”，非理性追求上市融资，“快资本”与“慢教育”的矛盾比较突出。

四是办学质量和举办者变更风险。个别集团为实现短期内上市目标，可能会通过抢占市场、规模扩张、大幅提高学费等手段实现快速获利，易造成教育教学质量缩水、优质教育资源稀释等不确定问题。

对此，提案建议，规范民办高校集团化办学。包括加强对民办高校集团化办学总体态势和利弊分析研判；完善政策制度体系，健全监管治理机制，消除教育行政部门监管的盲区，研究制定规范民办高校集团化办学的指导意见，建立民办高校集团化办学的风险防控和预警机制；建立多元治理体系，畅通沟通机制，引导集团化办学由规模扩张向内涵式发展转变等。

“高等教育产业资产证券化后，盲目扩张很难保障教育质量，业绩的压力与教育的目标就很难形成平衡。”姚玉飞说。

朱立冬则表示，对于上市民办大学而言，在适当的规模扩张下，内涵建设和教育品质将是民办高等教育机构发展的长远之路。“目前，不少民办大学已经注意到了相关问题，在保证自身业务适度扩张的同时，开始加强自身的内涵以及教学品质的建设，逐渐朝着有特色的民办高等职业大学方向发展。”

（李显杰 ）