国海证券：维持恩捷股份“买入”评级 预计2021/2022/2023年归母净利润分别为22/37/49亿元

事件：

1)签订重大合同：约定自合同签订日(2021 年6 月)至 2024 年末 UltiumCells， LLC 向上海恩捷采购 2.58 亿美元以上的锂电池隔离膜。

2)签订投资项目：与江苏金坛经济开发区管理委员会签订《“恩捷隔膜项目”投资合作协议》及《“恩捷铝塑膜项目”投资合作协议》。

3)拟收购资产：拟发行股份及现金收购上海恩捷剩余4.78%股权及募集配套资金。

投资要点：

美国市场获重大突破，夯实全球隔膜龙头地位。公司与Ultium Cells，LLC 签订协议，约定2021 年6 月至2024 年Ultium Cells， LLC 向公司采购2.58 亿美元以上的锂电池隔膜。Ultium Cells， LLC 是通用与LGC 在北美成立的合资公司，双方投资23 亿美元，打造30GWh 动力电池工厂，项目2020 年中开工，2022 年投产。公司2019 年5月与LGC 签订6.17 亿美元大单，合同期限5 年。本次再获大单，进一步验证公司在全球隔膜领域的龙头地位，目前公司已成为全球领先动力电池厂商CATL、LGC 等核心供应商。

我们认为，本次大单意味着公司在美国市场获得重大突破，叠加美国迎来重大政策拐点，未来3 年电动车有望迎来高速增长，单车带电量显著高于全球平均水平，将显著拉动隔膜需求高速增长。公司此次拿下Ultium Cells， LLC 大单，继中国、欧洲之后，全球版图进一步完善，全球龙头地位再获巩固。

产能扩张加码，规模效益凸显，强者恒强。公司与江苏金坛经济开发区管理委员会签订《“恩捷隔膜项目”投资合作协议》及《“恩捷铝塑膜项目”投资合作协议》，拟分别投资固定资产52 亿元及16 亿元，建设16 条电池隔膜生产线和与之配套的涂布线(分三期建设，一二期各4 条线，拟分别于2024Q1/2024Q4 前投产，三期8 条线，拟于2026Q2 前投产)及8 条铝塑膜生产线约2.7 亿平。公司2020 年底产能33 亿平，现有+在建及规划产能超80 亿平，产能扩张全球领先。

当前公司铝塑膜产能约1 亿平，积极加码铝塑膜产能，拓宽赛道，提升护城河。

我们认为，隔膜对良率、成本、产能利用率、产品竞争力等要求高，公司积极扩张产能，配套CATL、LGC 等全球领先客户，公司在技术、成本、产品竞争力方面全球领先，且围绕隔膜业务不断延伸赛道，加码铝塑膜产能，长期竞争力凸显。站在当下，隔膜或受制于进口设备瓶颈，供给斜率相对平滑，而需求斜率陡峭，供需有望错配，迎来价格弹性，公司拥有优质产能，或将显著受益。

拟收购上海恩捷剩余股权，有利于公司长期发展。公司拟作价23.42亿元收购上海恩捷4.78%股权，即上海恩捷整体估值490 亿元，其中8 亿元对价采用现金支付，剩余采用发行股份方式支付，发行价格为126 元/股，收购完成后上市公司将持有上海恩捷100%股权。此外，公司拟发行股份募集配套资金15.42 亿元，用于本次交易现金对价、锂电池隔膜项目建设和补充流动资金。上海恩捷拥有优质的隔膜及铝塑膜资产，盈利能力强，资产质量高，本次收购完成后，上市公司盈利能力有望进一步增强，有利于公司长期发展。

维持公司“买入”评级：基于审慎性原则，暂不考虑本次收购资产及增发对业绩及股本的影响。鉴于公司产能持续扩张，客户开拓成效显著，再获大单，我们上调公司盈利预测，预计2021/2022/2023 年公司归母净利润分别为22/37/49 亿元，eps 为2.48/4.11/5.47 元，对应PE 分别为86/52/39 倍。公司卡位优质赛道，拥抱CATL、LGC等全球优质客户，全球地位凸显，我们看好公司中长期向上的发展机会，α属性强，维持“买入”评级。

风险提示：政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；发行股份收购资产及募集配套资金不及预期。

（文章来源：国海证券）

文章来源：国海证券