招商证券：维持深南电路“强烈推荐-A”评级 预计21-23年营归母净利润为 14.3/18.0/22.5 亿

事件：

公司最新公告，拟与广州开发区管理委员会合作，在广州设立封装基板生产基地，项目总投资约人民币60亿元，资金来源为自有资金或自筹资金。点评如下：

评论：

1、发力 FC-BGA/RF/FC-CSP 等载板业务，引领高端载板国产化。

公司 2020 年封装基板收入约 15.4 亿元，同比增长32.6%，其中包括 MEMS、存储类产品等。本次扩产计划中，一期固定资产投资不低于38亿元，二期固定资产投资不低于 20 亿元，整体达产后预计产能约为 2 亿颗 FC-BGA、300 万 panel RF/FC-CSP 等有机封装基板，该等产能如完全释放预计可实现 1 比 1 的投入产出效益，其中FC-BGA产品对应下游CPU/GPU等主芯片应用场景，技术认证、投资强度等综合壁垒较高、目前国产化率为零，该项目的投产后公司载板产品将有望进入最高端市场，为公司提供第二成长曲线。

2、IC载板行业景气度高企，进口替代空间亦可期。

IC载板下游为半导体封测/IDM厂商，或者MEMS/射频等模块厂商，全球市场规模约70亿美金，近年来由于半导体产业链缺货涨价持续，载板行业同样有前期扩产不足、而需求跟随制程升级持续提升的现象，2021年1-5月台湾载板行业月度营收增速为 44%/20%/23%/35%/31%，行业景气度高企。

我们亦产业调研了解，BT载板方面，受苹果、高通、联发科等客户对手机应用处理器(AP)、内存、SiP和AiP模块应用订单的拉动，载板厂商均准备在今年下半年开始更大规模的量产，但欣兴电子台湾北部的工厂遭到火灾破坏，需要到2022 年才能恢复生产，因此 2021 年全年 BT 基板仍将供不应求，今年截至目前BT 基板制造商已将报价提高 5-15%，下半年是否会迎来新一轮的涨价还有待观察，目前订单能见度已可看到11月份，相较于过去仅1~2个月能见度更佳。ABF载板方面，市场开始启动签订长约模式，一些供应商已与客户敲定 2023 年的产能合约。日本揖斐电认为，在居家办公趋势带动下，用于PC、平板的需求超乎预期，已涌入高于产能3成以上的询单，是疫情爆发前的2倍以上，今年整年可能都无法满足订单需求。

长线来看，当前国内企业占总市场份额低于5%、且大部分集中于MEMS等低端市场，考虑仅存储类载板市场就可占载板总市场的 20-30%，随着下游长存/长鑫的导入，国内深南/兴森放量可期，此外内资企业也有望逐步进入占比更高的高端载板市场。

3、二季度业绩仍承压，5G/数通需求有望边际改善。

我们跟踪了解，由于上半年5G订单量低于年初预期，且产品结构欠佳，公司Q2业绩预计仍将承压。展望下半年及明年，最新运营商中国移动项目落地，本次集采产品为5G 700MHz 宏基站，采购规模约为480397站，我们认为在前期放缓阶段后，最新项目落地将加速下半年5G建设，预计电信联通的5G采购也将跟进，下半年行业景气度有望边际改善。数通方面，服务器出货量从疫情之后开始复苏(尤其企业级资本开支逐步恢复)，且英特尔芯片平台切换逐步推进，拉动高速 PCB/CCL 升级，我们认为数通侧的订单需求将逐季度提升，且长期成长延续性更佳。综合以上，占比公司营收超50%的下游市场需求有望边际改善，带动公司季度表现自下半年开始好转，且年底南通三期开出后，明年上半年增量亦可期。

4、投资建议。

短期来看公司5G和数通市场需求有望边际改善，年底南通三期开出后公司在汽车板等市场也将逐步开拓，长期来看公司高端载板业务有望逐步提供增量。我们最新预计21-23 年营收为 128/153/187 亿，归母净利润为 14.3/18.0/22.5 亿，对应 EPS 为2.93/3.69/4.59 元，对应当前股价 PE 为 37.5/29.8/23.9 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：5G建设进度低于预期、同行竞争加剧、国产替代进度低于预期。

（文章来源：招商证券股份有限公司）

文章来源：招商证券股份有限公司