国泰君安：上调上海家化目标价至78.72 元 维持增持评级

本报告导读：

新董事长“商鞅变法”逐步理顺公司品牌、渠道策略，同时降本增效推动组织效率提升。未来护肤品牌有望成为公司主要增长引擎，推动公司持续成长与盈利优化。

投资要点：

投资建议：公司品牌与渠道梳理逐步落地，经营显著提质增效，维持2021-2023 年EPS 0.78/1.23/1.64 元/股，参考可比公司给予2022年64x PE，上调目标价至78.72 元，维持增持评级。

新董事长“商鞅变法”厘清品牌理顺渠道，公司业绩触底回升。潘总上任后，坚决推进公司变革：1)品牌端：重新梳理品牌矩阵，重点发展玉泽、佰草集、典萃、双妹等高增长、高毛利的护肤品牌；2)渠道端：线下缩减长尾低效门店，线上优化电商团队，同时快速跟进私域、抖音等新兴渠道布局；3)产品端：采取聚焦与精简策略，聚焦头部高销售占比、高毛利的SKU；4)营销端：减少传统线下广告投放，积极探索社媒营销，培育自有内容团队；5)组织端：积极推进数字化建设，推动组织层级扁平化，通过股权激励绑定核心人才。经过一年的调整期，改革初见成效，2020 年公司扣非利润增速转正，2021Q1 扣非净利率达到三年内最高的9.4%，降本增效成效显著。

玉泽厚积薄发，佰草集涅槃重生，护肤品类有望引领增长。玉泽定位功效性护肤品牌，踏准行业风口，2020 年迎来爆发，2021 年公司加快品牌上新节奏，减少直播依赖、优化盈利能力，经过2021 上半年的调整后有望恢复健康增长。佰草集经历2020 年库存调整后于2021Q1 重回增长，未来随公司数据驱动下的新产品开发模式应用，佰草集有望持续复苏，进一步提升公司盈利能力与行业竞争力。

风险提示：数字化转型不及预期；品牌复苏不及预期；经济增速放缓。

（文章来源：国泰君安）

文章来源：国泰君安