东方通：超高盈利能力待考

虽然受到疫情因素影响，东方通(300379.SZ)2020年仍然取得了不俗的业绩。2020年，东方通实现营业收入6.40亿元，同比增长28.08%；实现归属母公司股东的净利润2.44亿元，同比增长72.95%。2021年第一季度，上市公司业绩更是进一步提升，实现营业收入1.49亿元，同比增长489.14%；实现归属母公司股东的净利润2477万元，同比增长160.21%。

不过，通过与竞争对手相关数据对比，《证券市场周刊》记者发现，东方通核心业务的毛利率与净利率明显高于同行业企业。有意思的是，其在研发支出与研发人员数量、质量方面并不具有明显的优势，那么维持其高利润水平的支点究竟在哪里？

超高利润率待考

2017-2020年，东方通营业收入分别为2.93亿元、3.72亿元、5亿元、6.40亿元，同比分别增长-10.02%、27.07%、34.38%、28.08%；2018-2020年的净利润分别为1.22亿元、1.41亿元、2.44亿元，同比分别增长139.76%、15.65%、72.95%。

据公开信息，东方通业绩的增长主要源自两次对外收购。2015年4月，上市公司对主营业务为信息安全、网络安全的北京微智信业科技有限公司(下称“微智科技”)进行收购，于次年5月实现并表。两年后，上市公司又收购了主营业务为应急解决方案的北京泰策科技有限公司(下称“泰策科技”)，并于2018年12月实现并表。

2019-2020年，微智科技收入分别为2.23亿元、2.52亿元，净利润分别为7159万元、6310万元；泰策科技收入分别为9454万元、1.42亿元，净利润分别为5353万元、7054万元。两家公司合计收入占上市公司当期营业收入的比重分别为63.48%、61.48%，合计净利润占上市公司当期净利润的比重分别为88.55%、54.69%。

2020年，由于政府各类补贴的增加，导致上市公司其他收益金额增至1.21亿元，同比增长144.63%，倘若将其他收益增量部分剔除，则上述两家公司合计净利润占当期上市公司净利润的比重也同样超过八成。由此可见，网络安全、信息安全以及智慧应急业务为东方通的核心业务。

需要关注的是，2019-2020年，泰策科技的净利润率分别高达56.62%、49.62%，而据Wind数据，同样从事应急业务的辰安科技(300523.SZ)净利率仅分别为10.67%、7.30%，海能达(002583.SZ)净利率分别为1.03%、1.56%，震有科技(688418.SH)净利率分别为14.30%、8.74%。

通过对比可以发现，泰策科技的净利润率优秀的令人咋舌，一家名不见经传的公司为何会有如此高的利润率，该利润率水平能持续吗？

通过查询历史数据，《证券市场周刊》记者发现了一些值得关注之处。截至2018年8月末，泰策科技账面净资产金额为4161万元，收益法评估值为6亿元，评估增值率高达1443.13%。与高溢价相对应，原股东承诺2018-2021年其净利润应分别不低于4000万元、5200万元、6760万元、6760万元。

更为重要的是，据泰策科技审计报告，2016-2017年及2018年1-8月，其收入金额分别为2104万元、3694万元、3060万元，净利润分别为530万元，1482万元、1400万元。同期，其账面应收票据及应收账款金额分别为749万元、2873万元、4773万元，占总资产的比重分别为25.94%、64.88%、79.85%。

也就是说，泰策科技的历史数据具备了以下几个特征：高溢价被收购，业绩承诺远高于历史水平，绝大部分销售收入均为赊销，账面资产主要由应收账款构成，且盈利能力异于竞争对手。

颇为巧合的是，泰策科技并表后，上市公司虽然业绩不断增长，但利润的质量却逐年走低。据Wind数据，2018-2020年，东方通经营性现金净流量与净利润的比值分别为1.04、0.62、0.51。

从时间点上来看，上市公司利润质量下降与泰策科技业绩爆发基本上同步，在此基础上结合上述泰策科技的数据特征，有理由担心其超高的净利润率是否具有持续性，以及是否通过放宽信用的方式助力业绩承诺的实现。

除此之外，东方通另一核心企业微智科技也同样值得关注。

由于微智科技于2016年并表，其业务被归为创新应用口径(行业安全口径的前身)。2017-2018年，上市公司创新应用业务收入分别为1.86亿元、2.21亿元，毛利率分别为65.45%、65.82%；同期，微智科技收入分别为1.59亿元、1.93亿元，所以在该时间段上市公司创新应用收入主要由信息安全、网络安全业务组成。这也就是说，2017-2018年，微智科技的毛利率应在65%左右。

受泰策科技并表的影响，2019-2020年，东方通将泰策科技与微智科技的绝大部分收入统一纳入行业安全业务口径，其收入分别为3.26亿元，3.71亿元，通过计算可以得知，微智科技收入占当期行业安全业务收入的比重分别为68.26%、67.79%。另外，同样的时间段，上市公司行业安全业务毛利率分别为67.29%、69.01%。因此，结合历史数据可以推断微智科技现阶段毛利率水平大概率与2019年以前相近。

据Wind数据，2019-2020年，应用软件-信息安全板块平均毛利率分别为64.39%、62.95%，其中有代表性的深信服(300454.SZ)安全业务毛利率分别为82.55%、81.67%；启明星辰(002439.SZ)安全服务业务毛利率分别为67.87%、66%，安全产品业务毛利率分别为64.96%、62.86%；安恒信息(688023.SH)网络信息安全服务业务毛利率分别为54.26%、54.05%。从数据的角度不难看出，与竞争对手相比，微智科技的毛利率毫不逊色。

不过，需要指出的是，对于软件行业企业，表面上研发支出强度是决定其产品毛利率高低的主要因素，而实际上，研发人员的数量与质量才是决定企业产品毛利的核心，在劳动力市场，研发人员薪酬水平则是衡量其质量的最直观指标。

2018-2020年，深信服研发投入分别为7.79亿元、11.41亿元、15.09亿元，占当期营业收入的比重分别为24.16%、24.86%、27.65%；启明星辰研发投入分别为5.47亿元、6.05亿元、6.58亿元，占当期营业收入的比重分别为21.70%、19.57%、18.04%。同期，东方通研发投入分别为7037万元、9970万元、2.01亿元，占当期营业收入的比重分别为18.91%、19.94%、31.46%。

同期，深信服研发人员数量分别为1664人、2247人、3018人，研发人员人均年薪约为40万元、42万元、39万元；启明星辰研发人员数量分别为1645人、1936人、2072人，在未将研发投入资本化金额还原费用口径的情况下，其研发人员人均年薪约为22万元、22万元、20万元；东方通研发人员数量分别为384人、474人、824人，由于2020年其存在2646万元的研发支出资本化，假定研发支出资本化部分全部为员工薪酬，并还原至费用口径，则东方通研发人员人均薪酬约为13万元、14万元、12万元。

从研发支出占当期营业收入比重的角度，除2020年外，东方通在研发方面的支出并不存在明显优势；而且，落实到人均年薪层面，东方通研发人员人均年薪金额甚至不及竞争对手的一半。

试问，作为一家软件公司，东方通研发人员的人均年薪仅有十余万元，是如何既使泰策科技保持超高的净利润水平，又使得微智科技维持丝毫不逊于竞争对手的毛利率水平，依靠少拿钱多办事式的无私奉献吗？

激励式送钱

2020年10月15日，东方通发布限制性股票激励计划，对副总经理王庆丰、蔺思涛等39人授予1100万股，授予价格为38.32元/股，合计金额约为4.23亿元。次年6月，因实施2020年度权益分派，上市公司将限制性股票激励计划收入股份数由1100万股调整为1760万股，授予价格由38.32元/股调整为23.88元/股。

需要指出的是，上市公司所设定的考核条件看似颇有难度，即以2019年营业收入为基数，2020-2022年公司营业收入增长率分别不低于10%、30%、60%。但如果将上述增长率转换成同比增速，则可以发现实际考核条件很难起到有效的激励作用。

据Wind数据，2019年东方通营业收入金额为5亿元，按照考核目标进行计算，2020-2022年对应营业收入金额分别为5.50亿元、6.50亿元、8亿元，同比增速仅分别为10%、18.18%、23.08%。

以营业收入的增长作为股票激励计划的考核目标本就被人诟病，况且考核目标对应的营业收入同比增速如此之低，很难不让人将股票激励与变相送钱划等号。

针对上述问题，《证券市场周刊》记者已向上市公司发出采访函，截至发稿，公司方面没有进行回复。

（文章来源：证券市场周刊）

文章来源：证券市场周刊