广发证券：青岛银行A 股合理价值6.41 元/股 给予“买入”评级

核心观点： 注：*除非特别注明，本篇报告货币均为人民币。

面对国股行下沉竞争，区域性银行突围破局关键在于坚守地缘优势，形成与当地经济发展高度契合的业务模式，坚持差异化、特色化经营。放眼山东半岛，青岛银行作为当地法人银行龙头，借外部 “天时地利”，辅以内部 “人和”，逐渐成长为一家小而美、专而精的财富管理专业银行。随着风险加速出清，核心盈利能力夯实，业绩迎来释放期，同时分红率领跑上市银行，投资性价比较高，建议积极关注。

天时地利人和。(1)外部区域经济红利：青岛市地处国家战略发展要塞，区位优势明显，并且作为我国以财富管理为主题的金融综合改革试验区，“财富青岛”影响力稳步提升。(2)内部治理机制优越：股权结构多元且均衡，公司治理机制市场化，有利于吸引和保留优秀人才，保持经营班子竞争力和稳定性。

“接口银行”、“蓝色金融”、“财富管理”特色立行。2012 年提出“接口银行”战略，即系统互联，批量获客。在此基础上，(1)公司金融通过“交易银行+投资银行”提升对公协同，立足山东“海洋强省”和青岛“海洋攻势”打造蓝色金融银行。(2)零售通过“三代一联”批量获客，线上发力美团信用卡，通过新式网点下沉服务至县域，通过智慧网点提高服务效率，稳步扩大客群规模。(3)多年积累沉淀，理财综合能力领先同业，把握“财富青岛”有利条件，理财子将进一步为业务赋能。

高费用和高减值对ROE 的拖累告一段落，后续ROE 企稳回升的主要驱动是中收强劲和息差改善。(1)费用阶段性走高不具有持续性，且科技赋能下管理能力提升已见成效。(2)大幅减值损失主要用于化解山东区域新旧动能切换带来的不良资产风险，目前资产质量已现拐点。(3)财富管理发展势头较好，理财手续费贡献超50%的中收。(4)资产收益率在零售转型下具备较大提升空间，对公禀赋和理财业务进一步巩固存款优势，息差将持续改善。(5)配股预案通过，资本实力增强将提升资产扩表和业务拓展能力，提振盈利表现。

盈利预测与投资建议：不考虑配股，预计青岛银行2021/2022 年归母净利润增速为10.8%/12.7%，EPS 为0.48/0.55 元/股，BVPS 为5.34/5.76 元/股，当前A 股股价对应2021/2022 年PE 为10.4X/9.0X，PB 为0.9X/0.9X。青岛银行近两年估值中枢约1.1X，随着业绩释放和核心盈利能力夯实，我们认为可给予2021 年PB 估值1.2X，对应A 股合理价值6.41 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值5.87 港币/股(采用港币兑人民币汇率0.8328)，首次覆盖均给予“买入”评级。

风险提示：存款竞争加剧，存款成本、息差承压。关注类和逾期贷款大幅恶化，资产质量承压。区域财富管理竞争加剧，市场份额大幅压缩。

（文章来源：广发证券股份有限公司）

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