华西证券：预计恒生电子2021-2023年归母净利润分别增长36.4%/29.5%/28.7% 维持“买入”评级

事件概述

2021 年 7 月 2 日公司披露 2021H1 业绩预告，2021H1 营业收入同比+14.2%-29.7%；扣非后归母净利润同比变动-5.8%至 0.16%；净利润整体同比+92.0%-104.3%分析判断：

新收入准则影响趋于出清，H1 成本费用承压但表观利润超预期一、收入端增长中枢基本符合预期，新收入确认影响已于 2021Q2 出清。14.2%-29.7%的营收增速区间整体符合市场预期，但下沿略低，对此我们的判断是：

1)Q2 确实略受影响：由于公司于 2020Q3 开始实施新收入准则，即收入确认方式由“完工百分法”向“终验法”转变，新规则下部分项目无法按照既定节奏确认收入。我们认为，新收入准则带来一整年的财务调整窗口期，即 2021Q1 & Q2 仍受影响，尽管 2021Q1 在低基数叠加 2020Q4 订单高峰期确认递延的影响下并未显现增速异常，但 2021Q2 仍在影响期内。值得注意的是，2021Q3 开始财务调整影响已完全出清，公司收入确认规则将步入同口径比较期。

2)但增速大概率贴近区间上沿：尽管业绩指引下沿略低，但不宜过分悲观。考虑到公司现金流(2021Q1销售商品/劳务收到的现金同比+60.0%)和合同负债(2020 全年同比+25.9%)情况乐观，我们坚定看好公司基本面，判断最终收入增速大概率贴近区间上沿。

二、利润端乐观增长系非经常项推动，费用成本扩张挤压扣费利润。从表观利润来看，2021H1 实现归母净利润 6.6-7.0 亿元，增长超预期，主要系处置金融资产的投资收益 + 公允价值变动损益所致，主要来自二级市场兑现以及资产价值上涨，合计影响金额约为 3.9-4.2 亿元。公司在新的会计准则框架下，金融资产价值的计量与披露更为审慎，尤其投资收益是基于每个季度核算，因此判断公司二季度的持仓(兑现)收益明显。

此外，关于扣非归母净利润，增长乏力主要因素仍是人员。上半年人员有较大幅度增长(较 2020 年底的 9739员工)，带来成本费用增长过快。但根据产业调研结果来看，有两点需要指出：一是人员增长不主要来自外包条线；二是人员扩张加速充分体现公司对今年和未来业务景气度的信心。

零售、资管双轮驱动仍是主基调，政改红利与新品迭代逻辑有望延续整体而言，我们认为上半年公司在大零售、大资管条线进展乐观，完全符合预期，相信中报会有更多亮点展现。1、大零售 IT 领域来看，集中交易系统抓住了新筹券商(大和、金圆统一、星展)和友商替换(九州)等机会；UF3.0 融资融券业务已经在招商证券上线；创业板注册制改革、全国股转深化改革等也带来较大增量；新一代理财销售系统发布，新增替换 14 家客户；新一代 TA 系统新增替换 22 家客户。2、大资管 IT 领域来看，公司在证券、银行及理财子公司、保险、基金行业保持领先优势，特别是新筹外资机构如贝莱德、富达、路博迈等选择了恒生新筹公募解决方案，施罗德选择了恒生新筹公募咨询服务；创业板注册制改革亦带来相应投资系统改造增量。

我们认为，2021 年政改大势依旧不改，大零售、大资管有望延续双轮驱动。当前深主板&中小板合并已然推出，后续的新三板精选层、公募投顾、乃至单次/T+0“蓝筹”有望形成政策接力，推动资本市场 IT 赛道加速爆发。公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。不仅如此创新产品与云化有望在中长周期形成新的增长动力。随着 2020 年 9 月 O45 正式发布，O 系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2021 年整体业务需求将显著走强。此外，泛资管类金融云 SaaS 将进一步打开成长空间，云毅等 SaaS 子公司有望逐步复制北美巨头 SEI 发展模式，打开泛资管 IT 行业巨大市场，驱动公司逐步由金融 IT 龙头向金融云 SaaS 龙头演进。

投资建议：

维持盈利预测不变：预计 2021-2023 年营收分别增长 33.1%/25.7%/26.8%，归母净利润分别增长36.4%/29.5%/28.7%，预计三年间归母净利润分别为 18.0/23.3/30.0 亿元，对应 EPS 分别为 1.73/2.24/2.88元。坚定看好公司基本面，维持“买入”评级。

风险提示：

金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。

（文章来源：华西证券）

文章来源：华西证券