自从今年2月份以中概教育股为首的标的迈入高点以后，便进入了急促又猛烈的回调周期。从最高点开始算，中概K12代表新东方(EDU)回调约70%，好未来(TAL)超80%，高途集团(跟谁学)(GOTU)超90%；如果说K12教培是首当其冲，那民办K12学校标也未能幸免，港股民办学校代表，天立教育(01773.HK)回调超75%，一些市值更小更缺乏流动性的标的都隐约有迈入“仙股”范畴的趋势，即使是与K12教培毫无任何瓜葛的A股职教龙头，中公教育(002607.SH)，也在今年深度回调了约60%。除了民办高教集团以外的所有子领域，都被杀得伏尸百万，血流漂杵。
一个板块在如此短的时间内猝死即使放眼整个中国股市历史也是实属罕见。因此，自然而然的就会让人引发思考一些问题，教育股的各子领域里有没有被错杀的标的？痛击下的K12培训有没有超跌？这次回调已经到了哪个阶段了？面对这些问题，需要将教育板块一一掰开，进行具体分析。
万恶之源K12培训
标的：新东方、好未来
这一轮教育股回调，起始于两会期间官方对于K12教培的表态，明确表示“校外培训广告满天飞”的乱象要大力整治。随后市场从出现各种风闻，到由浅入深的发布监管条例，直到日前教育部印发了《关于支持探索开展暑期托管服务的通知》，意图从根本上叫停假期培训，这让K12教培机构元气大伤，我们以龙头新东方为例，优能中学全部都是K12线下，占52%，泡泡少儿英语则面向4-14岁人群，有超过70%的业务属于K12范畴。
根据最新的官方信息，在13号的教育部通气会上有提到，2021年秋季学期以后，将实现义务教育学校全覆盖，学校课后服务将推行“5+2”模式，每周工作日五天每日至少开展2小时以上的课后服务，这意味着在K12人群中，初高中生会基本上完全失去正常教学日的课后培训时间，这部分市场预计对K12的贡献度占比达15%左右，基本上会全部丢失。
因此，保守估计，K12监管政策会影响到新东方72%以上的业务；而约有超过一半的营收贡献来自于假期；另外，课后培训被暂停，贡献度占比达15%左右。市场预计，如果两项政策落地实施，机构会失去约60%以上的营收，且相比之下，新东方业务比重尚属较为均衡的，其他公司所受影响更大，形成了一轮业绩和估值体系下移的戴维斯双杀。
但以5-10年维度来看，K12教育由于刚需存在，并且难以找到替代品。从K12适龄人口来看，最近几年适龄人口总数不会有明显变化，总体维持在200万左右的增幅，适龄人口增速维持在1%左右，但就参培率而言，我国大陆水平与港台以及东亚邻国相比，仍有较大差距，对于未来几年K12培训市场人数的情况，我们做出如下预测，保守估计，假设未来10年内参培率从当下38%逐步提升到日韩水平(70%)，其增速中枢年化为6.28%。
然后是人均教育支出方面，教育支出作为文娱消费的一种，具有文娱消费的属性；其主要受益于人均可支配收入的总体增长水平，在达到一定程度后，会保持在一个稳定的增速，而非占据其他消费选项，我们参考近五年的居民K12人均教育支出，测算出均增速基本维持在8%-9%左右，因此预计未来增速也会维持在该水平，不会有明显的提高或者降低。
综上所述，在几个维度进行分拆后，从这个角度来说，跌入谷底的K12教培行业，仍然值得市场观察，仍需对后续政策落地实施情况进行紧密跟踪。
城门失火殃及池鱼的民办K12学校
标的：天立教育
作为和K12教培行业属性最相似的，应当属民办学校标的，而它的现状是有过之而无不及，要承受和K12教培一样的跌幅，却远没有相匹配的市值，诸多在港股市场上市的如成实外教育、睿见教育等，已跌得类似于“仙股”。
直接诱因在于《民促法实施条例》对K9教育中禁止利用关联交易的形式保障实控人的相关利益，从法律层面上否决了民间资本对民办学校的利润转移权利。民促法的落地从本质上不会影响到学校的生源和营收等，不妨碍如何将蛋糕做大的问题，但会改变蛋糕的分法。大股东利益的难以保证，使得估值体系的下移不可避免。
而在本轮深度回调中，需要对具体标的进行区分，其中主要依靠学前教育以及高中教育的学校更有望率先走出困境。
众人皆醉我独醒的民办高教
标的：中教控股、新高教集团
如果今年你有朋友不幸买了教育股，但是心情看起来还不错的话，那他一定是买的民办高教股，也是教育股里唯一逆势上涨的领域，其主要得益于《民促法实施条例》的落地。
《实施条例》中解决了民办高教的几大问题，首先是K9，这意味着从法律层面保障了办学的利益，并解除对于民办高中、高教、职教未在兼并收购、协议控制及关联交易等方面做出限制，这意味着未来有望通过内生增长+外延并购加速发展。且营利性民办学校的发展基金提取比例从25%降至10%，民办学校利润分配的弹性进一步增加。这些限制放宽等相关政策也为民办学校提供了更多发展空间。
而在需求方面，近年来民办高教招生人数呈现明显加速态势，需求端重组，市场预计，在未来几年，民办高校集团会加速合并脚步，业绩带来明显增长；而单体高校有望形成集团化，估值体系会迎来质变。因此，市场预计民办高教集团未来3-5年将会是一个持续利好的板块。
躺着也中枪的职教培训
标的：中公教育
如果说是受累于教培监管，那曾经的2000亿超级大白马中公教育是这一轮里比较冤的标的了，其营收结构主要由公考、教考、事业单位以及其他职教培训构成，公司还专门发投资者问答函，撇清与中小学教培的关系，但跌起来的架势俨然像一个K12教育股。
这一轮的深度回调，中公教育确实在一定程度上受累于整个教育板块的泥沙俱下，但更多的还是有自身的一些因素造成的。第一个是公司净利的增速放缓，在高基数基础上，公司增速放缓，而在业务结构上，考公的贡献度过大，并且还在加剧。这一定程度上从侧面反映出近年大力推广的教考和考研业务的市场认可度欠佳，中公品牌效力能否从考公线性外推到教考、考研等其他领域，且市场担忧其能否保证未来增速稳定。
但另一方面，中公线下的教学基地的一体化以及线上课程的快速推广都持续优于市场预期，能够有效的提升利润率以及开辟线上的第二成长曲线，市场预计在未来3年内，中公仍能保持在年化30%左右的符合增长率。
第二个是交易层面上的，主要是两个方面，首先公司股权问题，实控人李永新(鲁忠芳为其母亲)持股比例近60%，而公司于2022年1月31日的巨额股本解禁，预计解禁值达36.98亿股，占总股本比例的59.97%。巨额解禁盘下的市场避险预期一致且强烈，且作为机构定增方的对手盘压力也十分巨大，对于一家优质标的，定增方肯定希望以足够低的价格吸入筹码。其次第三股东的减持，大股东的退却加剧了市场对中公的风险担忧。
第三个是估值过高，也是本轮下跌的本质问题，即中公的价值回归，以PE估值法，中公估值最高超过200X PE，即使以年化30%的复合增速，仍需两年以上的时间才能消化相关估值。经过本轮深度回调以后。叠加考虑公司的品牌力以及净利润30%以上的年化增速，40X左右的PE水平会赋予中公教育的估值良好的性价比。
整体而言，随着近日教育部关于学校暑期托管通知的落地，中短期内教育监管最严厉的部分基本上已经实锤，后续出台的政策多是辅助和完善，以及对一些细节的具体规范。某种意义上，教育监管的政策底已经初见雏形，但根据过往经验，相关标的的价格底仍需2-3月的时间才有望得到市场响应。在这一轮泥沙俱下中，冲击的不仅仅是资本市场，更波及到实业，但有危就会有机，它能够重塑了市场格局，并造就一部分既便宜又好的标的。
（文章来源：格隆汇）
文章来源：格隆汇
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