国君策略：挖掘细分赛道涨价背后的投资机会

摘要

PPI高位偏下行期，具备持续涨价能力的品种往往能跑出超额收益。回顾金融危机后我国两轮通胀周期，2011年政策驱动的投资需求高峰过后，产能过剩问题开始显现，商品价格随PPI同步高位回落，周期行情随之结束。2016年强供给约束驱动原材料价格持续上行，相应板块也跑出了显著超额收益。疫情后，我国高通胀主因海外输入性通胀压力以及碳中和下供给端的收缩，驱动力与2016-2017年成本推动型通胀类似。5月我国PPI阶段性顶部迹象初现，宽松预期下“不以估值比高低，而以盈利决胜负”将是下半年市场的主旋律，结构上能够持续涨价的品种行情有望延续。基于此，本文梳理了近期涨价商品并对其持续性进行研判，旨在挖掘涨价背后蕴藏的投资机会。

玻璃、纯碱、PVDF、锂、MDI、磷化工产业链、稀土以及黑色系钢铁、煤炭涨价持续性较强。玻璃去库重启，淡旺季已然提前切换；“停产检修供给约束+低库存下补库需求”推升纯碱价格；PVDF乘新能源风而起，锂电高增长需求驱动行业高景气持续；“需求暴增+供给真空期”，锂行业供需最紧张的时期即将到来；MDI传统检修期到来，供给约束推升产品价格；云南限电致使黄磷开工率下滑，供给趋紧推升黄磷价格，下游磷酸价格在上游原材料供给趋紧以及下游草铵膦需求旺盛的双重驱动下上行动力较强；短期稀土受缅甸疫情升温供给偏紧，长期“供给严控+下游新能源需求旺盛”驱动行业持续高景气；钢铁限产效果初步显现，下半年“需求回暖+原材料供应趋松”下钢铁有望价利齐升；煤炭迎来“迎峰度夏”旺季，供给刚性下高需求支撑动力煤价持续上行。

工业硅、钾肥、涤纶长丝、金属铝、猪肉以及存储芯片涨价持续性适中。云南限电叠加陇川疫情短期压制工业硅供给，但丰水期渐进下供给压力有望缓解；短期海外订单兑现量少，下游秋肥产期临近，供需失衡推升钾肥价格，长期全球钾肥供过于求基本面不变；下游企业秋服备货叠加东南亚订单转移推升涤纶长丝需求，后续关注下游企业开工情况及东南亚疫情发展；限电叠加极端天气限制电解铝产能，短期价格有所支撑；中央收储支撑猪价反弹，但供给充足背景下猪价大幅上行难度较大；近期存储芯片价格阶段性调整主因库存水位偏高，Q3终端产品生产旺季到来，存储芯片价格有望重拾涨势，但涨幅预计收窄。

液晶面板，金属铜涨价持续性较弱。疫情期间“宅经济”需求推动电视销售，供给紧缺下液晶面板价格连涨13个月，近期面板供给过剩迹象显现，Q3价格大概率转跌；铜矿供应明显回升叠加国内抛储支撑供给，美联储Taper预期升温，美元预期走强背景下铜价上行动力趋弱。

风险提示：德尔塔病毒蔓延导致疫情波动，行业政策影响产品价格

本期核心数据图表

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PPI趋势下行期，具备持续涨价能力的品种往往能跑出超额收益

金融危机后国内共经历两轮高通胀时期，PPI出现趋势下行拐点后，部分具备持续涨价能力的品种跑出超额收益。2009-2011年、2016-2017年我国均出现了高通胀，但驱动力不尽相同。2009-2011年是“四万亿刺激+全球经济复苏”背景下的需求驱动型通胀，2016-2017年是“供给侧结构性改革”背景下的成本推动型通胀。复盘两轮PPI趋势下行拐点后大宗商品价格走势可以发现，需求驱动型通胀下商品价格随PPI的回落同步下行，成本推动型通胀下部分商品价格受强供给约束上涨动力仍强，相应板块也跑出持续的超额收益。

需求驱动型通胀下，大宗商品价格随PPI回落同步下行，相应板块行情也随之结束。金融危机后，在四万亿财政政策强刺激以及全球经济复苏的驱动下，地产投资和工业生产高景气驱动大宗商品涨价，PPI同比增速在2010年年中一度达到7%的高位，钢铁、有色、化工等板块均跑出了显著的超额收益。然而随着下游需求的逐步放缓，前期快速扩张带来的产能过剩问题逐步显现，2011年7月PPI出现趋势性拐点后，钢铁、有色、钛白粉等产品产量增速依旧高企，供给逐步过剩背景下，前期涨幅巨大的商品价格均触顶回落，相应板块行情也随之结束。

供给推动型通胀下，PPI趋势下行期具备持续涨价能力的商品仍能跑出超额收益。2015年底中央提出供给侧结构性改革，“三去一降一补”政策导向下淘汰低端过剩产能进程加速，高能耗、高污染领域的产能扩张受到严格限制，钢铁、煤炭等大宗商品价格暴涨。2017年3月，PPI趋势下行拐点显现，钢铁、煤炭产量增速仍处低位，有色、尿素产量依旧负增长，强供给约束为商品价格提供了充足的上行动力。钢铁价格持续新高，煤炭价格高位震荡上行，相应板块也走出了第二波、第三波行情；在环保约束与上游原材料价格上涨的共同推动下，尿素价格在2017年下半年持续暴涨，龙头鲁西化工全年暴涨184.8%。

本轮工业品通胀由供应链危机和全球央行货币宽松触发，PPI阶段性顶部迹象初现下，结构上涨价可持续的板块蕴含投资机会。疫后全球主要经济体复苏进度不一，扮演核心消费国角色的发达国家疫情控制与疫苗接种进度优于全球主要生产国，加之疫情下发达经济体持续货币宽松，供应链危机和全球央行货币超发共同助推通胀。国内视角来看，高通胀主因海外输入性通胀压力以及碳中和下供给端的收缩，驱动力与2016-2017年类似。6月我国PPI阶段性顶部迹象初现，宽松预期下“不以估值比高低，而以盈利决胜负”将是下半年市场的主旋律，结构上供给约束较强，能够持续涨价的品种行情有望延续。基于此，本文梳理了近期涨价商品并对其持续性进行了研判，旨在挖掘涨价背后蕴藏的投资机会。

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近期涨价品种梳理及其持续性分析

2.1、基础化工类：关注MDI、磷化工产业链、工业硅、纯碱、PDVF、钾肥、涤纶长丝

1)MDI:传统检修期到来，供给约束推升产品价格

涨价原因：当前正处于MDI装置的传统检修期，国内万华烟台(110万吨)等厂家纷纷停产检修，叠加海外美国陶氏(34万吨)、美国亨斯曼(50万吨)、美国巴斯夫(40万吨)、美国科思创(33万吨)和德国科思创(42万吨)等相继发生不可抗力停产，供给的持续偏紧推升MDI价格。截止7月26日，纯MDI、聚合MDI分别报收24650元/吨、19900元/吨，近一月上涨23.9%、9.0%。

持续性分析：价格上涨持续性较强。短期来看，厂家停产检修期预计还将持续一段时间，同时随着气温升高，MDI即将迎来需求旺季，预计MDI价格将继续处于上升通道。长期来看，新建一套MDI装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来3年全球实际新增产能较为有限，供需有望维持紧平衡。且MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，行业集中度和龙头协同性有望进一步提升。

2)磷化工产业链：限电影响持续，低开工下黄磷、磷酸价格上行

涨价原因：7月以来高温天气致使全国供电紧张，云南限电供给收缩。7月13日起，云南地区多数黄磷企业降负荷生产，7月15日起多数企业实行错峰生产，只有晚上可正常或低负荷开工。开工率下滑致使供给紧张，推升黄磷价格。下游磷酸价格在上游黄磷供给趋紧以及下游草铵膦需求旺盛的共同驱动下同样大幅上行。截止7月28日，黄磷、磷酸价格分别报收25000元/吨、8000元/吨，近一月上涨31.6%、24.6%。

持续性分析：短期内有望继续上行。黄磷方面，近期价格上涨主因限电导致的开工不足，当前云南限电结束时间尚不明确，黄磷供给改善时间较不确定。需求端来看，多数下游企业前期持续观望看跌，采购积极性不高，库存低位，在低库存且开工率不足下，短期内黄磷价格有望持续上涨。磷酸方面，受益于海内外农作物价格持续走高，下游草铵膦需求十分旺盛，据卓创资讯测算，国内草铵膦生产企业订单已经排至9-10月份，这将为磷酸需求带来巨大支撑，叠加上游黄磷供给的持续趋紧，磷酸价格短期也有望继续上涨。

3)工业硅：限电叠加疫情扰动约束供给，丰水期到来供给逐步回升

涨价原因：云南限电风波再起限制开炉，且陇川地区疫情较为严重，交通运输受限致使部分硅厂因缺乏原材料而减产或停产，金属硅供应紧张带动价格上行。截止7月29日，贵州金属硅441/553港口均价分别报收15425/13800元/吨，近一月上涨3.0%/3.8%。

持续性分析：短期价格偏稳，上行动力趋弱。当前西南地区丰水期逐渐来临，企业大规模复产将使金属硅供应逐步回升，Q3金属硅价上行动力较弱。但考虑到下游多晶硅、有机硅等需求偏稳，且当前社会库存仍处于低位，后续补库需求将为工业硅价格提供支撑。整体来看，供需趋于平衡下工业硅短期价格偏稳。

4)玻璃、纯碱：玻璃淡旺季已然切换，供给约束+低库存推升纯碱价格

涨价原因：1)玻璃方面，受益于地产竣工的强劲，玻璃淡旺季已然提前切换，全国代表企业浮法玻璃库存已连降三周。2)纯碱方面，前期受制于山东海天(150万吨)、江苏实联(100万吨)、山东海化(120万吨)等工厂陆续停产检修，纯碱供应偏紧推升产品价格。截止7月27日，浮法玻璃、重质/轻质纯碱的价格分别报收3002元/吨、2032/2150元/吨，近一月上涨5.1%、11.4%/11.3%。

持续性分析：价格上涨持续性较强。1)玻璃方面。需求端来看，随着传统旺季来临，终端施工进度多有加快，前期部分推后订单进入赶工接单，据国君建材组调研显示，当前行业下游订单充足，大厂已排产至四季度。供给端来看，工信部7月20日发布《水泥玻璃行业产能置换办法》，持续对浮法玻璃新增产能进行严格控制，预计下半年实质新增产能有限，供需紧平衡叠加库存低位有望推动玻璃价格再创新高。2)纯碱方面。前期部分停产企业产能已陆续恢复，行业整体开工率有所回升，但考虑到下游玻璃行业需求的持续旺盛，以及当前库存的历史低位，预计纯碱价格上涨动力仍足。

5)PVDF产业链：PVDF乘新能源风而起，锂电高增长需求驱动行业高景气持续

涨价原因：PVDF具有良好的化学稳定性与电解液亲和性，被广泛应用于锂电池正极粘黏剂与锂离子电池隔膜涂覆材料。受益于下游锂电高需求的拉动，锂电用聚偏氟乙烯(PVDF)市场价格从年初的11万元/吨上涨至7月29日的21万元/吨，涨幅比例高达90.9%。

持续性分析：价格上涨持续性较强。需求端来看，保守估计，2021-2022年电动车市场的增长将至少带来每年1万吨的PVDF需求。供给端来看，2020年电池级PVDF产能仅有6000多吨，当前涂料级PVDF产能转到锂电级难度较大，需要一定的技术积累，且新增产能大部分处于环评阶段，预计在2022年年底才能投放，短期来看供给增量有限。原材料R142b由于会破坏臭氧层，受到国家严格控制。当前R142b扩产产能大部分也处于环评阶段，扩产周期在两年左右，原材料供应紧张短期难以缓解。产能增长不足与锂电旺盛需求有望推动锂电用PVDF价格持续走高。

6)钾肥：短期供需失衡推升产品价格，长期供过于求基本面不变

涨价原因：目前国内钾肥现货较少，国际供货以船运紧张、船费上涨为由，优先保障供应高价订单，年初我国与白俄罗斯签订的新大合同钾肥吨价仅247美元/吨，处于国际市场洼地，故我国钾肥大合同兑现量较少。此外，海内外农作物价格走高提升了农耕积极性，带动肥料需求增加，供需失衡使得钾肥价格持续上升。近期白俄罗斯Belaruskali受到欧盟及美国制裁，钾肥出口停滞，带动全球氯化钾价格上涨。截止7月29日，盐湖钾肥报收3270元/吨，近一个月上涨32.4%。

持续性分析：短期上涨动力充足，但长期供过于求的基本面未变。短期来看，当前国内现货供应仍然紧张，进口钾货源有少量补充，但多集中在大型贸易商手中，仍控制销售为主。而随着秋季肥生产时间临近，下游刚需明确，在供给和需求的双重作用下，氯化钾的景气行情有望延续。但长期来看，全球钾肥供大于求基本面没变，一方面国内新货源到量会在四季度回升，同时高价钾肥也会抑制下游实际需求产生一定影响，预计四季度钾肥价格将会有所回落。

7)涤纶长丝：成本端对价格支撑作用显著，后续关注东南亚疫情发展

涨价原因：近期正处国内秋季纺织服装备货旺季，化纤需求开始启动，且东南亚国家疫情反复，再次出现海外订单向国内转移的情况，涤纶长丝库存降至低位。其原材料PTA受停工检修及台风限制运输的影响价格持续上行，对涤纶长丝价格形成强力支撑。截止7月29日，涤纶长丝POY/FDY/DTY价格分别报收7875/7925/9400元/吨，近一个月上涨6.4%/2.9%/6.2%。

持续性分析：短期依旧偏强运行，后续关注东南亚疫情发展。三季度进入化纤需求旺季，当前下游企业库存水平依旧处于相对低位，备货仍将持续，叠加PTA原材料成本价格的支撑，预计短期涤纶长丝价格仍将偏强运行，后续关注东南亚疫情发展带来的增量需求。

2.2、有色金属：关注锂、稀土、基本金属铜、铝

1)锂：“需求暴增+供给真空期”，锂行业供需最紧张的时期即将到来

涨价原因：下游新能源需求爆发，锂短期供给刚性，供需失衡带动锂价持续上升。截止7月29日，电池级碳酸锂、电池级氢氧化锂分别报收9.9万元/吨、9.1万元/吨，较年初大幅上涨98.0%、76.7%。

持续性分析：价格上涨持续性极强。2021年下半年是近几年锂行业供需最紧张的一段时间，预计锂电需求将逐季逐月抬升，环比上半年增加50%左右。而下半年刚好遇上新增供给释放真空期，2021年Q3Q4的季度供给基本持平Q2，鲜有增量。当前生产企业库存低位，同时考虑下半年下游30万吨磷酸铁锂和20万吨三元正极新产能释放带来的对锂盐提前备货需求，下半年锂价高度将超市场预期。

2)稀土：短期缅甸疫情升温供给偏紧，“开采严控+需求扩张”驱动行业持续高景气

涨价原因：近期缅甸疫情升温，全国放假9天停工，部分边境口岸关闭。缅甸是全球第三大稀土矿生产国，供给的减少驱动稀土价格上涨。截止7月29日，轻稀土氧化镨钕、重稀土氧化铽、氧化镝价格分别报收60.1万元/吨、8020元/公斤、2610元/公斤，近1个月上涨29.8%、31.0%、15.7%。

持续性分析：上涨动力较强。短期来看，缅甸疫情反弹加剧供给紧张，下游需求仍然旺盛，当前稀土产业链库存极低，价格有望持续上涨。长期来看，稀土下游主要应用于新能源汽车、风电、变频空调等领域，随着全球新能源的高速发展，稀土需求有望持续扩张。供给端国内为保障稀土战略价值，工信部每年严控稀土开采配额，海外新建项目均尚处早期，预计3-5年后才能提供增量，供需失衡将推动行业景气度持续上升。

3)铜、铝：铜价上行动力较弱，铝价短期仍有支撑

涨价原因：前期受益于全球流动性宽松、疫后经济复苏以及国内碳中和三大因素的共同驱动，铜、铝等基本金属价格大幅上行，此后美联储Taper预期渐浓叠加国内大宗商品管控，基本金属价格高位震荡调整。截止7月29日，长江有色铜、铝分别报收71850万元/吨、19490万元/吨，近一个月上涨5.1%、3.7%。

持续性分析：铜价上行动力较弱，铝价短期仍有支撑。金属铜方面，铜矿供应进一步恢复，铜TC费用大幅上行，叠加国内3万吨抛储，铜价供给端支撑有所弱化。当前市场逐步步入消费淡季，且疫情反弹影响海外需求，短期来看铜价上行动力较弱。金属铝方面，尽管国储9万吨抛储略超预期，但近期内蒙古、河南、广西、贵州等地限电错峰，河南暴雨致使登封铝合金厂爆炸，焦作万方无限期停产等大幅压制电解铝产能，供需失衡进一步加剧，短期来看铝价上行仍有所支撑。

2.3、黑色系：关注煤炭、钢铁

1)煤炭：“迎峰度夏”旺季来临，高需求支撑动力煤价持续上行

涨价原因：近期“迎峰度夏”旺季到来，下游火电耗煤需求旺盛，沿海八省电厂煤炭日耗持续维持在200万吨以上，推动煤炭价格的大幅上涨以及库存的持续低位。截止7月29日，北方港港口煤炭库存1666万吨，较前一个月下滑15.3%，动力煤(Q5500，山西产)报收1077.5元/吨，较前一个月上涨9.7%。

持续性分析：价格上涨持续性较强。在气温的不断升高，电力需求持续旺盛的背景下，电厂仍有较大的补库压力，且环保要求下产能释放有限，预计未来供需缺口将持续拉大，若无政策的直接压制，煤价短期上行动力依然较强。

2)钢铁：限产效果逐步显现，下半年“需求回暖+原材料供应趋松”下钢铁有望价利齐升

涨价原因：近期山东、江苏、安徽、甘肃等地均传出限产信息，大多表示2021年产量与2020年相比不得增加，当前钢铁供需两段均较为弱势，但限产预期渐浓驱动钢铁价格上涨。截止7月28日，螺纹钢价报收5380元/吨，近一个月上涨9.8%。

持续性分析：价格上涨持续性较强。近期钢铁产量与库存双降，表明限产已进入实质性的阶段。同时钢铁阶段性需求淡季已渐入尾声，预计8月中旬起步入需求旺季，限产带来的供给趋紧叠加需求回升将驱动钢铁价格进一步上行。当前海外铁矿供应维持良好态势，焦炭价格也趋势下行，上半年原材料价格高企挤压钢企利润的情况预计难以再现，价格与利润的双涨有望驱动钢材第二波行情启动。

2.4、农产品：关注猪肉价格反弹

猪肉：猪价短期趋稳，预计下半年生猪价格呈小幅震荡上行态势

反弹原因：6月底猪粮比价下跌至一级预警区间，7月中央共进行三轮猪肉储备收储工作，猪价格过度下跌势头得到初步遏制，养殖户信心有所恢复，集中出栏现象有所缓解。截止7月23日，22省市生猪价格报收16.1元/千克，近一月反弹26.5%。

持续性分析：预计下半年生猪价格呈现小幅震荡上行态势。下半年需求旺季将至，加之2021年前两月寒潮影响全国规模猪场新生仔猪数，对应7-8月份的生猪出栏量和猪肉供应可能阶段性减少，在一定程度上支撑价格上涨。但考虑到上半年猪价持续下跌，养殖场户压栏、惜售现象比较突出，且当前能繁母猪、生猪生产均处于增长阶段，下半年猪肉供应有保障，猪价不存在大幅上行条件，预计下半年生猪价格将小幅震荡上行。

2.5、科技类：关注液晶面板、存储芯片

1)面板：涨价潮终结，供给过剩下价格预期回落

上涨原因：疫情期间宅经济需求推动电视销售，导致面板紧缺价格飙升，液晶面板市场经历了近十年来最长的涨价周期，截止6月面板价格已连续上升13个月，32寸/43寸/55寸/65寸液晶电视面板价格同比分别报收88/138/227/286美元/片，较2020年5月低点上涨166.7%/100%/112.1%/72.3%。

持续性分析：下半年供给过剩下价格预期回落。近期面板需求降温趋势显现，5月、6月液晶电视面板出货环比同比均有所下滑，7月32寸、43寸小尺寸面板价格出现近13个月以来的首次下滑，环比下跌1美元/片，大尺寸面板虽延续涨势，但涨幅也大幅收窄。当前由于面板价格的高企，彩电价格同步走高压制终端需求，2021年“618” 彩电线上、线下销量规模分别同比下降19.6%、26.9%。考虑到前期为了应对面板短缺，各家面板厂持续扩大生产，Q3面板供给可能转为过剩，小尺寸面板价格大概率转跌，大尺寸面板价格也将面临较大的压力。

2)存储：近期DRAM、NAND价格阶段性回落，Q3有望重拾涨势

上涨原因：疫情使得半导体产能大幅缩减，今年以来下游需求快速复苏，供不应求推动半导体产品价格持续暴涨。近期因下游企业上半年对各电子元件购买量大增，导致存储芯片库存水位偏高，价格出现阶段性回落。截止7月29日，4Gb 512Mx8 1600MHz DRAM芯片、64Gb 8Gx8 MLC闪存价格分别报收3.2美元/块、2.5美元/块，近一个月小幅下降1.3%、5.5%。

持续性分析：Q3有望重拾涨势，但涨幅预计有所收窄。DRAM方面，尽管下游企业当前DRAM库存水位偏高，但第三季属各终端产品的生产旺季，预计DRAM价格仍有望小幅增长，但随着四季度供给的进一步上升，预计价格上涨压力较大；NAND方面，尽管存储卡、随身U盘等存储因印度地区疫情严重导致需求较弱，但是受惠于传统消费旺季以及数据中心加大采购力度，主要应用端表现强劲。目前NAND闪存库存稳健，但供给端缺口仍然存在，因此预计2021年第三季度NAND Flash整体合约价将小幅上涨。

（文章来源：国泰君安）

文章来源：国泰君安