MLF一次性等量续做万亿 年内是否降准莫衷一是

作者： 段思宇

针对本月到期的万亿MLF（中期借贷便利），央行选择了一次性续做。11月15日，央行发布公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，当日开展10000亿元中期借贷便利操作（含对11月16日和30日两次MLF到期的续做）和100亿元逆回购操作，充分满足了金融机构需求。

同时，MLF操作利率仍为2.95%，与10月持平，已连续20个月保持不变。从到期规模上看，11月MLF到期量为年内最高水平，因此业内对其操作方式颇为关注。此前多数观点预计本月MLF等额续做是大概率事件，但续做方式存在不确定性，一种是一次性续做；一种是分两次操作。

如今，央行实施一次性等量续做，在业内人士看来，这表明了政策面继续支持银行中长期流动性适度宽松。未来，面对年底前流动性波动加大，央行将继续以逆回购、MLF等操作为主，同时辅以结构性货币政策工具，保持流动性合理充裕。不过也有分析称，年底前央行可能再次实施降准。

单日操作规模最高

步入11月，市场流动性仍面临较大压力。据统计，受公开市场操作到期规模较大、政府债券发行加速以及M0（流通中的现金）季节性增加影响，11月资金缺口规模预计在1.9万亿元左右，规模较大。其中，在公开市场到期规模方面，本月共有20750亿元公开市场资金到期，较10月到期规模多出6750亿元，为近几个月新高；另外，本月有两批MLF到期，分别为11月15日的8000亿元和11月30日的2000亿元，合计到期量为1万亿元，为年内最高水平。

10月降准预期落空后，市场对于11月和12月大额MLF到期仍然存在一定的担忧，尤其是在11月政府债券发行缴款压力较大的背景下，11月两次共1万亿元MLF到期的续做方式显得尤为重要。

此次央行开展1万亿元MLF操作，意味着本月为MLF连续第三个月高额等量续做，同时这也创下单日操作规模最高纪录。此外，15日有1000亿元逆回购到期，实现流动性净投放9100亿元。实际上，对于本月MLF的等额续做，业内已有预期。

中信证券(600030,股吧)研究所副所长明明对第一财经表示，低超储率和大额MLF到期，叠加政府债券集中供给、财政支出尚未到年底集中支出时点，流动性缺口增大背景下，央行较大的流动性对冲投放力度，表现出维稳资金面的决心。

MLF的等量续做也向市场释放了诸多信号。东方金诚首席宏观分析师王青认为，这有助于银行备战新增地方政府专项债发行高峰。据悉，11月中下旬将进入新增地方政府专项债高密度发行阶段，预计发行量在9000亿元左右，显著高于上月全月的5135亿元。在“财政后置”安排下，今年专项债发行在收官阶段进入高峰期。

“在银行体系中期流动性处于偏宽松状态下，11月央行依然选择巨额等量续做MLF，有助于商业银行应对即将到来的新增地方政府专项债发行高峰，避免市场利率超预期上行。”王青对记者称，这一方面体现了货币政策和财政政策之间的配合，也有助于为四季度稳增长创造较为有利的货币金融环境。

而在开展完本次MLF操作后，截至15日，据Wind资讯统计，央行本月在公开市场操作实现净投放4100亿元。在此背景下，货币市场利率出现小幅下滑。最新数据显示，Shibor（上海银行间同业拆放利率）方面，短端品种多数下行，隔夜品种下行6.9BP报1.787%，7天期下行2.4BP报2.1%，1个月期下行2.3BP报2.359%；银行间质押式回购利率方面，截至15日18时，DR007加权平均利率报2.0705%，较前一日小幅下降1.92BP；DR001加权平均利率报1.7875%，较前一日下降5.94BP。

除了操作规模保持等额外，在操作利率方面，11月MLF操作利率也保持不变，这也符合业内的普遍预期，即短期内实施政策性降息的可能性不大。

王青表示，在跨周期调节背景下，央行将慎用政策性降息这样的“大招”，而优先选用类似支小再贷款等结构性政策工具，辅以加大公开市场操作规模、加量续做MLF，乃至降准等数量型政策工具，推动货币政策向稳增长方向微调。

考虑到1年期MLF操作利率是1年期LPR（贷款市场报价利率）报价的参考基础，11月MLF利率不动，意味着当月LPR报价基础未发生变化，再综合近期银行边际资金成本变化、信贷市场走势等因素，11月LPR报价有可能继续保持不变。

后续仍存降准可能

就本周而言，在公开市场方面，除了8000亿元MLF到期外，还有5000亿元的逆回购到期；同时，还有超过2000亿元的地方债发行。因此，即便是在续做MLF的前提下市场仍有较大资金缺口。

中信建投证券首席经济学家黄文涛表示，本周资金存在明显缺口，存款类金融机构跨年和长期限资金仍较为旺盛，隔夜和7天回购利率、1Y期限存单利率有上行压力，地方债发行超过2000亿元，为流动性带来扰动。

“年内央行‘大开大合’操作或将成为常态，以更加灵活主动的操作方式熨平临时性缺口。”黄文涛称，美联储Taper落地实施后，央行货币政策取向将更加审慎，预计央行根据调控需要，等量或超量续做逆回购，保持流动性合理充裕。

王青则向记者提及，目前来看，11月MLF净投放量未见加大，或预示后期降准概率增加。面对年底前流动性波动加大、稳增长需求上升的局面，若单纯从流动性管理角度出发，年底前央行阶段性加大逆回购操作规模，以及适度加量续做MLF，即可应对各类流动性扰动；但若在兼顾流动性管理的同时，着眼释放温和稳增长信号，推动信贷、社融增速较快回升，并引导实体经济融资成本下行，年底前央行也可能再次实施降准。

不过，东吴证券(601555,股吧)固定收益首席分析师李勇此前对第一财经表示，虽然考虑到今年剩余时间MLF到期金额较大（11月有1万亿元MLF到期、12月有9500亿元MLF到期），降准概率或有小幅提升，但结合央行近期表述与操作思路，等量或超量续做MLF+OMO（公开市场操作）仍旧为维护流动性主要手段。

明明也表示，11月债券市场情绪再涨，市场出现了再次降准的预期，主要原因是经济基本面下行压力和流动性缺口增大。但从央行近期的一系列操作来看，年内降准概率逐步减小。总体而言，当前货币政策在“以我为主、稳字当头”的基调上，仍然偏好于OMO对冲流动性缺口和结构性货币政策工具，降准等总量宽松工具出台的概率较低。

关注结构性投资机会

长期来看，多数观点预计明年货币政策大概率稳中偏松。中泰证券首席经济学家李迅雷表示，PPI与CPI“剪刀差”的收敛，叠加地产带来的经济下行，都意味着明年货币政策仍有空间，流动性整体仍将维持较为充裕的水平，这将利好股市与债市。

华泰证券(601688,股吧)研报也称，考虑到房地产和外需两大引擎都可能面临压力，政策稳增长抓手有限，货币政策至少在明年上半年易松难紧。下半年小复苏可期待，叠加美联储加息可能，货币政策重回中性。

在此背景下，业内的共识在于，国家对于流动性的引导或将越来越精准化。李迅雷称，这也意味着，“水往何处流”将是决定明年资本市场结构性机会的重要因素。

其中，就货币政策新增工具而言，预计明年央行可能将加快推出绿色再贷款、绿色中期借贷便利”(GMLF)等与碳减排支持相关的结构性货币政策工具。因而，“以储能、光伏、新能源为代表的‘双碳’方向正获得类似疫情后中小微企业再贷款那样的支持，这成为央行结构性宽信用的最重要方向。同时，叠加上述产业方向在未来的高景气度，以‘双碳’为代表的绿色能源革命或将成为明年A股最重要的投资主线之一。”李迅雷称。

另外，还有分析称，在系统性风险发生可能性不大的前提下，至少未来半年，地产周期的下行，将进一步强化居民的入市意愿，故A股整体仍将维持震荡向上、指数逐步新高、结构性机会层出不穷的态势。

（李佳佳 HN153）