11月18日，阿里巴巴(09988.HK)集团发布了自己2022财年第二季度的财报(2021年九月底止季度业绩公告)。阿里巴巴集团董事会主席兼首席执行官张勇表示：“本季度，阿里巴巴继续围绕内需、全球化和云计算三大战略坚定投入，为集团实现长远可持续发展打下坚实基础。”首席财务官武卫表示：“在多元化业务的表现推动下，集团本季度收入取得29%的增长。”从两者的表述来看，阿里巴巴似乎在二季度取得了非常满意的成绩，然而，公司股价却在之后连续下跌。
到底是阿里巴巴的未来发展预期发生了实质性的变化引起投资价值的变化，还是市场先生出现了短时的非理性过度反应？
业务表现并不理想
本季度阿里巴巴集团的营收为2006.9亿元，同比增长了29%，但令人大跌眼镜的是调整后的净利润为285.2亿元，同比下降了39%。若不考虑合并高鑫零售的影响，则收入同比增长16%至1804.38亿元。本季度经营利润方面出现了上涨，同比增长10%至150.06亿元，主要由于蚂蚁集团股权激励相关并授予员工的股权激励费用下降156.9亿元。如果按照非公认会计准则净利润为285.24亿元，同比下降39%，经调整EBITDA和EBITA分别同比下降27%和32%。根据阿里巴巴的解释，同比减少主要由于对正展现稳健业务增长的关键策略领域投入的增加，以及支持商家的举措。“我们于商业分部内的关键策略领域(如淘特、本地生活服务、小区商业平台及Lazada)的投入同比增加人民币125.75亿元。若不考虑该等投入的影响，我们商业分部的盈利将同比持续平稳。”
阿里巴巴的营业收入主要来源商业，本季度合计占到84%。根据本季度公告，商业中最主要的是中国零售商业，该部分占到63%比例，具体包括：客户管理716.95亿元，占比36%；其他551.32亿元，占比27%。客户管理收入主要来自淘宝天猫的广告费和佣金，本季度该项收入同比增速仅为3%，处于历史冰点，远低于市场预期的8%，而在上一季度这个数字还有14%(与上几个季度相比仍处于历史低位)，这是导致营收同比增速大幅下滑的重要因素。如果不是中国零售商业中的“其他”同比增幅111%把阿里巴巴的营收增速拉上来的话，公司本季度营业收入的数据以及增幅将更加难看。那么，中国零售商业的“其他”指的是什么业务呢？根据公告，中国零售商业下“其他”收入主要由阿里巴巴的直营业务(主要包括高鑫零售、天猫超市、盒马和进口直营)产生，而该业务的收入及存货成本均以总额法进行确认(阿里巴巴自2020年10月开始合并高鑫零售)。
在这里，我们要了解清楚什么是总额法和净额法，才能对阿里巴巴中国零售商业的“其他”业务营业收入有更好的分析和判断。净额法是按照公司能够取得的金额确认收入，比如，根据阿里巴巴的公告，“于2021年11月，我们举办了第十三届天猫双11全球狂欢季，为期11天的活动录得实物商品GMV(剔除未支付订单)人民币5403亿元。”虽然双十一节的销售金额很大，但是阿里巴巴只能按照净额法确认营业收入，也就是其收取的佣金和手续费。总额法是按照整个商品的销售价格确认收入，即销售金额是多少，收入确认就是多少。阿里巴巴的直营业务就是按照总额法确认营业收入，这也是会计准则的要求。但是，显然佣金和手续费的利润率高，而总额法确认的营业收入要扣除商品成本及其他运营成本而利润率更低。因此，虽然直营业务拉高了阿里巴巴的营业收入增长，但是，却拉低了其营业利润率。
能更真实地反映阿里巴巴目前经营状态的是现金流数据：截至2021年9月30日至三个月的经营活动产生的现金流量净额为358.30亿元(55.61亿美元)，相较2020年同期的542.96亿元下降34%。自由现金流，从截至2020年9月30日止三个月的405.40亿元下降45%至截至2021年9月30日止三个月的222.39亿元(34.51亿美元)，不管如何解释，这也说明阿里巴巴目前的业务表现着实不太理想。
开始内卷的电商
本季度增速下降是结果，重要的是搞清楚后面的原因，理解这些数据的含义。我们认为，阿里巴巴本季度的业绩数据预示着：电商开始内卷。
在过去的二十年，电商蒙眼狂奔，高速生长，最主要的原因是中国网民人数和智能移动手机使用人数的暴增。在这一个阶段，电商之间的目标是把蛋糕做大，不需要互相之间抢地方抢饭碗，虽然偶尔也有商战，但总体上还是比较平和。然而，人数红利和流量红利马上将被吃完，这个时候，阿里巴巴自己的蛋糕要做大的话，只能从别人饭碗里去抢；反之亦然。因此，阿里巴巴要通过淘特进入下线市场，拼多多要进入上线市场，京东也是要进入所有领域的市场。整个电商市场进入了内卷大战阶段。上述分析，也可以从阿里巴巴本季度公告中的相关信息可以得出来：“阿里巴巴生态体系的全球年度活跃消费者截至2021年9月30日止12个月期间达到约12.40亿，较截至2021年6月30日止12个月增加约6200万。其中9.53亿消费者来自中国市场，以及2.85亿消费者来自海外，单季净增加分别为4100万及2000万。”阿里巴巴拥有9.53亿中国消费者，表面来看比2021年6月30日增长很多，但是，这一方面基本上已经把国内的上网人数一网打尽；另一方面，这些增加的6200万消费者中，多数是来自淘特的消费者，而这部分消费者可能主要来自于跟拼多多重叠的下线市场，来自于跟其他电商的贴身肉搏。
在内卷大战阶段，应该说先来者还是有一定的先发优势，但是，中国政府的反垄断管制，在很大程度上拉低了这种先发优势的程度。阿里巴巴的中国零售市场GMV(成交总额)增长可能面临消费增长放缓带来的短期阻力，主要原因是阿里巴巴GMV占中国网上零售GMV总额的50%以上，而2021年7-8月网上零售总额增长疲软。然在社会零售增速有所回落的背景下，同天发布的京东财报还是呈现出了截然不同的观感：京三季度总营收为2187亿元，同比增长25.5%，超过市场预估的2156.1亿元。
一边是超预期，一边是不及预期。随着反垄断处罚的落地，国家对互联网行业的整顿明显加码，电商行业迎来了公平透明竞争的新时代。“二选一”成为过去时，阿里巴巴的先发优势地位受到了挑战，政策落地的同时是第三方品牌密集进入京东。2021年双11，有31个品牌在京东突破10亿元销售额，京东淘宝用户重叠度同比大幅增长64.2%，这亦表明京东正在从淘宝吸引来更多用户。现阶段，电商整体大盘增速放缓，竞争愈加激烈，阿里巴巴获客成本激增。根据公告，阿里巴巴本季度营业成本同比上升44%，销售推广费用更是大增66%。反观京东，同期营业成本同比增长27%，营销开支同比增长42%，均远低于阿里同类开支的同比增幅，这也意味着京东在成本管控方面做得比阿里更好。平台经济似乎到了市场红利末期，问题是：如何才能重新获得高速增长？
新增长点尚未明朗
阿里巴巴调整了收入指引，预计2022财年的总收入同比增长为20%至23%，而此前预计为30%。公司表示，预估2022年下半年收入的增长会保持在百分之十几的水平。
阿里巴巴营业收入和利润的大头，依然来自于商业，客观而言，电商行业的竞争已经进入存量阶段，有越来越多的对手试图抢食，这也无疑会对阿里巴巴造成巨大冲击。就新零售方面而言，一边有京东的挤压，还有拼多多的强势崛起，另一边直播电商有抖音的后来者居上，新业务方面还有美团等新巨头的壮大，阿里的处境并不轻松。阿里巴巴想要保持高增长，必须寻找未来增长的第二曲线，但是，根据公司的财报数据所示，云计算营业收入虽然增速较快，但是目前依然亏损，更不要说营业收入金额小得甚至可以忽略的数字媒体及娱乐和创新业务及其他，因此，第二增长曲线目前尚未明朗。
对于阿里巴巴来说，避免进一步内卷引起的负面影响，重要的是能够寻找并确立人无我有的核心竞争能力，这个问题说起来容易但是做起来很难，但是不管多难，都是其必须面对的一个问题。对于整个中国电商行业来说，在人口红利和流量红利基本用尽的情况下，内卷已经开始，如何优质低价给消费者提供电商服务，从粗放式发展转向精益化发展，是未来的主要任务，在这一个阶段，成本费用的管控将是电商的核心竞争力。
(作者为上海国家会计学院教授、博士生导师)
（文章来源：证券市场周刊）
文章来源：证券市场周刊
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