2021年中央经济工作会议释放十大重磅信号

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2021年12月8日-10日，年度重磅会议，即中央经济工作会议召开，并于12月10日发布通稿（周五、4703字），释放出许多信号。本文解读如下：

一、关于中央经济工作会议与政治局会议的简要辨析

（一）相较于政治局会议（以经济为主题）一个季度召开一次（每年的4月、7月、10月、12月），始于1994年的中央经济会议则每年年终召开一次、一般持续三天（政治局会议则仅持续一天）。

其中，中央经济工作会议相当于年终总结与年度工作计划，被视为第二年政府工作报告的指导思想。

（二）政治局会议一般对宏观经济政策不会涉及过多，整体篇幅一般在1000字左右，而中央经济工作会议篇幅则通常在5000字左右，对宏观经济政策的着墨也会更多。一般情况下，年终政治局会议通常比中央经济工作会议早1-2周召开，即前者相当于为中央经济工作会议奠定基调。

实际上，2021年12月6日召开的政治局会议已经用“稳字当头……稳住宏观经济大盘”等表述奠定了基调，并提及“实现科技、产业、金融良性循环”以及“促进房地产业健康发展和良性循环”两个重要表述。

（三）通常情况下，中央经济工作会议召开前，高层一般需要花费1个月左右的时间先行在全国各地进行调研，为中央经济工作会议的召开提供基本素材和决策依据。此外在中央经济工作会议召开之前，按惯例还会召开一次党外人士座谈会（已于2021年12月2日召开）。同时自2010年开始，中国经济年会（已明确2021年12月11日召开）一般会紧随中央经济工作会议完全之后召开，作为官方宣传中央经济工作会议精神的一个主要路径，同样值得关注。

二、信号1：迎接二十大，明年工作重点是“稳字当头……稳住宏观经济大盘”

十九届六中全会明确二十大将于2022年下半年召开，这是2022年最为重要的大事，稳的成分可以说是非常重。就像2019年与2020年中央经济工作会议明确第二年的重点分别为全面建成小康社会目标和十三五规划圆满完成、建党100周年为重中之重一样。为此，中央经济工作会议也特别强调要“明年工作要稳字当头……稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定”。应该说“稳字当头……保持宏观经济大盘”是比较罕见的提法，同时考虑到本次会议亦提及“六稳”“六保”，表明明年政策层面偏松的基调比较稳了。

三、信号2：国内经济面临“需求收缩、供给冲击以及预期转弱”三重下行压力

（一）会议在外部形势分析方面比较简单，只是用“外部环境更趋复杂严峻和不确定”的表述，这表明2022年将更注重国内经济基本面，即政策层面将会“以我为主”。不过，会议在国内形势研判方面则比较悲观，即指出国内经济发展面临“需求收缩、供给冲击以及预期转弱”三重压力，这也和之前高层多次提及的“经济面临新的下行压力”相呼应。

（二）我们理解，这里的供给冲击主要指产业链与供应链的稳定性受到冲击、卡脖子技术无法自主、大宗商品价格处于高位给国内生产成本带来压力以及国内近期面临的能耗双控与拉闸限电等等，需求收缩则主要指消费与投资不足（与扩大内需战略相对应）、信用萎缩（如实体经济信贷需求不足以及地方信用环境被破坏）等，预期转弱则主要指目前市场对未来半年的国内经济产生了悲观预期等。

（三）实际上，十八以来，高层在研判经济层面已经有诸多提法，如十八大期间做出经济发展面临“三期叠加（即经济增速换档期、结构调整阵痛期以及前期刺激政策消费期）……经济发展进入新常态……深化供给侧改革”等判断，十九大则提出“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段”。

四、信号3：2021年宏观政策宽松方向明确，且力度上可能会超过预期

（一）整体基调确立：政策发力适当靠前、财政和货币政策协调联动

我们判断2021年的宏观政策宽松方向是比较明确的，且力度上可能会超预期，其中特别需要关注三个表述：

1、政策发力适当靠前，这意味着一季度之前甚至春节之前稳增长的政策均会陆续出台，包括降准（已出台）、降息（概率较高）、减税降费（已明确）、基建投资计划（已明确）以及政府债券发行（相对明确）等等。同时，这里的稳增长政策的责任主体既包括各部委，也包括各地方。

2、财政政策和货币政策要协调联动，即货币政策要宽松、财政政策要积极，货币政策层面要通过数量政策等来配合政府债券发行、基础设施投资计划实施等。按此推测，2022年一季度应还会有一次降准。

3、跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合，我们理解这是指在加强宏观政策跨周期调节的同时，适当加大宏观政策逆周期调节的力度，经济面临新的下行压力时，逆周期政策显著是指宽松政策。

（二）货币政策：灵活适度，且未提及“保持M2、社融与经济增速相匹配”

货币政策层面使用的“灵活适度、保持流动性合理充裕”的表述，这从基调上看已经是宽松的表述。不过，更需要关注的是，本次会议没有提及“保持M2、社融增速与名义经济增速相匹配”这一表述，我们估计2022年数量政策可能会比较值得期待（即放水），政策层面会推动M2与社融增速上升。

当然这里的放水更有可能是定向的，正如会议中所提及“引导金融机构加大对实体经济特别是小微、科技创新、绿色发展的支持”。

（三）财政政策：实施新的减税降费政策，适当超前开展基础设施投资

对财政政策的定调，则是积极、提升效能以及更加精准、可持续。不过更值得关注的表述是“实施新的减税降费政策”（2021年未提目标、2022年可能会重拾2020年的减税降费目标）和“适当超前开展基础设施投资”。

1、对于“实施新的减税降费政策”而言，则是一贯的，预计2022年的减税降费规模大致为2-3万亿元左右。例如，2016-2020年的减税降费目标分别为0.50万亿、0.57万亿、1.10万亿、2万亿和2.50万亿，2021年则未提及具体目标。

2、这意味着政策层面拟以新一轮基建投资计划来弥补内需不足的困境，以政府投资来引导投资，刺激投资，也意味着政府杠杆率和赤字率会有所抬升，而政府债券发行以及城投平台在新一轮基础设施投资计划中也会承担更多。

综上，我们判断，为配合政府加杠杆、新一轮基建投资计划，强化财政和货币政策协调联动的效力，2022年一季度之前还会再降准一次、降息举措也会推出，同时赤字率（2020年与2021年分别为3.60%与3.20%）和地方专项债发行规模（2020年与2021年分别为3.75万亿与3.65万亿）两大目标均会相应提升。

五、信号4：大篇幅讨论“风险”的问题

（一）坚决遏制新增地方政府隐性债务

相较于2020年提及“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”的表述，2021年的表述调整为“坚决遏制新增地方政府隐性债务”，表明隐性债务新增在政策层面并没有放松的迹象，政府加杠杆仍主要指政府债券层面。

（二）首次没有提及“去杠杆”或“稳杠杆”，2022年将加杠杆

我们关注到，2021年中央经济工作会议没有提及“杠杆”一词。要知道2019年和2020年两次中央经济工作会议亦均使用了“保持宏观杠杆率基本稳定”，基于此，我们判断2022年的目标应该是加杠杆，这里的加杠杆可能不仅局限于政府部门，可能还包括居民部门与企业部门。这其中的背景大概是，2020年下半年以来，实体经济部门的杠杆率是有所下降的，为2022年的加杠杆提供了空间。

（三）防范金融风险仍在路上，要压实企业自救主体责任

2021年中央经济工作会议对风险有大篇幅表述，表明2022年金融风险防范仍是政策重点，当然这可能与2022年将召开第六次全国金融工作会议有关。这里的表述主要有“抓好风险处置工作……压实地方、金融监管、行业主管以及企业自救主体责任”，同时会议还特别提及“化解风险要有充足资源，研究制定化解风险的政策，完善金融风险处置机制”，不再赘述。

六、信号5：继续强调房住不炒，但提出要加强预期引导、因城施策和良性循环

（一）2020年与2021年中央经济工作会议对房地产的表述均比较多，且均强调“房住不炒”的定位，但是从表述上看，我们也能感觉到政策层面开始偏向温和，如提出要“加强预期引导……支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策房地产业良性循环和健康发展”等等。

这里的“良性循环”一词很值得品味，所谓“循环”，即具有通畅的内涵，这种通畅主要体现在现金流方面，而现金流则主要体现在销售与融资两个层面，即重在强调房地产与金融体系之间的良性循环以及地产项目本身的盘活等。

（二）实际上近期维稳政策已经体现得比较明显，可以预期的是，后续金融体系会继续释放维稳预期并进行相应表态，同时政策层面会有一定结构性宽松，特别是在销售端、融资以及并购层面，具体可能体现在以下几个方面：

1、三道红线的计算口径可能会有一定微调，并将建筑业（主要是地产企业的供应商等与项目施工方等）纳入支持范围；

2、首套房和改善性住房按揭需求会得到一定程度满足；

3、部分城市的限购政策与限售政策在2022年会有松动

4、地产开发贷款、并购贷款的发放会有一定程度放开；

5、地产企业在银行间市场以及交易所发债会获得政策层面的特定支持；

6、地产企业的自有资金及募集资金出境问题会得到政策支持；

7、支持优质地产企业通过发行债券方式等方式，开展对出险企业项目的兼并收购，防止项目烂尾。

8、鼓励提高地产企业的直接融资比重、加快推进房地产企业的资产证券化，丰富房地产信托、债券、基金和房地产信托投资基金等多样化融资模式，加大产业链融资力度，逐步增强房地产企业的资产流动性。

9、鼓励金融体系支持长租房市场、保障性住房建设。

七、信号6：为资本设置“红绿灯”，依法加强对资本的有效监管

2021年中央经济工作会议提出“要为资本设置‘红绿灯’，依法加强对资本的有效监管，防止资本野蛮生长”，应该说这是比较严厉的表述，即要明确资本哪些可以做、能做到多少程度以及哪些不能做，要划定红线、明确底线。

例如，政策层面禁止金融类企业、地产类企业、产能过剩行业与淘汰类行业的企业以及教培类行业的企业在北交所挂牌上市以及在资本市场融资等。从这个角度来看，逻辑实际上已经发生变化，且在地产行业、教培行业、金融科技等互联网行业、传统金融行业以及其它等影响共同富裕理念与导向的暴利行业均将受到政策层面的挤压，回归传统、回归常态。

八、信号7：尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变

2021年中央经济工作会议提出要正确认识和把握碳达峰碳中和，这意味着后续碳达峰碳中和的推进将会吸取过去一刀切的教训，有序推进。

（一）立足以煤为主的国情，传统能源退出是一个渐进过程，在新能源无法有效替代之前，传统能源仍是主流。当前需要做的是，要确保能源供应，大企业特别是国企业要带头保供稳价。

（二）新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制。

（三）尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简单层层分解。

九、信号8：就业的地位被提的很高

会议提出“在推动高质量发展中强化就业优先导向”，同时基本上用一整段篇幅对就业问题进行讨论，这表明就业的地位实际上被提的很高，其中“六稳”“六保”的关键就在于保就业保民生保市场主体。为此，会议提出要实施新的减税降费政策、加大对实体经济融资支持力度（继续强调量增扩面价降）等。

十、信号9：各地区可以在改革开放上更有作为

会议明确提出要吸引外资力度，并特别提出“鼓励各地因地制宜、主动改革”，我们理解为激发市场活力、调动积极性，2022年地方可以在改革开放上更有作为，特别是国家重大经济区域。

十一、信号10：关注其它几个提法

（一）2022年要全面实施股票发行注册制

2021年中央经济工作会议特别提及要全面实施股票发行注册制，意味着除科创板与创业板外，主板在2022年也将实施注册制。

（二）继续强调“扩大内需战略”

2020年中央经济工作会议强化了“扩大内需战略”的提法，2021年中央经济工作会议则提出“实施好扩大内需战略”，可以参照之前的相关表述：

1、取消一些行政性限制消费购买的规定，这里可能包括取消之前的汽车限购以及住房限购政策（针对中小城市）。

2、充分挖掘县乡消费潜力，具体举措可能包括家电等消费产品下乡运动以及通过新型城镇化挖掘县乡消费潜力等。

3、实施城市更新行动，推进城镇老旧小区改造。

4、适当超前进行基础设施建设。

5、加入“全面与进步跨太平洋(601099,股吧)伙伴关系协定”。

（三）关注“完成国企改革三年行动任务”等表述

2021年中央经济工作会议提及要“实施科技体制改革三年行动方案”、“制定实施基础研究十年规划”、“完成国企改革三年行动任务”、“深入实施种业振兴行动”等等。其中，2020年6月，中央全面深化改革委员会审议通过《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》，同年9月底正式下发，可以看出2022年是三年行动方案的截止年份，因此2022年预计会有较多国企之间的重组事件发生。 

（四）激发涌现一大批“专精特新”企业

这是中央经济工作会议首次提及“专精特新”（何为“专精特新”企业？）。实际上，十四五规划、2021年7月30日政治局会议亦均提及“专精特新”，意味 后续制造类企业以及硬科技类企业将面临比较大的政策性机遇，应该具有比较好的拓展价值与空间，特别是细分领域已具有相对优势的专精特新“小巨人”企业。

（五）没有提及开展城市更新行动

我们关注到此次会议没有提及城市更新行动（十四五规划和2020年中央经济工作会议均有提及），也没有提及城镇老旧小区笔，其背后的政策意图是什么还有待观察，不过这可能与2021年8月30日住建部发布的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》（城市更新政策收紧）文件有关。该文对城市更新提出了拆除比例（不超过20%）、拆建比例（不大于2）、就地就近安置率（不低于50%）以及年度租金涨幅不超过5%等四大红线要求，并明确提出不沿用过度房地产化的开发建设方式，不片面追求规模扩张带来的短期效益和经济利益。

（六）领导干部要加强经济学知识、科技知识学习，慎重决策、慎重用权

这是2021年中央经济工作会议比较值得关注的一个表述，在历次中央经济工作会议均比较罕见，这可能与近年来部分地方与部委在出台政策时经常会出现前后矛盾反复、不尊重实际以及简单一刀切的现象有关，如疫情防控、拉闸限电、地产调控等等。为此，会议特别提出“领导干部要加强经济学知识、科技知识学习，特别是要悟透以人民为中心的发展思想，坚持正确政绩观，敬畏历史、敬畏文化、敬畏生态，慎重决策、慎重用权。要加强调查研究，坚持‘三严三实’，坚决防止简单化、乱作为，坚决反对不担当、不作为”。

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（王治强 HF013）