报告要点
12月20日，1年LPR下调5PB、5年LPR不变。需求收缩下，下调LPR以降低实体融资成本，是激发实体需求的重要途径，关键在于降低银行融资成本。
有效需求不足下，如何引导银行降低实体融资成本，影响稳增长的“成色”
银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响金融“稳增长”的“成色”。孙国峰指出，“货币政策框架是中央银行引导银行货币创造行为，从而管理货币的重要制度安排”。银行通过贷款等资产扩张方式创造存款，是货币创造的直接主体，是连接货币和信用、金融和实体的关键；实体融资60%以上为银行贷款，融资规模居前的企业和政府债券等也依赖于银行持有。
为激发实体需求，降哪个利率，对银行、实体等的影响大为不同。经济需求收缩下，降低实体融资成本，激发市场主体活力和需求，是金融“稳增长”的重要途径。在当前利率体系下，影响实体融资成本的关键在于LPR，央行可以通过降低MLF利率，或引导LPR报价降低等，间接影响实体融资成本；对银行而言，负债成本不变下，银行主动下调LPR报价的动力偏弱，需更多激励和引导措施。
银行资产负债约束增强、收益下降等，约束了银行支持实体的能力和意愿
银行存贷比创新高、不同银行资产和负债错位等，约束了银行支持实体融资的能力和意愿。随着银行贷款增长持续高于存款增长，银行存贷比持续抬升，当前接近80%、创历史新高，意味着存款对银行贷款能力的约束在增强。同时，银行的资产与负债存在一定错配，有些银行缺资产、有些银行缺负债，例如，部分国有大行存贷比超过90%、一些股份行甚至超100%，而一些银行存贷比低于均值。
资产收益下降、质量恶化及抵押品价值下降等，进一步影响银行放贷行为。存款成本稳定、贷款利率下降下，银行盈利能力明显下降，净息差持续压缩至2.07%、处于历史低位。同时，资产质量恶化的潜在风险趋于上升，与贷款资产较为集中的一些领域，房地产、城投平台等债务风险上升有关。随着地产链条的全面降温，房子、土地等抵押资产价值下降，也一定程度了影响银行贷款创造。
降成本激发实体需求，关键在于降低银行融资成本，政策性银行亦可做补充
降低银行融资成本，是降低实体融资成本、激发实体需求的关键。存款利率“压舱石”下，降低银行融资成本，主要通过引导银行市场化融资、同业负债成本的下降，一方面，可以缓解不同银行资产、负债错配情况；另一方面，可以增强银行降低贷款利率的动能。回溯历史，降准补充长钱、降低银行成本，可能带来LPR小幅下降；更多时候，降低MLF利率，对LPR、实体融资的影响更直接。
除商业银行外，开发性和政策性金融机构，也可作为支持实体融资需求的重要补充。国开行、农发行和进出口行，可较好执行一些重大政策，投放贷款的规模不低、国开行一年贷款增量占全部比重历史最高超10%，或是未来金融“稳增长”的重要助力。经验显示，央行可通过PSL等引导政策性机构，定向加大对重大项目等支持。结合“十四五”规划等，国开行等或重点支持交通强国、能源等项目。
风险提示：债务风险加速暴露，政策调控变化
报告正文
一、如何引导银行降低实体融资成本，影响稳增长的“成色”
银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响货币“稳增长”的“成色”。央行货币政策司司长孙国峰①指出，“货币政策框架是中央银行引导银行货币创造行为，从而管理货币的重要制度安排”。银行通过贷款等资产扩张方式创造存款，是货币创造的直接主体。银行是连接货币和信用、金融和实体的关键环节。我国实体融资中，60%以上的融资为银行贷款，融资规模居前的企业债券、政府债券等也依赖于银行持有。
①孙国峰，《健全现代货币政策框架》，中国人民银行政策研究，2021年第2期。
经过研究，我们发现：
(1)银行是央行实施货币政策框架的核心载体，如何引导银行行为，很大程度影响货币“稳增长”的“成色”。经济有效需求不足下，降低实体融资成本，是激发实体需求的重要途径。对银行而言，降低实体融资成本，降哪个利率，对银行、实体等的影响大为不同。
(2)银行存贷比创新高、不同银行资产和负债错位等，约束了银行支持实体融资的能力和意愿。资产收益下降、质量恶化及抵押品价值下降等，进一步影响银行放贷行为。在银行能力客观约束下，非市场化的政策驱动，对银行放贷行为边际影响或趋于减弱。
(3)降低银行融资成本，是降低实体融资成本、激发实体需求的关键。为银行补充资本金等提供更多支持和便利，也有助于扩大银行放贷能力。开发性和政策性金融机构，也可作为银行支持实体融资需求的重要补充。
风险提示：
1、债务风险加速暴露；
2、政策调控变化。
（文章来源：国金证券）
文章来源：国金证券
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