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医美历来都被市场誉为“女人的茅台(600519)”。
最近两年，由于人们对于高颜值的追求、思想观念的转变以及收入水平的提高，越来越多的人开始真正愿意为了“变美”而付费，直接表现就是在日常护肤维稳与彩妆扮靓支出的基础上，增加了许多医美项目的投入，由此带动了医美行业的繁荣和高景气。
得益于此，资本市场上的医美赛道在2021年上半年大放异彩，令一众投资者获利颇丰。然而自6月份以来，受强监管落地的影响，行业风向似乎在一夜之间发生了变化，让不少人增添了几分对医美赛道前景的迷茫。
2022年，“女人的茅台”还能继续大火吗？
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先来简单回顾一下2021年医美赛道的表现。从指数上看，年初至12月27日，医美指数（8841418.WI）累计上涨幅度超过25%，大幅度跑赢同期的上证指数（约2%）、万得全A指数（约4.6%）、沪深300指数（约-8%）和中证500指数（约11.5%）。倘若只统计到5月底，我们可以看到医美指数的涨幅居然超过了70%，着实令人惊讶不已。从个股来看，医美上市公司的整体表现都不错。以其中的7家代表性公司为例，截止2021年12月27日，除了华熙生物（1.7%）之外，其他公司股价的涨幅普遍都在25%~40%之间；如果看前五个月，个股的涨幅同样惊人，其中奥园美谷、哈三联(002900)的涨幅都超过了200%，朗姿股份(002612)、昊海生科和华东医药(000963)涨幅都在100%左右，爱美客和华熙生物的涨幅也超过了70%。
长期以来，关于整形美容失败的案例屡现报端，当事人无一不是抱憾终生，这与市场上“黑医美”机构的泛滥不无关系。数据显示，我国不具备医疗美容资质的黑机构占医美机构总数的比例高达86%。这些“黑医美”机构，很多连最起码的消毒、药品管理常识都不具备，卫生安全很难得到保障，由此酿成了很多惨剧。
二来，行业正规医师供给不足。
通常来说，培养正规医师需要5~8年，而行业高利润致使“黑医师”频频涌现。根据艾瑞咨询的推算，我国医美行业正规从业医师数量仅占行业总从业者的30%左右；中整协的统计也显示，我国医美非法从业者人数至少在10万以上，同时还有14%的合法医师进行着不合规的操作。这些都加剧了行业风险。
三则，针剂、设备质量不过关。
由于医美针剂具有易携带、流动快、隐秘性强等特点，导致针剂造假和走私现象屡见不鲜。艾瑞咨询数据显示，当前我国市面上流通的医美针剂中有2/3是水货和假货，安全隐患问题不可忽视。
不仅如此，光电设备同样存在问题。根据艾瑞咨询的数据，我国合法医美机构的光电设备中有11%为水货和假货，而非法医美机构的光电设备中有90%都是假货，主要原因在于正规光电设备管控较严且价格偏高。
上述问题的存在，严重制约着行业的健康可持续发展，因而引起了监管层的注意。今年6月份以来，国家卫健委等八部门出台了一系列政策，如《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》等，其目的是要整治医美行业乱象，严厉打击上游非法制售医疗器械行为及下游非法开展医疗美容项目机构。
强监管的落地，正式宣告了医美行业野蛮增长时代的结束，但不可避免地带来了短期冲击，这便是6月份以来赛道回撤的根本原因。不过，经过调整和动态再平衡后，市场需求必将会逐步转移至正品行货、正规合法的医美终端，整个行业的发展也会越来越规范。伴随着医美事故与行业纠纷的减少，以及公众信任度的增加，踏上发展正轨的行业有望迎来市场的进一步扩容。
而这显然是一大利好，从政策层面为2022年医美行业的健康发展提供了坚实的保障。
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中长期来看，医美行业同样前景可期。
业内普遍认为，医美兼具医疗和消费的双重属性，其本质在于“医疗为基+需求引领”，即医疗属性为行业构建起较高的竞争壁垒，而消费属性则赋予了行业消费升级下的较高天花板，这些都是一般消费品以及医疗产品不具备的特质。
如果从商业层面来审视，医美还具有典型的“三高”特征，从而决定了这门生意可以躺着赚钱。我们不妨以轻医美项目中最火的玻尿酸为例来做个分析：
其一，高毛利率。
贵州茅台(600519)之所以能成为国内第一股，超过90%的毛利率发挥了关键作用。然而玻尿酸的暴利程度并不逊色。数据显示，玻尿酸龙头爱美客的毛利率超过93%，华熙生物和昊海生科的毛利率也都达到了75%左右。而在实际情况中，一款玻尿酸产品随着产业链流入经销商、下游医院、医美机构等，层层流通中，免不了一再加价，可即便如此，市场需求依然旺盛。
其二，高复购率。
玻尿酸的效果通常只能维持半年至一年的时间，如果后面不重新注射，那么消费者的皮肤就会变得松弛、干燥且无光泽。很多消费者一旦体验到了皮肤的水润光泽有弹性，就很容易产生依赖甚至上瘾，而且也难以接受皮肤变差的样子，于是只能不断地反复购买。这对于商家来说当然是再好不过的事情，原本毛利率就足够高，再加上越来越多的客群源源不断地复购，丰厚的利润和稳定充足的现金流自然就有了坚实的保证，并且为公司竞争力的持续提升提供了动力。
其三，高准入门槛。
根据国家药监部门提示，用于医疗美容的玻尿酸注射剂在我国被认定为三类医疗器械——这是最高级别的医疗器械，具体指代那些植入人体、用于支持或维持生命的医疗器械。这类医疗器械对人体具有潜在危险，风险程度最高，监管也最为严格。无论是生产或是经营，都需要取得相关部门颁布的《医疗器械注册证》《医疗器械生产许可证》和《医疗器械经营许可证》，产品获批耗时长，费用大，准入门槛极高。据统计，目前我国只有不到20家从事玻尿酸业务的公司具有资质。如此一来，行业龙头企业的市场地位反倒因为较高的准入门槛而得到了巩固。
值得一提的是，长期以来，我国玻尿酸市场一直都是由国际品牌主导，超过六成份额的玻尿酸产品都来自于进口，其中在2019年，韩国LG化学和美国艾尔建两家公司合计占比就达到了42%。不过，近几年本土品牌正日渐崛起，伴随着国产玻尿酸生产工艺与产品质量的不断优化，以及消费者对国产品牌认可度的持续提高，未来玻尿酸的国产替代进程还将进一步得到深化。这一趋势必然将会让本土的医美公司持续受益。
另外，我国拥有14亿人口和世界上最庞大的中等收入群体，消费能力的不断提高势必会导致医美需求潜力的进一步释放，这为医美行业发展提供了庞大的需求基数；与此同时，相比美国、日本、韩国等发达国家，我国医美渗透率依然显著偏低，人均诊疗次数仅有发达国家的1/6~1/4，这恰恰预示着未来我国医美市场仍有较大提升空间。
正因为上述种种，医美绝对算得上是当之无愧的朝阳产业与黄金赛道，行业景气程度之高有目共睹。艾瑞咨询数据表明，预计2023年我国医美市场规模有望达到3115亿元；Frost& Sullivan数据也显示，2019~2024年我国医美市场CAGR将保持在17%以上。因此，只要行业基本面没有发生根本性变化，广大投资者都可以持续关注。
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总体来看，2021年医美赛道表现强势，整体估值处在相对较高的位置。来到2022年，投资者需要更加重视公司基本面，尤其是业绩增长的确定性，在此基础上去留意适当的投资机会。
参考万联证券的研究思路，除了玻尿酸、肉毒素等大行其道的轻医美项目外，以下两个领域也值得关注：
其一，上游耗材仪器商。
相比于中游和下游，上游药械类公司具备更高的壁垒，这是因为我国医疗器械审批严格、流程严谨复杂且耗时较长，从而赋予了那些拥有相关资质的公司更强的先发优势。另外，在消费者不断追求高品质医美项目、且需求日益个性化的背景下，上市公司在客观上也需要不断丰富产品管线，以便于更加契合市场差异化定位，并给出更加完备的解决方案。如此一来，上游耗材仪器商将有望在2022年迎来不错的业绩增长。
其二，下游医美服务机构。
目前来看，我国医美机构集中度相对较低，竞争相对激烈。不过在可以预见的未来，医美机构的连锁化、集团化、品牌化理应是大势所趋，特别是伴随着监管趋严，不合规机构的出清进程提速，后续医美服务机构将更加重视团队运营管理能力以及品牌的塑造能力，而连锁门店有望在规模达到一定水平后形成较高的壁垒。考虑到行业的地域属性以及管理层的管理半径，那些深耕当地的区域性强势龙头或许可以依托品牌与口碑的积累而在市场竞争中占有一席之地。
当然，这里面也存在一定风险。比如说，由于医美带有一定的可选消费属性，而可选消费的规模往往与经济形势以及收入水平呈正相关。如果2022年经济增速不及预期，那么居民的可选消费难免要受到抑制，继而影响到医美行业的市场需求。而这也是值得我们留意的地方。
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本文由公众号“苏宁金融研究院”原创，作者为星图金融研究院高级研究员付一夫，封面图来自壹图网。
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编辑：胡伟 毛德芬
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（王治强 HF013）
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