中信证券：2022年上半年至少降息一次 A股上半年机会较多

展望1

2022年上半年至少降息一次，MLF和LPR利率将同时下调。

政策发力，货币先行。2022年上半年将是降息窗口期，预计短、中、长期融资利率都将下调，7天期逆回购利率、1年期MLF利率、1年期和5年期LPR利率同时降低5个BP，分别降至2.15%/2.90%/3.75%/4.60%，有效降低实体经济融资成本。

此外，近期人民币在强出口等因素支撑下出现升值，为国内货币政策提供了适度宽松的施展空间。在国内宽货币、美联储加息的环境下，2022年人民币可能贬值，但幅度有限，预计美元兑人民币汇率上半年运行在6.3-6.5区间，下半年在6.5-6.6区间波动。

展望2

2022年上半年社融增速企稳回升，年中高点有望达到11%。

金融系统着力稳信用。央行对银行信贷窗口指导力度加大，预计2022年1月新增信贷超过4万亿元，有望达到4.5万亿元，2022全年新增信贷22万亿元，同比多增2万亿元。

地产链基本迈过金融底。目前居民按揭、房企融资逐步回暖，最新数据显示，2021年11月个人住房贷款同比多增约1100亿元，开发贷款同比多增约900亿元，回归到近三年的趋势水平之上，预计地产宽信用趋势将延续。

我们认为，2022年社融同比增速将运行在10.5%-11%区间，第二、三季度增速相对较高。

展望3

在约1.4万亿元财政资金结转到2022年的背景下，财政支出将进度前置、力度加强。

2022年财政政策将更加积极，我们建议相对淡化对赤字率、新增专项债额度的关注，而加强对财政支出、实物工作量形成的重视。我们预计结转到2022年的财政资金约1.4万亿元：一方面，一般公共财政收入比预算超收或达7000亿元左右；另一方面，2021年11月、12月新发专项债规模和剩余额度合计约7000亿元，基本未在当年投入项目，将结转到2022年使用。

预计2022年新增专项债额度与上年持平，仍为3.65万亿元；加上结转额度，实际可用专项债资金达4.35万亿元。此外，政府进一步扩大减税降费的规模，预计将超过1万亿元。我们对财政政策提质增效充满信心，预计公共财政支出强度将进一步提高，专项债额度提前下达且相对充裕，将在2022年形成更多实物工作量。

展望4

基建适度超前，狠抓项目落地，预计全年基建投资增速6.5%。

预计政府将从加快储备立项和促进广泛融资两方面着手，狠抓基建项目落地：一方面，各地将加大储备项目力度，加快投资项目审批，特别是实施投资项目承诺制改革的地方，预计从立项到开工的审批时长将压缩超过50%。另一方面，政府继续积极创新投融资模式，撬动社会资本参与，包括发力推广基础设施REITs、推进绿色PPP等。

综合预判，2022年基建投资或实现6.5%的中高增速，适度高于经济增速，有效发挥牵引作用。在2022年约20万亿元的基建投资中，新基建的投资规模占比有望从当前约10%提升至15%，新能源、减污、降碳、绿色建筑、城乡管网、停车场等领域的投资规模也将明显上升。

展望5

地产政策将“因城施策”，更好满足合理购房需求。2022年房地产开发投资增速拐点或在年中出现，全年实现正增长，增速预计为2.8%。

“托而不举”防风险，“因城施策”稳需求。未来将进一步落实地方主体责任，加强金融、土地、市场监管等调控政策的协同，保障刚性住房需求，满足合理的改善性住房需求。房地产销售增速有望于2022年一季度出现拐点。我们统计，商品房销售拐点一般领先拍地和开工拐点半年左右。在房地产企业合理融资需求得到支持的前提下，建安投资拐点有望在年中出现。

除商品房市场外，我国也构建了以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系。我们估算，“十四五”期间全国新增保障性住房约800-900万套，新增建筑面积约4-4.5亿平方米，对应投资约1.6-1.8万亿元。在租购并举的政策引导和项目建设的前置效应下，2022年保障性住房预计建设200-250万套，对应投资规模约4000-5000亿元。

预计房地产开发投资增速将呈现前低后高的走势，全年投资增速预计为2.8%，其中土地购置费增速-8%，建安投资增速8.5%。

展望6

继续挖掘大宗消费潜力，预计消费复苏势头持续，酒旅、汽车、家电等是改善亮点。预计全年社零增速为5.4%，CPI为2.8%。

促消费举措将继续发力，重点是稳住大宗消费。汽车、家电、家具下乡及以旧换新等县乡消费提质扩容举措将全面落实，少数有财政条件的区域将更为积极地实施。此外，截至2020年末，住房公积金累计归集19.6万亿元，提取12.3万亿元，累计提取率不足65%。我们预计公积金使用范围将进一步扩大，可拓展用于汽车、家电等传统大宗消费，以及教育、医疗等新兴服务消费。

我们认为，疫情干扰、就业承压、成本上涨等制约因素均将好转，2022年消费将温和复苏，预计社零增速为5.4%。预计CPI增速前低后高，四个季度分别为1.6%/2.3%/3.9%/3.4%，全年为2.8%。

消费改善的亮点包括：第一，此前受疫情冲击最为显著的服务业领域，如酒店、餐饮、免税、景区、航空、机场等，消费秩序有望加快恢复；第二，考虑到行业缺芯问题缓解、乘用车报废更替周期到来，预计2022年汽车销量超2800万辆，同比增速近9%，其中新能源乘用车销量达480万辆，同比增速近40%；第三，受益于原材料和汇率因素，预计伴随地产企稳，家电消费也将迎来内外需的景气好转；第四，啤酒、调味品、速冻品、日化品等，存在低基数效应下原材料价格回落和提价转嫁优势带来的增长修复。

展望7

外贸政策稳主体、强韧性。2022年出口增速在近30%的高基数上，仍有望实现9%的较快增长。

预计相关政策将更加关注稳定外贸主体，增强产业链韧性。

第一，预计将加大发展跨境电商等外贸新业态，加强国际产业链配套，加快出口退税速度，促进外贸企业将疫情期间新增的“替代性短期订单”转化为更有粘性和竞争力的“长期协议”。第二，2022年RCEP正式生效，全球近1/3的经济体量有望形成统一的超大规模市场，充分对冲美欧财政补贴退坡所造成的外需回落压力。第三，引导外贸企业与航运企业签订长期协议，加强“海外仓”基础设施建设，消除“缺柜、缺仓”的不利影响。

2021年前三季度我国出口额相对于GDP比重达到19%。预计2022年我国出口还将实现9%左右的较高增速，出口额相对GDP比重或超过20%，继续有力带动经济增长。

展望8

预计2022年上半年将再新增3000亿元支小再贷款额度，全年限额以下社零增速或恢复至5%-6%。

预计2021年9月新增的3000亿元支小再贷款额度已在年底前用完，2022年上半年或再新增3000亿元额度；此外，普惠小微贷款支持工具、减税降费、缓税、地方消费券、缓解用工紧张等政策也将延续。

疫情防控工作将更加科学精准，线下服务业有望持续恢复。预计2022年限额以下社零增速或恢复至5%-6%，规模增长至29万亿元左右，而过去两年平均增速仅2.9%。

小微企业纾困有利于就业稳定，预计2022年城镇调查失业率约5%，与2021年持平。

展望9

结构性改革再平衡，保护创新精神，避免“运动式减碳”。预计全年制造业投资增速约6.8%，高技术制造业投资增速在17%以上，PPI增速约0.5%。

2022年结构性改革将更准确、有序、系统地推进，有助于经济的平稳增长。

反垄断与防止资本无序扩张初见成效，将更加注重于保护企业家精神，支持“专精特新”企业的产业政策将持续加码。预计2022年制造业投资增速约6.8%，其中高技术制造业投资增速在17%以上。

实现碳达峰、碳中和不可毕其功于一役。预计政策将立足以煤为主的基本国情，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，实现能耗双控向碳排放双控转变，保障生产秩序。预计2022年PPI逐季下行，四个季度分别为6.5%/0.5%/-1.9%/-3.3%，全年为0.5%。

展望10

预计2022年GDP可实现5.5%左右的增长。对于A股市场，上半年机会较多，建议聚焦优质蓝筹崛起；而下半年市场则相对平淡。对于债券市场，预计十年期国债收益率在2.8%-3.4%区间宽幅震荡。

在一揽子稳增长政策下，预计2022年我国供需适配度进一步提升，经济有望恢复至潜在增长水平，实现5.5%左右的增长。

上半年基建增速有望上行，对冲地产投资增速低位运行造成的拖累；下半年消费将恢复至接近疫情前的水平，成为拉动经济增长的重要动力；而高技术制造业预计全年都将保持较高景气。考虑财政适度前置发力、货币政策灵活适度、经济内生动能向好等因素，预计2022年前三个季度的经济增速有望逐季向上，第三季度增速或达5.9%，以优异成绩迎接党的二十大胜利召开。

A股市场预计上半年机会较多，下半年相对平淡。风格上，蓝筹是贯穿全年的投资主线。配置上，建议上半年聚焦中游制造和消费领域；下半年关注消费和科技板块的机会。

利率债市场预计全年呈现“N”型走势，十年期国债到期收益率在2.8%-3.4%区间宽幅震荡。建议在防通胀与稳增长切换中，抓住利率下行机会。

（岳权利 HN152）