起底明源云（00909）19个月市值缩水九成的背后

股价19个月跌去了90%，业绩又盈警，房地产SaaS平台明源云（00909）面临困境雪上加霜，在探底路上越探越深。

智通财经APP了解到，明源云近日发布业绩盈警，预计2022年上半年股东净利润亏损5.4亿元-5.8亿元，扣除股权激励等非经营项目，经调整净亏损约3.2亿-3.6亿元之间，而去年同期则是盈利1.94亿元。该公司业绩亏损的原因主要是疫情及受房地产行业衰退，以及外汇波动亏损影响。

明源云于2020年9月登录港交所，发行价是16.5港元，上市后的五个月走出了近3倍的涨幅，然而好景不长，2021年2月开始一路下行，走熊了19个月，目前已较高点跌去90%，较发行价跌去近60%。其实，该公司上市这两年收入还是不错的，保持双位数增长，但却增收不增利，持续亏损，加上SaaS板块下行影响，股价也持续下挫。

规模上的成长可以弥补增收不增利的窘境，但前提是有实现规模化盈利的预期，如此以成长为目标的经营战略才值得持有，那么以目前行业现状，明源云拐点在哪，而经过两年的持续探底，是否可以放手一搏呢？

收入高增长，ERP及SaaS双轮驱动

智通财经APP了解到，明源云以物业管理软件起家，为房地产开发商及产业链提供企业级ERP 解决方案及 SaaS 产品，赋能地产数字化转型需求。两大业务主要应用在营销管理、供应链管理、存量管理和企业资源管理四大板块。营销管理载体为云客，供应链管理载体包括云链和云采购；存量管理为云空间，而企业资源管理为云ERP。

ERP解决方案聚焦于企业资源管理，而SaaS产品包括云客、云链以及云空间，在两大业务驱动下，该公司成长性较好，保持双位数的复合增长。2017-2021年，该公司收入复合增速39.3%，其中ERP解决方案及SaaS产品复合增速分别为20.63%及65.35%，SaaS产品收入贡献从2017年的31%提升至2021年的61.26%，根据2022年上半年预告，收入贡献进一步提升至75%。

ERP解决方案是该公司最早开发的业务，以房地产行业作为市场切口，帮助房地产有效地整合及管理企业资源，经过了多个版本的迭代，2019年公司推出云ERP 2.0版本，2021年推出ERP V3.5版本。该业务主要根据客户订阅的服务向客户收取ERP解决方案费用，实施服务按不同因素收取服务费用，不断迭代的产品一方面留住了客户，另一方面也在行业中占据优势，驱动业务持续增长。

SaaS产品成长性最好，已成为收入大头，其实早在2014 年，该公司就启动云转型，推出SaaS产品云客，之后不断丰富产品矩阵，目前形成了明源云客、明源云链、明源云采购及明源云空间产品，每个产品定价模式有较高的共性，均采用订阅模式收取费用。云客是该公司核心且最成熟的产品，2021年配备云客的售楼处数量达16600家，客户留存率近90%，收入在业务中占比76.61%。

此外，该公司于2020年11月正式发布企业级PaaS平台天际，支持企业级稳态、敏态双IT的应用构建与全面开放，聚焦“敏捷开发、全局集成、流程驱动、数据洞察、科技创新”五大自主能力。以业务场景来书，云物业基于天际PaaS平台开发，2021年处于试点推广阶段，预计2022年将在客户端得到大范围覆盖。

明源云产品还是不错的，持续推进SaaS业务转型，核心产品基本都有双位数的复合增长水平，但两大业务基本专注于房地产行业，单一行业下受地产影响很大，这也成为该公司未来前景最不确定因素。

专注地产行业，前景较为悲观

在数字经济浪潮下，每个行业都在大力推进数字化转型，并催生新的行业机会，比如金融机构领域的金融科技行业，房地产行业也在数字化上积极转型，但渗透率很低。在2019年时国内地产行业在产业链软件解决方案市场渗透率仅为0.10%，远低于美国市场的1.55%。不过研究机构很乐观，据 Frost&Sullivan预测，2024 年国内房地产行业的软件解决方案渗透率将增长到0.30%。

目前地产行业的产业链软件解决方案市场规模不大，几百亿元的规模，不过按照渗透率提升预期理论上升空间很大，但作为赋能行业，始终离不开房地产行业的兴衰。实际上，房地产经历了野蛮成长，2015年开始增速逐步放缓，2020年疫情叠加高负债扩张问题显现，导致行业步入衰退，2021年高负债地产公司开始频频暴雷。

2022年，地产行业进入生存战，据上半年的数据，百强销售额及销售面积平均同比下滑超40%，部分超过70%，7月份情况未得到改观，延续了上半年的降幅。在高负债的背景下，销售无法回血意味着将有更多的地产公司暴雷，而这也导致行业的精力集中在削减成本及降负债上，数字化转型将可能会被抛弃。

公司都经营不下去了，还有钱去购买赋能软件吗？明源云布局单一行业可能导致客户流失的风险，从而影响业绩增长持续性，今年上半年预告也有谈到。当然，不排除该公司将业务扩展至其他行业，开发新客户资源，重铸产品价值。不过以目前的状况看，该公司业绩前景更多锁定在地产行业上，从而使得市场悲观预期。

除了行业影响外，明源云盈利的不稳定性也是其非常大的问题，这或许是该公司一直不被市场看好的核心原因之一。

盈利是大问题，一直在探底的路上

智通财经APP了解到，基于软件性特点，明源云毛利率很高，2021年毛利率高达80.16%，其中主要贡献为SaaS产品，毛利率高达90.74%，而ERP业务毛利率为63.46%。不过业务毛利率有下降的趋势，相比于2019年，2021年SaaS产品下降0.45个百分点，ERP业务下降了6.77个百分点。

然而高毛利却无法盈利，该公司股东净利润已连续两年亏损，2020-2021年分别亏损7.04亿元及3.44亿元，今年上半年亏损3.2-3.6亿元，累计亏损将为13.68亿元-14.08亿元，占2021年权益资产为23.07%-23.74%。

细究亏损的原因，一方面是核心的销售费用及管理费用占比走高，2022-2021年两项费用合计分别为46.12%及85.83%，另一方面是非经常性项目影响，如2020年确认优先股的公允价值亏损约9.89亿元。此外，该公司研发费用率2021年也达29.4%，同比提升8.53个百分点，三项核心费用就已超过了毛利率水平。

如果说2021年之前亏损主要是非经常性项目影响，包括优先股变动及股权激励等，而2022年亏损更多的是行业产生的影响，而行业影响可能渗透一整年。大部分投行表示悲观，其中花旗最新报告将该公司评级下调至“卖出”，称上半年收入增长或现乏力；大摩研报中称，估计该公司今年上半年收入同比下滑9%。

市场不看好，股价持续下跌，面对一路走熊的股价，明源云试图通过回购方式稳住下滑趋势，于2022年1月，决定动用股份购回授权，以总金额不超过等值于1亿美元不时于公开市场购回股份。然而无济于事，即使中间时不时都有回购公告，但该公司股价仍一直走低，1月份至今已腰斩。以目前预期看，该公司股价何时探寻底部，仍是未知数。