贵州茅台大股东让利

贵州茅台(600519.SH)2022年半年报显示，上半年实现白酒销售收入576亿元，同比增长17%；实现归母净利润298亿元，同比增长21%。数据在预期中，没有再聊的价值。

但是，本期半年报意外地披露了一件事，从未在任何资料中出现过。在阅读茅台合并利润表时，我发现上半年的少数股东损益占比出现了异常，从过去的6%左右下降至4.2%。简单地说，相当于从大股东腰包里掏钱出来，分给上市公司全体股东了。

茅台的少数股东损益长期在6%附近小幅波动。这部分损益的核心来源，主要是下属茅台酒销售公司有5%的股份归大股东茅台集团所有。茅台酒销售公司的净利润也就有了5%是属于少数股东(即茅台集团)的，剩下的95%才由上市公司全体股东(包括茅台集团在内)享有。

少数股东损益中，还有财务公司49%股权，进出口公司30%股权等。这些非全资的控股子公司全部是盈利的。根据过往财报的历史记录，这些少数股东所占利润加总，基本占茅台税后净利润的6%左右。另外94%归属上市公司股东所有(归母净利)。

结算价格大幅上涨

在上市公司贵州茅台并表范围内，最赚钱的企业就是茅台酒销售公司。以上年同期为例，2021年上半年茅台一共实现白酒销售收入491亿元，主要由三部分构成：茅台酒销售公司完成417亿元，酱香酒公司完成酱香系列酒销售收入61亿元，进出口公司出口总额12亿元(含少量系列酒的重叠收入)，其他收入零零碎碎约1亿。

其中，茅台酒销售公司实现的417亿元营业收入，创造净利润230亿元。有11.5亿元(230×5%)属于茅台集团所有，剩余218.5亿元归属上市公司全体股东。

也就是说，2021年上半年合并报表范围内净利润共计262亿元，其中销售公司一家就占了230亿元。

销售公司之所以比重这么大，是因为其设立时的出发点，就是将全部茅台酒销售的利润，都放在销售公司里，以达到避(消费)税的目的。因为消费税只针对生产企业征收，而且税负非常重，所以白酒生产企业单独设立销售公司避税是行业惯例。

设立销售公司的目的，是为了让生产厂家卖出白酒的价格尽可能低，这样从价征收的消费税就少了。生产厂卖给销售公司的价格，通常就是以维持生产厂全年不赚不赔或微赚，作为基本标准来考虑(从量税避不了，也不值得避，金额太小)。

同时，由于销售公司仍然是生产厂的控股甚至是全资子公司，由销售公司按照出厂价卖出去赚到的利润，依然是企业的。销售公司的进货价和卖出价之间的差额，就避开了20%的消费税。

这是一块巨大的收入，给地方政府(企业所得税和地方持股获利)和企业增加大量收入。

后来，国税局给这个避税大法打了个补丁，消费税按照企业最终卖出价格的12%征收了。这补丁打过后，生产厂给销售公司的结算价格，如果在最终卖出价格的60%以内，已经不影响消费税的多少，起不到避税作用了。

如果销售公司是全资子公司，那么结算价是多少都无关紧要，利润留在生产本部(母公司或某专职生产的子公司)还是留在销售公司，对于股东而言是一回事，毫无区别。

但是，如果销售公司不是全资子公司，对于股份公司股东而言，就宁愿利润留在母公司，而不是销售公司。因为留在销售公司的净利润，会被持少数股权的股东先抽头一次。

这个比例虽然不高，但总金额惊人。以2021年为例，茅台酒销售公司净利润是480亿元，茅台集团额外拿走的5%就是24亿元。要知道A股上市的白酒公司里，年度净利润超过24亿元的仅有茅五洋泸汾五大名酒，连排名第六的古井贡酒年度净利润也没有达到！

所以，如果从上市公司股东利益角度考虑，茅台以最终售价的60%作为生产部门和销售公司的结算价，是最利于上市公司利益的。

然而，由于历史原因，这个结算价一贯相当低，大量的利润都留在了销售公司里，大家也已经习惯和默认了。有多低？我粗略地将最近四年母公司利润表营业成本、营业收入，与合并利润表的白酒业务的营业成本、营业收入做个对比，大致可以看出来。

合并利润表的营业成本和母公司营业成本差异很小，这是当然的事情。茅台合并范围内卖出去的每一瓶酒，都是母公司生产出来的。细微的差异，是母公司卖给销售公司和销售公司实现销售的时间差，跨越12月31日造成的。

观察之后，大致可以发现，母公司与销售公司之间的结算价格，大致就是最终卖出价格的1/3左右(均为不含增值税口径)。

如前文所述，在60%以内实际上已经没有避税效果，仅剩下向销售公司输送利益这一个作用。只不过大家都习惯了，默认了，没人细究此事。

然而2022年半年报，茅台居然大幅减少了少数股东当期损益。证据就是母公司利润表，从营业收入和营业成本的两组数据可以看出，2021年上半年，卖给销售公司41.6亿元成本的产品，作价141亿元。如果按照这个价格体系，2022年上半年卖出48.9亿元成本的产品，作价应该是165.7亿元(141/41.6×48.9)。但是，母公司的实际营业收入是339.7亿元，翻倍了(2.05倍)。它很简单的证明，母公司与销售公司之间的结算价格翻倍了。

考虑到2021年上半年，母公司营收141亿元的同时，合并利润表白酒营收是491亿元，大致占比29%，结合前面“结算价格为终端售价的60%及以下失去避税意义”的观点，我推测从2022年开始，母公司和销售公司之间的结算价格，就设置为终端售价的60%了。而此处2.05倍的那个0.05倍误差，是由于产品结构略有不同造成的。

如果这个推论属实，以后的报表里，大致就是合并利润表的营业收入与母公司营业收入基本维持100:60附近小幅波动的结构。是不是这样的呢？只能持续观察后面的报表。

并非直销提价所致

为什么这个数据变化不能是直销提价造成的呢？

我在阅读半年报的过程中，首先也是这样假设的。不过，我不是假设直销。因为直销业务的营收，一直就是算在销售公司内部的。如果销售公司和母公司结算价不变的话，直销提价本身会先增加销售公司的收入和利润。

直销一直是销售公司下属的业务，母公司贵州茅台手中并没有一个100%控股的直销公司，这是茅台销售体系的事实情况。而且，其实从数字上也很容易观察。

2022年半年报显示，合并范围内，茅台酒销售收入共计499.6亿元。其中由茅台销售公司实现的营业收入是479亿元。而按照渠道划分，直销收入是209亿元。如果直销不在销售公司体系里，499.6-209=290.6亿元，凑不够销售公司479亿元的营业收入。

哪怕拒绝认同直销以茅台酒为主的事实，将系列酒的全部76亿元营收当做全部是直销部门完成，那么直销部门至少也实现了209-76=133亿元茅台酒的销售。从499.6亿元茅台酒销售里，减掉这133亿元，依然不够销售公司479亿元的营收。

实际上销售公司的营收清楚简单，就是全部茅台酒499.6亿元，减去进出口公司大约20亿元茅台酒出口(20.66亿元里包含少量系列酒)，剩下的479亿元全部是经过销售公司实现的，包括直销部分。

在我发现少数股东损益减少，及母公司营收大增的数据特征后，第一直觉是难道将2022年二季度上线的i茅台APP相关销售由母公司直接掌握，导致母公司营收大增，少数股东损益大减？

但看过数据后，又否定了这种推测，因为i茅台上半年一共才实现了44.16亿元营收，就是全部算给母公司，也无法解释母公司营收翻倍的异常现象。况且，这同样也会面对和销售公司数据无法吻合的问题。

综上所述，我个人认为，2022年上半年茅台股份公司生产本部，将和销售公司的内部结算价上调了100%。从而导致茅台集团持有5%销售公司股权，对应的少数股东损益和年度分红都将出现大幅下滑。

这件事，不仅是公正合理的，也是有利于上市公司股东的。但由于它事实上是帮助上市公司股东，从茅台集团的既得利益里抢回部分蛋糕。这件事情能否持续？只能继续保持观察。

（文章来源：证券市场周刊）

文章来源：证券市场周刊