申万宏源：房租涨需求热 美联储加息或坐上“过山车”

申万宏源发布研究报告称，美国9月核心CPI再创新高，房租比油价更令人担忧。美国9月CPI季调同比持平上月，在油价回落的情况下，房租环比涨幅扩大，令核心通胀再创四十年新高。鉴于全球原油供给收缩、房租高涨幅或再持续一年，2023年美国通胀形势仍然较为严峻。该行认为在当前的供需、通胀数据结构下，美联储11月再度超常规加息75BP、12月会议加息50BP、2023年再度小幅加息或维持不变的概率是大幅提升的。

申万宏源主要观点如下：

9月美国零售维持高增，货币紧缩尚未扭转消费过热。

9月美国零售同比增速小幅回落，但三年平均增长趋势维持高位，美联储加速加息半年仍难以扭转因疫情中过度财政补贴而导致的居民商品消费需求过热。10月14日公布的美国9月零售和食品服务季调三年平均增速较8月上行0.2个百分点至9.7%。零售结构显示耐用商品消费仍持续过热，9月对总零售三年平均增速的贡献小幅上行0.1个百分点至2.3%，与5月以来的月均贡献持平。考虑到9月全球能源价格均有所回落，9月美国扣除价格因素的实际零售三年平均增长趋势甚至可能有所反弹。

一次性巨额财政补贴往往转化为居民储蓄增加，一方面抬升了居民对未来薪资增速的预期，另一方面也会在此后较长时间内形成较为平滑的消费需求过热，特别是在疫情持续蔓延的背景下，商品消费需求的过热就可能持续更长时间。上述两大因素又可能相互交织，强化薪资通胀螺旋，倒逼美联储进一步陡峭化其加息路径。美国今年至目前的情况显示，用后期货币紧缩的方式来抵消前期财政巨额赤字、过度补贴居民部门所导致的需求过热，可能令经济和金融市场面临更大的长期抑制风险。

美国9月核心CPI再创新高，房租比油价更令人担忧。

美国9月CPI季调同比持平上月，在油价回落的情况下，房租环比涨幅扩大，令核心通胀再创四十年新高。据美国劳工局当地时间10月13日公布数据，美国9月CPI季调同比8.2%，与上月持平，维持于今年以来的高位区间。鉴于全球原油供给收缩、房租高涨幅或再持续一年，2023年美国通胀形势仍然较为严峻。1)三季度全球原油供给好于预期的情况近期已随着OPEC制定200万桶/日减产计划而方向性扭转，原油价格或将维持高位至明年上半年。全球原油市场或将再度进入紧平衡状态，即便美国中期选举利好共和党，美国页岩油的潜在大幅增产也很难在明年年中前出现，原油价格维持在90美元/桶以上(布油)高位的概率较大。2)美国房租价格滞后于房价约五个季度，疫情中货币政策过度宽松导致的房价泡沫仍将令美国房租同比涨幅维持高位约一年左右。

美加息“过山车”：先大幅抬升、2024年或大幅降息。

除上述油价、房租两大因素之外，美国居民仍保有远超正常水平的储蓄，因而导致持续更久的商品消费需求过热局面，也可能令美国CPI通胀维持高位更长时间。美国居民在疫情期间美国超常规财政扩张期内积累的过度储蓄规模高达1.8万亿美元左右，从而供给端相对改善这一个因素仍无法令需求缺口快速收窄。供给侧相对其他发达经济体更好的表现也意味着薪资通胀螺旋可能持续时间更长。美联储11月再加息75BP、2023年全年小幅加息或维持利率水平不变的概率大幅提升。

美联储9月会议纪要中提到短期通胀四大上行风险：劳动力市场紧张、能源价格上涨、供应链扰动、及服务(房租)价格韧性。尽管部分参与者担忧货币政策可能对经济造成过度的抑制作用，但这在7月会议纪要中已有所提及，并且当前美联储强调以较新的经济数据作为未来决策的核心考虑，在当前的供需、通胀数据结构下，美联储11月再度超常规加息75BP、12月会议加息50BP、2023年再度小幅加息或维持不变的概率是大幅提升的。

但更加陡峭的加息路径可能令2023年美国居民消费需求回落速度加快，并可能通过进一步抑制房价，令23年4季度以后美国房租价格涨幅下滑更快，从而可能令美联储在2024年以与左侧类似的斜率逆转为实施大幅降息。美元指数走强可能对人民币兑美元汇率形成较大压力，但国内资本账户开放程度有限，疫情期间企业部门借入外债较为克制，制造业产业链主动升级，美联储本轮紧缩对我国货币政策的外溢性影响很小，人民币有效汇率有望维持在当前的历史较高水平附近，预计至年底CNY可能在7-7.1附近继续拉锯。

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