2022年我们面临了前所未有的挑战，国内经历了“疫情和地产危机”，海外经历了“40 年以来的大通胀”，美联储经历了“沃尔克时刻”，俄乌战争造成了“人道主义灾难”。在此背景下，全球股债双杀，A 股同样承压。但是站在当下，A股迎来了四大转机，一是中国防疫政策重大优化，二是中国地产政策全面转向，三是海外通胀确认了拐点，四是美联储紧缩政策在退坡。尽管未来经济重启之路仍面临阻力，市场信心重塑也并非一帆风顺，但我们对2023 年的市场充满了期待。
展望2023年的宏观环境，我们认为有三个重要特征：中国经济非典型的复苏；经济发展和安全的交替；美联储加息将进入尾声。
中国经济非典型的复苏— 两大变化。1）消费修复一马当先。一是在防疫优化下，消费将迎来内生修复。二是政策端有望支持消费。三是超额储蓄释放有望助力消费。2）地产拖累明显收窄。一是本轮地产行业短期或存超调。二是政策端已经全面转向。
经济发展和安全的交替—双层含义。1）发展经济：2023 年首要工作是推动经济整体好转，做好经济工作，着力扩大国内需求，实现量的合理增长。我们预计，2023 年GDP 将实现5%左右的增长。具体方式：一是通过加大宏观政策调控力度来实现。二是通过多个方面提振市场信心来实现。2）保障安全：2023在保证量的合理增长之上，后续工作有望转向质的有效提升。全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，加快构建国家安全体系。我们预计，核心领域和产业链有望受到政策扶持。具体措施：一是完善新型举国体制，加大对核心领域的基础研究投资，以实现技术自主可控。二是发挥政府的组织和协调作用，突出企业科技创新的主体地位，形成“科技-产业-金融”的良性循环。
美联储加息将进入尾声—两个层面。1）2023年美国经济预计将陷入衰退。一是消费和投资占美国GDP 约90%，目前先行指标中，消费者信心指数、制造业PMI 均指向美国大概率明年步入衰退。二是从金融条件来看，10Y-3M 期限利差隐含衰退预期，1980 年以来，平均领先13 个月，该指标也指向美国明年下半年存在衰退。2）2023 年美国通胀压力有望缓减，美联储上半年预计将暂停加息。一是虽然美国核心通胀仍具有韧性，但已经迎来了拐点。美国核心通胀中核心商品随着供应链缓减和需求走弱已经从高位大幅回落。二是房租由于租约重置速度慢，目前趋势仍在上行，但是从房价的急剧下跌和领先18 月的特征来看，明年年中房租势必将开始下行。而核心服务较为棘手，目前美国劳动力市场存在缺口，所以具有粘性。但是可以预见的是，随着美联储紧缩效应的滞后体现，在明年某个时点就业市场和工资也会有所放缓。三是美联储在2022 年12 月已经放缓加息节奏。后续随着通胀的回落和经济压力加大，我们预计2023 年上半年美联储有望暂停加息，而在下半年则有望迎来重要的观察窗口-宽松预期。
1、看好哪些投资主线
消费链。海外经验启示：1）从防疫优化到完全共存，消费服务虽有波折，但具有景气修复的趋势。2）疫情反复的影响趋于减弱，但疫后修复具有一定的天花板。3）结构上，可选消费品、线下聚集型服务弹性更大。4）落实到投资，直至消费服务恢复看到天花板之前，可选消费具有明显的超额收益，之后会切换至必选消费占优。5）中国本轮在2022Q4 采取主动放松，预计2023Q1 疫情将达峰，随后两个季度预计消费将持续修复。
投资主线二：地产链。历史对比启示：1）地产行业处于历史大底，本轮的特点，“量”调整幅度更深，“价”调整相对温和，“政策”出手的时间更晚。所以，本轮供给侧出清程度更彻底，根据统计，截至2022 年11 月，出险房企占比高达30%。2）与过往政策调控不同，本轮政策“强调保民生”和“支持刚性和改善性住房”，产业链β属性减弱。虽然融资政策已全开，但未来只有强信用主体才能实现资源积累，并充分享受后续需求侧的修复。3）落实到投资，一方面地产链会经历先供给侧修复逻辑，后过渡到需求侧改善逻辑。另一方面产业链龙头公司未来有望率先走出谷底，享受估值溢价。
投资主线三：安全链。驱动因素推演：1）政策端：当前政策思路是统筹安全与发展，2023 年前期的工作重心在恢复经济增长，后期的重心可能切换到高质量发展上和构建国家安全体系上。2）分子端：安全链以科技制造为代表，其盈利优势一般体现在一季报之后，从市场节奏看，近些年科技制造的投资主线多分布在5-9 月份。3）分母端：2023 年下半年，市场有望迎来宽松交易。复盘历史，在美联储暂停加息之后，海外流动性敏感的风险资产有望迎来修复。
2、看好哪些行业
可选消费：1）近几年在疫情反复和经济承压的环境下，居民的消费场景与消费意愿均受到较大负面影响，但随着国内防疫政策的放开调整，叠加稳增长和扩大内需政策的落地，市场对于明年经济和消费复苏的信心逐渐增强。2）参考海外主要国家的消费复苏路径，各国防疫政策调整节奏略有差别，但放开后消费整体趋势向上。3）我们认为在冲击期过后，消费震荡向上复苏的方向是明确的，逐渐布局消费复苏中有确定性逻辑的板块，如社服、餐饮、白酒、啤酒等，长期看好消费龙头公司集中度提升与结构升级的机会。
建材：2022 年底政策对房地产态度转向以来，预期2023 年压制板块的3 大因素都在缓解，从而可能迎来业绩与估值的双重提升：1）资产负债表中的坏账计提问题，随着下游地产商风险化解，有望明显改善；2）利润表中的业绩增速问题，行业供给侧改善，需求侧随着销售逐渐企稳恢复，建材业绩也有望修复；3）成本端的原材料价格问题逐步缓解，2022 年能源危机带来的能源、原材料价格飙升使得建材利润率承压的问题有望改善。
新材料：制冷剂会破坏臭氧层并造成温室效应，全球逐步减少传统制冷剂的用量，同时开发新型制冷剂。中国正处于二代制冷剂向三代制冷剂过渡的时期，二代制冷剂配额已经确定，年产量已削减至基准值的65%；三代制冷剂处于配额制定的时期（2020-2022），企业配额与2020-2022 年平均销量市占率正相关，国内制冷剂企业为了抢占市场份额，不惜以低价销售制冷剂，平均单吨亏损2000-4000 元，进入2023 年，配额基准期结束，企业将通过提价来恢复三代制冷剂的盈利水平，行业景气度向上。
互联网：进入2023 年，整个互联网版块将逐步进入“政策见底回升+业绩见底回升”的双击局面。1）政策见底：从集中监管到支持平台经济健康发展。2022 年8 月政治局会议提出“平台企业垄断&不正当竞争、防止资本无序扩张初见成效”、12 月中央经济工作会议提到“2021 年反垄断工作成效明显，政策风险开始明显缓释，逐步进入政策回暖期。2）业绩见底：在监管压力、消费疲软、疫情反复扰动的影响下，互联网公司业绩在2022Q2见底，2022Q3 多家公司实现超预期，主因消费的逐步恢复及降本增效的推进。
储能：随着全球各地可再生能源发电占比提升，各国对储能的政策支持力度也不断加大，储能装机呈现井喷状态。2022 年国内储能EPC 中标量已超过20GWh，美国储能自2020 年底以来几乎一直处于翻倍以上增长中。2023 年，储能产业链还将充分受益于碳酸锂、硅料等上游材料的降价。目前锂电池占储能系统成本的60%以上，硅料占光伏组件售价的30%以上，如果这两部分明显降价，储能产业链的盈利状况将有显著好转。
本文编选自“朝阳永续”微信公众号，作者：朝阳君，智通财经编辑：杨万林。
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