预测一：2023年，各类头部银行均能提估值，区域性银行靠业绩持续释放，股份行靠风险预期改善
看好银行板块在两大重要变化带动下的整体估值修复。地产风险上，目前房地产企业的信贷融资、债券融资和股权融资政策三箭齐发，托底信号十分明确，同时在保交楼政策深化和具体工作实施顺利推进下众多烂尾楼获得实质性解决方案，系统性风险预期的化解封住板块下行风险。2022年银行板块的下跌主要来自于地产风险，在目前0.59倍的历史估值底部下，地产风险预期的化解自11月以来已经开始推动板块整体估值修复，预计2023年在更明确更彻底的风险出清表现下估值修复将更进一步。向上来看，近日来多地多项防疫政策优化放松，叠加宏观预期改善下稳增长政策的继续延续，将有效激发实体企业信贷和零售消费信贷需求，信贷投放将呈现量增价稳的双重利好趋势，带动银行业营收改善。
配置上，建议把握头部区域性银行主线的同时，增加头部全国性银行配置。从板块内行情来看，预计2022年如此极端的分化行情在2023年将有所收敛，2023年各类型银行营收和信用成本预期均有改善空间，但是依然存在重点和节奏的差异。其中，预计优质区域性银行涨业绩、优质股份行修复超跌估值的第一波行情最为确定。
在第一波行情中，优质区域性银行更加充分的受益于防疫政策优化后被抑制的实体企业信贷需求的释放，同时显著更优的资产质量水平受益于地产风险化解后的估值修复逻辑确定性和弹性更强，信用成本预计将继续保持低位，支撑业绩增速领跑行业。
优质股份行的主要逻辑依靠地产风险改善带动的风险预期改善，但地产政策以托底防风险为主，2023年地产需求侧政策刺激下的销售恢复和防疫政策优化后的消费需求恢复均将利好股份行的营收表现，但相关信贷投放要产生明显的息差和营收贡献还是存在一定难度，优质头部股份行成长性基本面指标的落实仍需密切跟踪。
此外，随着2023年经济恢复态势和市场预期进一步走强，基本面较弱但估值极低的银行也有望迎来修复行情，但能否实现仍有待观察。
个股上，建议大小兼备、聚焦头部。区域性银行推荐成都银行、宁波银行、常熟银行、杭州银行、南京银行、江苏银行，股份行推荐兴业银行、平安银行、招商银行。
预测二：2023年银行净息差企稳态势明朗，城农商行在重定价影响下净息差表现更优
正常假设下，2023年重定价对于净息差的综合影响很小，降幅低于1bp。综合资负两端利率和重定价的影响，并根据不同情形进行敏感性假设分析。在正常假设下，负债端成本压降基本可以对冲贷款重定价的负面影响，净息差在重定价后预计降幅不超过1bp。乐观情形下，净息差预计将上升1.2bps，而悲观情形下，净息差预计降幅也仅为3bps。
城农商行在重定价影响下净息差表现更优。由于城农商行在资产端按揭占比较低，而负债端长期限高利率存款占比较高，因此在2023年年初重定价的影响下，资产端降幅更低而负债端成本压降成效更显著，共同助推净息差企稳回升。正常假设下，城商行和农商行净息差将分别上升1.6bps和3.7bps，净息差企稳回升的节奏更加靠前、趋势确定性更强。
预测三：全面注册制蓄势待发，股权融资占比提升可期
实行全面注册制有其政治上的确定性。自2018年党的十八届三中全会召开，推行股票发行注册制改革以来，资本市场已经在科创板、创业板、北交所中实现了注册制改革，经历多年改革和三年试点，政策方向基本已经可以确定。2022年初，证监会在全年立法工作计划中，把“落实中央经济工作会议关于全面实行股票发行注册制的决策部署，制定《首次公开发行股票注册管理办法》、《上市公司证券发行注册管理办法》等规章”作为首要目标；2022年8月，证监会主席易会满在《求是》杂志中表示，“目前来看，以信息披露为核心的注册制架构初步经受住了市场考验，配套制度和法治供给不断完善，全面实行股票发行注册制的条件已基本具备。”
实行全面注册制有其经济上的逻辑性：产业结构优化升级背景下，新兴产业的发展需要与之相匹配的金融产业。科技创新类型的企业在发展初期，往往研发投入高、风险成本大、盈利能力弱，依靠间接融资或传统核准制融资方式，比较难以按照合理方式给企业定价而发放贷款或上市交易，因此尤其需要多层次资本市场的建设来完成对该类企业的早期经营提供资金支持。而注册制以强调信息披露为核心、设置多元包容的发行条件，弱化对上市公司初始盈利能力、资产规模的要求，加强持续监管执法，从而实现IPO发行的常态化，甚至是退市机制的常态化，这与资本市场服务实体经济的逻辑相呼应。
全面注册制利好证券行业的具体逻辑在于：
1）原有制度下，IPO审核流程长，主板上市冲关多需要一年及以上时间，导致IPO审核受监管周期影响较大，而在注册制下，审批链条大大缩短，科创板上市流程只需要几个月，主板流程时间也大幅缩短至约一年内。IPO常态化发行使得投行收入的季节性趋于平滑。
2）注册制下，科技创新类企业上市难度降低，IPO融资需求也将保持持续增长；
3）注册制所配套的证券公司跟投制度创新，为券商自营投资带来确定性较高的业绩增量，而且由于跟投多为战略配售阶段进入，因此亏损概率较小，多数情况易于实现盈利。以2022年为例，尽管前三季度权益市场行情承压，但据Wind统计，22家参与科创板跟投较多的券商依然保有16.7亿元的浮盈。
4）注册制加快上市融资需求增加后，将成为资本市场持续扩容的基础，A股流通市值、成交额继续放大的可能性也随之增加，将带动证券公司财富管理业务收入增加。
预测四：头部券商在科创板做市中具有先发优势，预计一年左右带来业绩增量
科创板做市业务正式落地。2022年5月13日，证监会发布《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定》，同日上交所发布就业务细则公开征求意见，科创板做市制度正式落地。9月16日，科创板首批做市商获证监会核准批复，包括申万宏源、华泰证券、银河证券、中信建投、东方证券、财通证券、国信证券、国金证券等8家券商。10月13日，证监会批复第二批券商科创板做市商资格，增加了中信证券、国泰君安、招商证券、兴业证券、东吴证券、浙商证券等6家券商。
做市制度能够提升资本市场流动性，是服务实体经济重要阵地。科创板是“硬科技”、“新经济”企业的重要融资平台，战略地位极高、自身成长性极强，而做市制度是其连续竞价交易的补充，能够提升资本市场流动性，引导市场价格向内生价值波动，提高市场的稳定性。同时，科创板是证券公司服务实体经济的重要阵地，做好做强科创做市业务，是新时代下证券公司业务发展的题中之义。
头部券商在科创板做市中具有先发优势，预计一年左右带来业绩增量。由于做市交易试点对于券商的资本要求、研究能力、报价策略、风险管理等具有严格条件要求，外加严格的牌照壁垒（近12个月净资本≥100亿，连续三年分类评级AA等要求），使得合规风控良好的头部券商将具备先发优势，自营业务将迎来增量空间。按照试点名单，目前获批的14家券商为申万宏源、华泰证券、银河证券、中信建投、东方证券、财通证券、国信证券、国金证券、中信证券、国泰君安、招商证券、兴业证券、东吴证券、浙商证券。根据目前各家券商参与进展和试点时间进程，头部券商该业务业绩初步兑现的时间点或在未来一年左右。
预测五：个人养老金具备潜力，预示机构化的长期方向
个人养老金制度建设持续推进，养老第三支柱正式落地。个人养老金作为养老第三支柱从2016年4月证监会首次提出；2018年开启个人税收递延型商业养老保险试点。从2022年4月首次确立个人养老金制度，到2022年11月《个人养老金实施办法》、《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》、《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法（征求意见稿）》和《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》发布，标志养老第三支柱正式落地，仅历时7个月，政策进展顺利。
人口老龄化带来的养老需求增长，是驱动养老金业务发展的最核心变量，当前的环境约束并非不可变化，短期虽难对券商有实际业绩改善，但长期来看，将成为机构投资者扩容的重要方向。近年来，国内人口老龄化程度加速，社会养老需求增加，第一支柱兑付压力加大，二支柱发展不足，导致政策大力推动个人养老金账户发展的概率较高，养老金账户能够为资本市场提供长久期的批量、增量资金，将部分社会闲余资金吸引入市，通过管理人进行投资，从而提升公募基金等机构投资人的管理规模，为证券行业贡献长期市场增量。
预测六：寿险，2023开门红有望超预期
目前已有险企推出2023年开门红产品，除了此前常见的年金险、两全险外，还包括了增额终身寿险，目前销售进展符合预期。从目前已发布的开门红产品来看，国寿的开门红产品主打年金险+两全险，平安主打年金险+增额终身寿险，友邦主打重疾险+年金险，人保主打两全险。年金险可提供稳健收益率，两全险和增额终身寿险则可兼顾储蓄和保障功能，其中平安推出的增额终身寿险基本保险金额可按照3.5%年复利增长，对客户吸引力较强。
2023年开门红表现的主要不确定性来自居民需求能否回暖以及代理人脱落。一方面，局部地区疫情反复对居民收入水平产生一定影响，而且居民对未来收入不确定性的预期增加后支出意愿可能下降；另一方面，2022年上市险企代理人规模仍在下降，已脱落代理人的客户资源存在流失风险。
但以上因素已有边际改善，且竞品走弱亦为开门红提供了良好的外部环境，2023年开门红表现仍然值得期待。从需求端来看，近期防疫政策已有优化，坚定“动态清零”总方针的前提下，更加强调精准有效，预计未来疫情反复对居民收入的负面影响将有所改善，进而提振需求；从供给端来看，代理人队伍规模虽有下滑，但脱落代理人主要是低产能群体，优质人力相对稳定，叠加险企纷纷发力优增、内部赋能，代理人队伍产能预计有所提升；从外部环境来看，资本市场波动较为剧烈，股票、基金收益率波动性亦随之提升，而近期随着债市调整，理财产品净值纷纷出现回撤，居民对理财产品的“刚兑”预期逐步被打破。整体来看，当前可实现长期稳健投资收益的选择较为稀缺，而保险产品是当前少数可为个人投资者提供确定性收益的投资选择之一，预计可在竞品走弱的背景下取得较好的销售结果，2023年开门红表现值得期待。
预测七：个人养老金制度落地，“保险+养老”未来可期
个人养老金制度落地，养老金融未来发展空间广阔。长期以来，我国居民的养老金过于依赖以基本养老保险为主的第一支柱，第二支柱覆盖人群有限，第三支柱尚未形成统一的制度体系、享受税收优惠政策的产品类型有限。随着人口老龄化程度的加深，基本养老保险基金面临较大支出压力，长期来看提升空间有限，居民仅仅依靠基本养老保险难以实现较高的晚年生活水平。在此背景之下，我国第三支柱养老金政策体系加速完善，今年以来密集出台了多项与个人养老金制度有关的文件，制度框架基本形成。个人养老金制度通过税收优惠政策引导居民自主为晚年生活做储备，有助于提升居民老年生活水平，并且在我国庞大的人口基数下，该政策也为银行、券商、基金、保险等各类金融机构提供了巨大的发展机遇。
个人养老金保险产品包括年金保险和两全保险，需满足：1）保险期间不短于5年；2）保险责任限于生存保险金给付、满期保险金给付、死亡、全残、达到失能或护理状态；3）能够提供趸交、期交或不定期交费等方式满足个人养老金制度参加人交费要求；4）银保监会规定的其他要求。银保信官网显示，首批个人养老金保险产品共有7款，均为此前试点的专属商业养老保险，来自5家险企，包括中国人寿、中国人保、中国太平（含太平人寿和太平养老）、泰康人寿和国民养老，其中中国太平和泰康人寿分别有2款产品入围，其余险企均为1款产品。
首批个人养老金保险产品形态为变额年金，产品收益具有“保证+浮动”的特点，既能保证稳健收益的下限，又能带来提高收益上限的可能性。当前的个人养老金保险产品一般会提供稳健型组合和进取型组合供投资者选择，其中稳健型组合的保证利率为2%-3%，进取型组合为0%-0.55%。首批7款个人养老金保险产品中，有4款是2021年推出，依据其公布的2021年度结算利率，稳健组合的结算利率在4%-6%，进取组合的结算利率在5%-6.1%，个人养老金保险产品的收益表现也较有吸引力。
相比于其他个人养老金产品，当前个人养老金保险产品的主要优势在于：1）可为投资者提供保底收益率，满足居民财富稳健增值需求；2）提供多个投资组合供投资者选择，投资者可根据自身风险偏好灵活选择对不同投资组合的投资比例，一站式匹配投资者的差异化风险偏好；3）保险责任涵盖全残、失能等，具备一定风险保障功能。
相比于其他产品发行机构，保险公司在投资方面具有如下优势：1）大体量、长期资金管理能力。保险资金期限长、规模大，长期以来在长期大类资产配置、投资风险管理和跨周期稳健投资等方面形成了长期且独特的能力优势，与个人养老金产品的长期投资属性相匹配。2）长期稳定的绝对收益获取能力。保险资金的负债属性决定了保险资金的投资体系要以长期稳定绝对收益为导向，在我国当前投资者教育和养老意识条件下，预计个人养老金制度推行初期参与人对于投资收益稳健性更加重视。3）大类资产配置和多品种投资能力。保险资管相对于其他主体来说，资产配置的能力比较突出。保险的资金投资范围相对较广，包括现金、股票、债券、另类资产、衍生品等，投资期限较长。因此，保险资管公司一直较为注重配置型投资，有专门的战略战术相结合的资产配置决策体系。
预测八：2023年车险保费有望实现6%以上的增速，景气度有望延续
（1）新车销量增速有望提升，推动汽车保有量持续增长。
从“量”的角度来看，受疫情影响汽车产销受阻、居民收入下降耐用品消费意愿下滑和汽车保有量快速提升市场趋于饱和等多重因素影响，根据公安部数据统计2021年第二季度开始我国汽车保有量同比增速回落至6%左右的水平。但截至2020底我国汽车人均保有量仅为195辆/千人，仍有较大提升空间；且随着政策支持下新能源车的逐渐普及，新能源车新车销量仍有望维持较高增速。我们预计随着我国疫情防控措施的逐步调整和宏观经济的回暖，以新能源车为主的新车销量增速有望进一步提升，推动汽车保有量实现5%以上的同比增长。
（2）综改影响逐渐出清，新能源车渗透率提升推动车均保费企稳回升。
从“价”的角度来看，自2020年9月19日《关于实施车险综合改革的指导意见》正式实施起，车险附加费用率下降，20Q3开始车均保费明显承压。但随着车险综改逐渐推进行业竞争逐渐回归理性，行业车均保费水平趋于稳定；同时随着新能源车渗透率的逐渐提升，新能源车险较高的件均保费亦推动车均保费的企稳回升。以银保监会统计的保费收入÷保单件数作为行业车均保费计算，2022年前10月行业车均保费为1393.96元，相较于2021年的1371.62元已呈现出企稳回升态势，车险综改影响逐渐得到出清。综上所述，我们预计随着未来车均保费企稳回升态势得到延续，叠加机动车保有量维持5%以上的同比增速，在机动车商业险投保率维持稳定的中性预期下2023年车险保费将实现6%以上的同比增速。
预测九：准备金提取充分，疫情防控措施调整后有望平滑收益
2022年，受局部地区疫情反复影响汽车出行下降，车险赔付率大幅改善，带动综合成本率下降至较低水平。在此背景下上市险企审慎增提了未决赔款准备金以平滑疫情对车险业务的一次性影响。以未决赔款准备金率=未决赔款准备金/已赚保费口径计算，2022年上半年财险“老三家”未决赔款准备金率分别为83.87%/85.68%/87.34%，同比分别+7.36pct/+5.55pct/+2.87pct。我们认为险企2022年增提的未决赔款准备金在一定程度上已经剔除了2022年疫情反复汽车出行下降的影响；展望2023年随着防疫措施的逐步调整和汽车出行的逐步恢复，2022年积累的准备金有望逐步释放从而平滑险企的赔付率水平；我们预计疫情防控措施的调整将不会导致车险赔付率和综合成本率表现大幅超过市场预期。
预测十：权益市场和长端利率均有望回升，带动险企权益和固收类投资收益反弹
防疫政策持续优化，预计未来防疫政策对正常经济活动的影响会逐步降低，利好宏观经济持续复苏，进而带动长端利率上行，权益市场亦有望回暖。中共中央政治局常务委员会11月10日召开会议，会议主旨是在坚持原有策略和方针不变的基础上，高效统筹疫情防控和经济社会发展。会议提出，进一步优化调整防控措施，包括在“隔离转运、核酸检测、人员流动、医疗服务、疫苗接种、服务保障企业和校园等疫情防控、滞留人员疏解”等方面采取更为精准的举措。防疫政策优化中长期有利于宏观经济修复，长端利率有望触底回升，进而带动险企投资端回暖。但仍需注意，经济复苏是一个循序渐进的过程，而且疫情防控措施优化后确诊人数的变化对经济运行的影响仍存在一定不确定性，叠加经济复苏过程中货币政策可能仍将保持相对宽松的状态，因此长端利率长期来看预计有上行空间，但短期仍需观察。
房企融资利好政策频出，有助于地产风险缓释，险企的房地产相关投资敞口迎来边际改善。11月以来，房企融资相关利好政策密集发布，推动房企债权和股权融资市场的修复，有效缓解房企的流动性压力，险企的地产相关投资敞口风险有所缓释。
本文转载自“中信建投证券研究”微信公众号；智通财经编辑：黄晓冬。
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