中信建投证券：政策“组合拳”落地超预期有望推动地产销售改善和价格预期趋稳

中信建投证券发布研究报告称，地产相关政策组合拳落地超市场预期，体现当前政策稳楼市扩内需的决心，政策在金九银十旺季来临前落地，有望推动地产销售改善和价格预期趋稳。展望后期在需求依旧偏弱且去年同期疫后复产加速带来的高基数影响下，Q3有望成为本轮周期盈利底，Q4企稳回暖可期，市场底部夯实。短期而言顺周期行情表现有望占优：1）地产销售预期边际改善，关注地产链（钢铁/水泥/消费建材/家居/厨电）估值修复；2）房价预期企稳，存量房贷利率调整，利好中端消费（白酒/医美）景气边际改善。

中信建投证券主要观点如下：

近期地产系列稳需求政策出台，主要包括：

“认房不认贷”落地：8月25日，住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，通知明确，居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。此项政策作为政策工具，纳入“一城一策”工具箱，供城市自主选用。截止8月31日，一线城市中已有深圳、广州跟进。

存量房贷利率调整：8月31日，中国人民银行、金融监管总局联合发布《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，通知明确，自9月25日起，符合相关条件的存量房贷借款人，可向金融机构提出申请，既可以变更合同约定的住房贷款利率加点幅度，也可以由银行新发放贷款置换存量贷款。新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在贷款市场报价利率（LPR）上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。

住房信贷政策放松：8月31日，中国人民银行、国家金融监督管理总局发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》，涉及两项重要内容：1）对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于30%；2）首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行，二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率加20个基点。中国人民银行、国家金融监督管理总局各派出机构按照因城施策原则，指导各省级市场利率定价自律机制，根据辖区内各城市房地产市场形势及当地政府调控要求，自主确定辖区内各城市首套和二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例和利率下限。

该行认为，地产相关政策组合拳落地超市场预期，体现当前政策稳楼市扩内需的决心，政策在金九银十旺季来临前落地，有望推动地产销售改善和价格预期趋稳。

回顾与本轮更为相似的，基本面持续低迷后地产政策大幅放松的2014年：高库存低需求压力下，地产政策于Q2起开始转向，各城市陆续取消限购；930新政政策大幅加码，1）在信贷政策上重启“认贷不认房”，2）贷款最低首付比例降至30%，3）利率下限降至贷款基准利率的0.7倍，同时央行货币政策配合开启降息、降准周期。政策自Q2开始放松后，基本面滞后约2~3个季度企稳，其中因城施策限购放松带动的增量相对有限，930新政后加速企稳。重点房企2014Q4销售增速转暖，一二线城市于11月实现商品房销售面积同比的正增长，在其带动下整体行业基本面于2015年2月触底（商品房销售面积累计同比-16.3%）后正式开启回暖周期，4月转正，但三四线城市表现依旧偏弱。地产链上，开工链中挖掘机销量同比增速同步于地产销售面积增速触底，但持续负增。

2015-2016年政策再加码，2015年330政策央行、住建部和原银监会发文二套房商贷最低首付比例降至40%，6月国务院颁布《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》，棚改补偿模式转向货币安置优先，成为三、四线城市去库存的重要驱动；2016年2月央行、银监会授权非“限购”措施城市首套、二套房商贷最低首付比例可分别降至20%、30%。至16年开工、竣工陆续回暖。地产链板块景气回暖周期整体滞后于地产。竣工链上建材类零售额同比、空调销量同比基本于15年12月触底，16年起伴随竣工增速回暖而回升。同时，16年起新开工转暖、供改推动，螺纹钢/玻璃期货价、水泥价格（水泥价格指数）分别于15年12月、16年3月触底回暖。

在此期间行情表现分为三段：

政策转向（14.02）-930新政全面宽松（14.09）：基本面未验证，开工链反弹幅度靠前。地产链上工业金属、装修建材、普钢表现居前且均录得正收益；竣工链家居、家电则整体表现一般。在此阶段地产基本面并未发生明显改善，但几次政策放松表态前后（3月政府工作报告、7月住建部提出千方百计去库存）地产链均迎来不错的相对收益行情，从反弹的幅度看，也是开工链中如普钢、水泥表现更优。

930新政全面宽松（14.09）-行业基本面触底（15.02)：伴随基本面触底竣工链行情逐步启动。930新政全面放松限贷政策，且在10月7日海南三亚解除限购后，全国仅余北上广深尚执行限购。从区间涨幅来看，14Q4整体依旧是开工链更优，如工程机械；钢铁区间涨跌幅靠前主要受益彼时风格影响。同时行业基本面开始逐步改善，一二线城市于11月实现商品房销售面积同比的正增长，建材类零售额同比、空调销量同比基本于15年12月触底，竣工链表现开始启动，自15年初起开始强于开工链。

基本面触底回升（15.02)-销售面积增速上行高点（16.04）：竣工链板块更具备延续性。商品房销售持续回暖，地产共实现超额收益11.3%；地产链中家居、玻璃、装修建材及白电等竣工链品种表现靠前，顺周期品受基本面低迷、风格切换影响大幅回撤。

不可否认的是在当前的城镇化渗透率、居民杠杆水平、供需形势变化等因素制约下地产基本面改善幅度将不及以往周期，但政策托底经济导向明确，展望后期在需求依旧偏弱且去年同期疫后复产加速带来的高基数影响下，Q3有望成为本轮周期盈利底，Q4企稳回暖可期，市场底部夯实。短期而言顺周期行情表现有望占优：1）地产销售预期边际改善，关注地产链（钢铁/水泥/消费建材/家居/厨电）估值修复；2）房价预期企稳，存量房贷利率调整，利好中端消费（白酒/医美）景气边际改善。

风险提示：

（1）地缘政治风险。如果中美关系管理不善，可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。（2）海外美联储紧缩程度超预期。如果美国经济持续保持韧性，劳动力市场、零售等经济数据表现亮眼，那么美国衰退风险或将面临重估，同时通胀风险也将面临反弹，美联储紧缩抗通胀之路继续，全球流动性宽松不及预期，国内权益市场分母端难免也将承压。（3）国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，长期积累的城投偿债风险面临发酵，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。