中国旺旺（00151）：“回购狂魔”，股价难“旺”

2023年，中国旺旺（00151）再度化身“回购狂魔”。

智通财经APP数据显示，3月10日-12月14日，中国旺旺已累计进行32次股份回购，累计回购4566.4万股，占总股本的0.39%。

然而，投资者似乎已经对中国旺旺的股份回购产生“审美疲劳”。近期，公司股价一度下探至4.25港元年内低点，较年内高点下跌22.4%，较2022年高点下跌45.4%。

业绩回暖难掩颓势

据智通财经APP观察，中国旺旺的股价表现实际上与公司近期业绩表现相背离。据中国旺旺发布的截至2023年9月30日止六个月业绩，公司实现收益112.75亿元(人民币，下同)，同比增长4.1%;公司权益持有人应占利润17.32亿元，同比增长8.5%。反观2022财年，公司实现收益229.28亿元，同比减少4.4%;公司权益持有人应占利润约33.72亿元，同比减少19.8%。

分产品来看，中国旺旺主要运营四类产品，分别是米果产品，包括糖衣烧米饼、咸酥米饼及油炸小食、大礼包;乳品及饮料，包括风味牛奶、常温酸奶、乳酸饮料、即食咖啡、果汁饮料、运动饮料、凉茶及奶粉;休闲食品，包括糖果、冰品、小馒头和果冻、果仁等;其他产品，主要为酒类等。

其中，乳品及饮料类收益为公司的收入大头，可为中国旺旺贡献一大半的营业收入，而米果类收益、休闲食品类收益及其他产品收益则分别次之。据财务数据显示，2023财年上半年，中国旺旺乳品及饮料类收入为60.97亿元，同比增长7.1%，占营收比重54%；其中“旺仔牛奶”收益同比成长中至高个位数。米果大类收入同比成长4.5%，达到20.6亿元，其中主品牌米果增长中个位数。休闲食品类收益同比衰退1.5%至30.12亿元。

智通财经APP了解到，中国旺旺上半财年业绩增长明显回暖，主要有三大原因：一是品牌革新；二是销售渠道革新；三是发力海外市场。

在品牌建设层面，中国旺旺作为一个发展数十年的食品品牌，其品牌老化长期受到市场诟病。但公司并未放任品牌老去。公司在财报中表示，公司实施品牌差异化策略，拓宽消费者的年龄层，推出针对母婴、幼儿、银发、女性、健身族等的差异化子品牌，满足消费者多元化需求。公司近5年内推出新品已占2023财年上半年收益近双位数。例如“冻痴”、“双层QQ糖”，“浪味仙创意花式薯卷”、“牛奶糖－街饮系列”等产品。

在渠道建设层面，2023财年上半年，中国旺旺新兴渠道拓展终端网点覆盖，其中自动售货机机器升级、内容电商、OEM等渠道。内容电商、社交电商透由热点话题互动及产品内容推广。此外，2023财年上半年中国旺旺海外业务收入实现高双位数成长。越南工厂作为重要的海外生产基地，已开始承接海外订单。目前越南、泰国、印尼、德国及北美5家海外附属公司已投入运营。

长期成长趋势未明朗

即便如此，中国旺旺股价表现仍然不能给出令人满意的答卷，个中缘由值得玩味。

站在中国旺旺的角度，公司的业绩早已进入“滞涨期”。2018财年，中国旺旺实现收入207.12亿元，到2022财年，公司收入仅提升至229.28亿元；期间税后净利润从34.63亿元下滑至33.63亿元。由此可见，尽管中国旺旺在多维度调整经营策略，但公司仍在凭借以往的爆款产品“啃老本”。

据弗若斯特沙利文数据显示，2021年休闲食品行业市场规模8251亿元，2016-2021年CAGR为6.1%，预计2021-2026年CAGR继续保持6.8%的增速，2026年规模将达1.15万亿元。然而，休闲食品万亿规模的容量下，呈现明显的同质化问题，整体还处于“大行业、小企业”的状态，竞争十分激烈。欧睿数据显示，国内零食CR4仅为9.7%，美国和日本这一数值分别高达38%和23.8%。

在这样的竞争背景下，零食江湖显现出“你方唱罢我登场”的态势。2012-2020年，电商渠道兴起推动三只松鼠、百草味和良品铺子等高度增长。随后，县域和社区业态加速发展，叠加消费习惯回归理性，零食量贩渠道进入快车道。以赵一鸣、零食很忙为代表的量贩式零食品牌开始“围猎”休闲食品市场，以至于高端零食品牌良品铺子开始“降价求生”，三只松鼠也强调“高端性价比”口号。

中国旺旺作为老牌食品品牌，除了要“历久”还要“弥新”，更要长期在消费者心智中占据“制高点”绝非易事。

正如美银证券在研究报告中所言，中国旺旺2023财年中期收入及税后盈利在低基数下同比升4.1%及8.5%，两年累计分别同比跌1%及17%。受疲弱宏观及消费者价值意识影响，零食折扣店在内地急速扩展。美银认为公司在有关渠道对比同业欠积极，或导致复苏持续慢于同业，以及未来潜在的本土市占流失。

据此，美银证券下调中国旺旺目标价，由5.2港元降至5港元，重申“跑输大市”评级。美银下调对公司现财年及下财年每股盈利预测4%及3%，反映销售增长预期下调及财务成本上升。公司宣布不派中期息，同时表明考虑是否派发末期息，令人感到意外。纵使公司考虑以股份回购取代，美银行认为派息在香港市场为回报股东更有效方法。

富瑞发布研究报告称，维持中国旺旺“持有”评级，目标价由5.8港元下调至5.3港元。对于2024财年下半年，公司管理层预计收入将实现正增长，第四财季销售增长将抵销第三财季由于高基数带来的压力。

摩根士丹利在研报中表示，中国旺旺经营稳健，料其对新兴渠道和海外渠道的投资将推动长期增长，而盈利在短期内将保持稳定。股息支付则可能会降低，值得关注。大摩维持公司“与大市同步”评级，目标价由6.2港元降至5.3港元。

大摩认为，中国旺旺估值合理，由于估值已处自2009年以来历史低位，料不会有重大向下重评，但短期缺乏催化剂。大摩降旺旺2023至2025财年每股盈测7%至8%，反映更高投资及财务开支上升;并预计旺旺明年3月底止全财年销售额同比增长5%。

在智通财经APP看来，中国旺旺用“渠道拓展+品牌多元化+进军海外”的策略短期内使公司业绩回暖，但公司新品还是以“组团”形式打市场的状态，距离涌现旺仔牛奶量级的产品还有很长的路要走。纵使量贩式休闲食品品牌在销售额上暂难撼动中国旺旺的地位，但不排除凭借快速扩张，休闲食品新贵们有后来居上的时日。

旺旺的“突围”需要和时间赛跑。