“厂妹”故事，远不是立讯精密的全部

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编者按：本文来自巨潮商业评论，作者杨旭然，编辑王方玉，创业邦经授权转载。

过去两年时间里，立讯精密(SZ:002475)股价累计涨幅超过了530%，截至2021年1月初市值接近4000亿元，是中国资本市场表现最优异的上市公司之一。

但外界对于立讯精密的大部分认知，还停留在“厂妹变成董事长”这样的噱头里。

一项系统、科学、复杂的创业与企业管理工程，被舆论渲染成“野史”式的财富爆发传奇。对于王来春本人，对于立讯精密这家公司的价值体现来说，都有失公允。

“厂妹”只是立讯精密故事里开篇的开篇：王来春用了不到十年时间，就坐到了鸿海精密在大陆员工中最高的职位上。

由于她本人的低调，其中的绝大多数细节并不为外人所知，但我们可以从鸿海企业本身的特点，和电子代工业的特点中，窥得她在这段经历中的几个要点：

1.王来春极有可能是因为对生产细节的掌控力，而获得了郭台铭的认可，这就像一个小兵要成长为将军，首先应该体现出来的并非是战略能力，而是足够勇猛，才能被赏识；

2.1988年之后的十年，是大陆第一波电子产品大爆发的年代，也是鸿海精密在大陆大规模扩张的年代，这一时期企业发展的核心是组织的扩张。王来春登顶大陆员工权力顶端的前提，必然需要一整套招人、搭建新厂、设目标、系统性管理生产的能力；

3.管技术+管人之外，王来春作为大陆员工第一人，需要与大量来自台湾的管理层对接沟通，在这个过程中会积累到丰富的代工业管理经验。不同于第二点，这是一种更科学、更适合大企业的管理经验。

依托于这些能力，王来春选择在32岁时自立门户，下车伊始就抛出了大手笔：收购香港立讯获得外商资质，表现出了不一般的眼界和前瞻性。

1. 并购女王

从早期收购香港立讯，到最近收购纬创在中国的iPhone代工厂，立讯精密每次扩张、切入新市场、新产品，大多从收购业内成熟产能开始。2010年上市之初，立讯精密（SZ：002475）营业收入刚过10亿元，但从上市的第一年开始，其营业收入就处在高速增长的状态中，同比2009年增加了72.83%。除了承接富士康、正崴集团（郭台铭弟弟郭台强的企业）部分业务外包之外，当时立讯精密的主要客户为联想、同方、方正等电脑厂商，影响立讯业绩变化的主要因素，就是国际PC产业的变化。2010年是PC大年。机构Gartner的数据显示，2010年全球PC出货量达到3.678亿台，较2009年的3.083亿台增长了19.2%。同一年的6月8日，乔布斯发布了苹果第四代手机iPhone 4。如果说前几部iPhone更像是智能手机的滥觞，2010年，一二线城市大街小巷的iPhone 4成为街机，智能手机时代正式到来。到2013年4G牌照发放，移动互联网时代开始了。王来春对此早有判断。在上市当年，立讯内部就已经看到，世界电子信息产业正在平板电脑、智能手机等新产品的带动下高速发展，并且“苹果公司正是其中杰出的企业代表”（语出2010年立讯精密年报）。2010-2013年，立讯精密业务继续快速增长，并在这期间将扩展的重点，转向智能移动终端市场——也就是平板与智能手机相关的业务。2011年，立讯收购了昆山联滔，成功切入了苹果供应链，最初获得的是一部分ipad平板电脑的连接线业务。2012年，通过对珠海双赢公司的收购，立讯渗透进了手机FPC（柔性电路板）方面的业务，当时正赶上山寨机的爆发期，立讯凭此深度参与到了早期的手机产业链中。在这两年的时间里，资本市场对立讯精密的态度相对冷淡。虽然立讯在2010-2012年的营业收入增长了72.83%、152.89%，但上市之后的累计85.71%的涨幅，并没有完全反映出企业的高增长。这与PC市场在当时被广泛看衰不无关系。刚刚开始进入平板电脑与手机市场的立讯精密，相比其他竞对也没有丝毫优势可言。2013年9月份，立讯精密负责的iPhone和iPad数据线业务开始量产，产能为10万根/天。虽然只是苹果产业链中很小的一部分，但通过这次量产，立讯正式参与到了苹果最重要产品——iPhone的生产之中，这是其此后多年市值快速提升的起点。上市初期的几次外延式扩张之后，公司一度因为管理费用、销售费用的增加导致毛利、净利润双双下降。但一段时间之后，不仅新业务开始推进，传统的非电脑连接器业务，也开始大幅度增加，收入占比从21%提升至33%。立讯在此前期待的，包括进入到手机、平板电脑等智能硬件业务、与苹果公司展开更直接的合作，都已经达成。

能够获得这样的成功，一方面源于长期与郭台铭、郭台强兄弟的合作，立讯精密积累了足够丰富的代工经验；另一方面，如文章开篇所说，王来春在富士康工作多年间，积累了丰富的生产经验与管理经验，这些能力让她从一个厂妹蜕变为企业家。在上市前后，立讯精密的多次收购中，她都能将这些能力输出到被收购的企业之中。甚至可以说，立讯精密是所有代工企业中，将收购整合策略运用最为良好的，从最早收购香港立讯开始，其每次扩张、切入新市场、新产品，大多是收购开始。

2. 良品率带来利润率

很多人的印象里，代工厂并不需要太高的技术含量，但王来春却最舍得在技术上做投入，立讯精密的研发投入每年都在大幅提高。

良品率一直是电子产品制造方面的老大难问题，即便是行业内最成功的企业富士康，在这方面也很难省心。

2013年，苹果就曾因为iPhone 5的良品率不足问题，出现了传说中的“500万台手机返工”问题，据称每台返工仅人工费用就需要200元。

整体上看，在2013年之前，富士康的iPhone代工良品率也只有70%。很多人也都记得，当年iPhone5闹得很厉害的手机掉漆问题。

如果客户送来的是一些设计理念比较新锐、需要更多沟通、磨合才能做好的机型，适配良品率的问题就会更加严峻。

行业中最典型的例子，就是富士康与罗永浩在锤子科技第一款手机Smartisan T1上的合作。这款手机设计特殊，工序复杂，富士康需要在焊接环节为其适配3台专属机器，这个环节让整个制造过程的良品率大大减少。

而良品率一旦下降，对于原本利润就像“刀锋一样薄”的代工企业来说，就是雪上加霜的打击，每个问题产品的废料成本、返工费用之高，可能会超过几十上百件代工品的利润。

整个企业的层面来看，良品率低，会直接导致企业各类盈利数据的低下,进而影响到企业业绩和股价表现。

从生产线中走出来的王来春，对于良品率之于企业的重要程度，比任何人都清楚。她一直在寻求用自动化、半自动化制程，来减少对人员操作的依赖，这可以在一定程度上提升生产的良品率。

与自动化生产同样重要的是，企业想要获得更好产出效果，就必须在日积月累的生产环节中，不断积累经验，对产线上的各个环节，做各种细致入微的调整与优化，这些动作很多甚至都无法通过文字向外界去传达。

各类报告中，这些精细化的细节，往往会被表述为诸如“通过多年的摸索和沉淀，具备了较强的精细生产工艺能力，有力地提升了公司在行业中的制造竞争力和领先地位”（语出立讯精密2013年年报）。看似简单平淡，实则需要数十年的积累，属于代工企业的核心竞争力。

这方面，相比其他没有在生产线工作过的企业家，王来春要敏锐得多。

她更能凭借经验与直觉提升企业的生产能力，这最终给立讯带来了超越对手的精细化生产能力和利润水平。

2011-2015年之间，立讯精密的毛利率一直在20%以上，净利率一直保持在10%以上，2020年三季报毛利率也有19.80%，属行业内顶尖水平。

相比之下，鸿海精密2020年半年报毛利率仅5.91%，另一家iPhone代工厂和硕，2020年前三季度毛利率仅为3.65%。

除了代工品类的不同，立讯精密的高毛利也来源于高研发投入。仅在2014年一年，王来春就投入了超过4亿元的研发投入，这些钱被用来对产品线进行设计验证，工艺、自动化的研究。

很多人的印象里，代工厂并不需要太高的技术含量，但王来春却最舍得在技术上做投入。不仅是2014年，在此前、此后的多年，立讯精密的研发投入一直非常高。

随着智能手机的兴起，蓬勃了多年的PC市场陷入衰落，立讯精密传统的电脑连接器业务占总收入的比重迅速下滑，手机、平板电脑、各类消费电子产品的营收占比快速上量，2014年实现反超。

这一年，如愿进入苹果产业链的立讯精密，成为了iPhone/iPad的Lightning接口的核心供应商。随之而来的，就是收入利润的快速上涨。其2014年年度扣非净利润同比增长109.64%，达到6.02亿元。

2015年，立讯的通讯互联和精密组件产品营收同比增长67.31%、消费电子业务营收同比增长66.56%，仍在快速上涨。

同年，立讯精密成为了苹果手表iWatch无线充电模组的独家供应商，在苹果供应商体系中的重要性进一步提升。

PC向移动互联网、消费电子转型的过程中，很多代工企业都衰落了。但立讯精密抓住了几次收购所带来的机会，业绩快速提升，股价也随之大涨。2013-2015年三年的时间里，其市值累计翻了三倍。

立讯精密股价表现（2013年-2015年）

3. 大客户风险还是大客户机遇？

扶持多个有能力的代工企业，对库克来说是供应链管理的刚需。

2016年，熟稔收购与整合的王来春，收购了台湾美律的子公司苏州美特51%的股权，进入到声学领域，在此之前，国内这块市场主要由歌尔股份（SZ:002241）、瑞声科技（HK:02018）等企业所把持。

通过对这家企业的收购与改造，立讯抓住了TWS耳机市场爆发的机遇。为苹果公司代工AirPods，让王来春收获了前所未有的成功。

关于这次TWS耳机的代工，网络上已经有非常多的内容流传，在此就不再赘述。这款产品给立讯带来了扣非净利润连续三年34.06%、77.67%、73.69%的大幅增长，立讯精密凭此市值大涨，超过3000亿，正式进入两市科技企业的第一梯队。

立讯精密股价表现（2016年1月-2021年1月）

立讯精密在财务上体现出了对苹果的依赖。2015年开始，其第一大客户（虽然年报中没有写明是谁）所占营收的比重不断增加，2018年中报达到44.85%，2019年年报提升至55.43%。

看到这样的数字，很多投资者都在担心，第一大客户已经占到立讯精密营业收入太高的比重，是否会出现单一大客户的风险？

第一大客户依赖的问题确实存在。但如果是像苹果这样的全球第一大消费电子企业作为大客户，就不仅是“与苹果做生意”这么简单了：与苹果的深度合作意味着立讯有能力满足行业内最苛刻、规模最大的代工需求。

如果苹果出现了所谓“大客户风险”，市场上必然会有大量企业瓜分苹果在立讯这里空出来的产能。高技术含量、高良品率的代工能力，绝不是某一家企业的附庸，而是所有消费电子企业都需要的稀缺资源。

另外，苹果这个第一大客户的潜力仍然有待挖掘，值得密切关注。

富士康一直是苹果最大的代工厂。财报数据显示，富士康2019年的营收达到1.24万亿元，其中为苹果代工的收入占比按照大约40%计算，富士康一年要从苹果公司获得5000亿元左右的营业收入。

这些才是苹果这个大客户的“基本盘”，其中包括了规模最大的iPhone手机组装业务。相比之下，立讯正在操作的包括连接线、iWatch、AirPods在内的一些代工业务，都是手机主体之外的配件。

立讯精密2019年的总收入625.2亿元，其中55.43%为苹果业务，苹果业务贡献的年收入是346.55亿元，相比富士康5000亿元级的收入，只能说还是“边角料”。

如今的立讯已经是大陆第一大代工企业，并且通过AirPods的代工，已经与苹果建立了深厚的信任关系。

站在苹果的角度，将所有iPhone手机绝大部分都交给富士康来代工，显然不利于对生产端的“制衡”。扶持多个有能力的代工企业，对库克来说是供应链管理的刚需。因此在立讯达到苹果工艺要求的基础上，iPhone订单的倾斜将是大概率事件。

王来春已经在行动。2020年7月，立讯以33亿元的价格，收购了纬创投资（江苏）有限公司和玮新资通（昆山）有限公司100%的股权，获得了iPhone的生产资质。有业内人士爆料，苹果对于此次时候给予了大力支持。

值得注意的是，上市公司立讯精密在这次收购中的出资为6亿元，对目标公司不构成控股。

而被收购方纬创拿到33亿之后，直接拿出30亿元，以53.2元/股的成本，在二级市场直接买入了立讯精密的股票。同时，另外一家具备iPhone代工资质的企业台湾和硕也以同样的价格，买入了价值6亿元立讯精密的股票。

同行的肯定与入股，让立讯成功切入iPhone生产的确定性，看起来更大了一些。

4. 写在最后

从电脑连接器的代工生产，到苹果电脑、手机的连接器、充电线，对于立讯精密来说是第一次突破，立讯成功从PC时代突破到了消费电子时代，站稳脚跟；

从充电线到AirPods耳机，是立讯精密的第二次突破。立讯不再是一个默默无闻的“工匠”，更像是一家成熟的技术型代工企业，能够帮苹果公司解决新品研发、良品率的大问题；

从AirPods到iPhone，将是立讯精密所面临的第三次突破，这也将是整个公司历史上、王立春创业历程中最大的一次飞跃。

而未来切入iPhone代工的头等大事一旦确定，千亿级的订单将让企业发生质变，立讯精密的价值必然将会被市场所重估。

注：文中K线、上市公司财务数据均来自于东方财富。

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