蔡嵩松，快回王座

本周白酒、白马领着大盘狂泻不止，去年被捧上天的张坤、葛兰被基民们按在地上摩擦。“矮子里拔个高个儿”，去年被骂的最惨的蔡嵩松，管理的两只基金最近的表现竟然杀入了全部基金的前20%。

蔡嵩松策略上最大的特点就是重仓芯片股。最近大盘一片惨淡，蔡嵩松的基金跌的少，一方面是因为芯片又有新的政策利好；另一方面也是因为其他股票是暴涨后的回调，芯片股去年就已经跌到谷底。

先不说亏惨的基民，对于一级市场的投资人来说，研究蔡嵩松还有另一层更深层次的含义。

过去两年国产替代和科创板注册制催生了一波半导体早期投资热，对于押注的VC/PE，蔡嵩松正是最大的“接盘侠”。他的投资策略、基金表现和个人处境，都关系着这些案子未来的回报。

让蔡嵩松回到的他的王座——只有在这件事上，从普通的基民到VC/PE投资人，利害关系是如此的一致。

2020年，谁是基民“最恨”的基金经理？

如果给全国的公募基金经理投票，蔡嵩松一定高居“仇恨榜”首位。

蔡嵩松2019年2月才首次成为公募基金经理，管理诺安旗下的开放式基金“诺安成长混合”。最开始蔡嵩松是和另一位基金经理王创练一起管理基金，2020年5月两人分道扬镳，王创练去管理诺安旗下另一只主投消费的基金，蔡嵩松则成为“诺安成长混合”（简称诺安成长）和“诺安和鑫灵活配置混合”（简称诺安和鑫）两只基金的唯一基金经理。

成为基金经理之后，蔡嵩松只做了一件事情，就是把诺安成长和诺安和鑫原来持有的科技、互联网、AI企业的股票通通卖掉，全部换成半导体。

随着卡脖子事件持续发酵，芯片国产替代的呼声在2019年很快传导至资本市场。重仓半导体的蔡嵩松成为基金经理中最大的赢家，在管理基金的第一年把诺安成长的基金净值从0.72元干到了1.8元，交出了将近150%的回报。

诺安成长混合收益率  来自：天天基金网

这个成绩是什么概念？同期张坤的易方达酒庄（易方达蓝筹混合）净值增长约40%，葛兰的三个医疗基金（中欧医疗健康混合A/B/C）因为疫情冲上天的回报率在70-90%之间。两个人加起来都赶不上蔡嵩松，这张惊艳的答卷让他成了年轻基民的第一个股神。

在基民的追捧下，诺安成长和诺安和鑫的管理规模快速提升。蔡嵩松接手前的最后一个季度（2018Q4），诺安成长的总规模仅有3.8亿元，总份额不到6亿份。而到了2020年一季度，诺安成长的基金规模已经达到108亿元，增长近30倍；期末总份额达到86亿份，是蔡接手前的14倍还多。

诺安和鑫也是如此。2019年3月蔡嵩松接手后，基金规模一年的时间从不到1亿元涨到24.6亿元，如今更是超过80亿元。 

截至2020年12月31日，蔡嵩松管理的两只基金总规模为410亿元，在全部公募基金经理中排名第21位，他也是榜单前50中唯一一名从业年限不到2年的基金经理。 

2020年7月15日诺安成长的净值达到巅峰，突破2.2元。但就在第二天风云突变，中芯国际在科创板上市后的第一个交易日股价暴跌，给火热的中概半导体泼了一大盆冷水，诺安成长的净值在两天内跌去15%。 

之后几天半导体刚开始反弹，英特尔糟糕的二季报再次重创芯片投资者信心，自此之后，中芯国际再也没有回到它的95元发行价，诺安成长也再没回到2.2元的净值。 

截至2021年3月5日，诺安成长的净值是1.712元，相比8个多月前的高点下降了30%。根据支付宝的数据，诺安成长混合过去1年的净涨幅为10.74%，排在2386只基金的第2235位；过去6个月的净跌幅为-2.95%，排在2754只基金的2556位；过去3个月的净跌幅为1.83%，排在2982只基金的2770位。表现之差可以排进全部基金的倒数10%。

糟糕的业绩让买诺安基金的基民们恨透了蔡嵩松，刚从“蔡经理”变成“蔡神”还没有几个月，蔡嵩松就变成了“菜狗”。去年下半年任何一条关于蔡嵩松的视频和新闻，“蔡嵩松还钱”就是评论和弹幕区唯一的主题；而任何关于基金暴跌的新闻，总有买诺安混合的基民前来拜访。

没有踩坑的基民可能有点疑惑：即使去年下半年暴跌，诺安成长混合两年的回报率依然高达140%左右，照这么来看大部分蔡嵩松的基民应该是赚到钱了，最多是像张坤的基民一样吐出了一小部分之前赚的回报。 

这显然是一种误解，2019年时诺安成长名不见经传，大部分的基民都是在2020年后入坑。其中2020年3季度申购人数最多，申购总数高达224亿份，这些基民的建仓成本大多在1.7-2.1元/份，按照目前的净值计算，少的亏了几个点，多的能亏掉20%。 

看着别家的基民赚的盆满钵满，基民们心里更加难平，怎么就选了蔡嵩松这个菜鸟。

蔡嵩松真的有那么菜吗？

蔡嵩松真的有这么菜吗？第一年取得150%这样的收益回报，是不是只是因为踩了半导体从天而降的狗屎运？

这里先谈谈蔡嵩松管理基金的投资策略，前面说到蔡嵩松最大的特点就是重仓半导体。但蔡嵩松的重仓，与一般的基金经理有本质的不同。

截至2020年12月31日诺安成长混合和易方达蓝筹精选持仓对比

如上图，对比易方达蓝筹精选和诺安混合。虽然被戏称为易方达酒庄，但除了白酒类股票外，易方达蓝筹精选也持有美团、腾讯、港交所等不同板块的股票。而诺安成长混合的全部仓位都是半导体概念股，简直就像是一只半导体ETF。 

对比国联安的中证半导体ETF也能看出，诺安成长混合的收益曲线与这只半导体ETF基金高度重合，甚至截至2020年底二者前十大持仓股票有5个相同，唯一的区别是诺安成长混合的集中度（TOP10持仓占基金净资产比例）约84%，比半导体ETF还要更高（62%）。

总结一下，诺安成长混合的本质就是一个加强型的半导体ETF基金：蔡嵩松通过研究找到市面最有投资价值的几只半导体股票，然后把基金的每一分钱都投入到这些股票之中。这种高度集中的持仓方式放大了诺安成长混合的波动水平，业绩如何也更考验基金经理择股的眼光。 

从去年整体的成绩来看，诺安成长混合跑赢了半导体ETF，说明蔡嵩松的成功不只是因为踩了半导体行业的“狗屎运”，他对行业确实有自己的理解。 

蔡嵩松25岁就从中科大少年班毕业成为计算机博士，基金备案的履历上写着蔡嵩松曾在中科院计算机研究所工作。一位芯片行业的从业者告诉投中网，据他了解蔡嵩松当时是在中科院龙芯组。龙芯是服务器芯片，技术含量不低，虽然学生的身份决定了他不太可能担任leader的角色，但蔡嵩松的的确确是有扎实的半导体从业经验。 

事实上蔡嵩松的经历与寒武纪陈氏兄弟的哥哥陈云霁非常相似，后者也是毕业于中科大少年班，之后在龙芯组工作了几年。 

蔡嵩松的履历虽然创业未必够用，但要说看半导体公司的眼光，还是比其他“门外汉”基金经理强了很多。不过亏钱的基民也不是质疑蔡经理的眼光，而是质疑他的头铁。 

去年下半年市场调整，半导体股票“跌跌不休”，大量个人和机构投资者大面积抛售手中的芯片股，蔡嵩松却不为所动，甚至在一些半导体股票下跌后继续加仓。很多基民质疑蔡嵩松为何不及时调整仓位，或者适当做一些波段操作，只是坐看持有的股票下跌，最终导致基民损失惨重。 

最近接受中国证券报采访时，蔡嵩松也对这段时期的心路历程做出了回应，实际上那段时间也有朋友给他做出了建议，但他经过思考，还是选择坚持自己的投资策略。 

第一种建议就是波段操作。比如将某些仓位过高的标的在上涨后部分卖出，回调后再买回来。实际上蔡嵩松并非不会波段操作，在2019年刚开始管理诺安成长时，蔡嵩松的主要策略就是围绕行业景气度进行板块轮动操作，当时通过这种方式快速提升了基金的净值和规模。

但那时基金规模只有几个亿，到2020年下半年，诺安成长的规模已超过百亿元，频繁波段操作会对组合稳定性产生大的影响。并且，蔡嵩松认为从产业趋势角度来看，半导体的产业发展逻辑并没有被破坏，反而还处在外部受压情况下的加速进程中，这更不适合进行大波段操作。

第二种建议是持仓组合均衡化。比如增加云计算标的。蔡嵩松认为均衡化配置确实有可能降低净值波动，但违背了自己的“产业趋势投资”原则。产业趋势投资的核心，是优选景气度最高的细分赛道，从目前来看这一赛道就是半导体。“如果我不坚持这个方向，既是个人的知行不合一，更违背了基金持有人选择诺安成长的初衷。” 

某种意义上来说，蔡嵩松的投资理念与很多一级市场的投资人很是相似。蔡嵩松认准了科技赛道有望成为下一个5到10年的经济周期中的趋势性产业，芯片又是其中前景最好的产业，所以把所有的资金都押注到头部的芯片公司，希望通过长期持有，在这个新的周期里获得可观的长期回报。

但一个高成长性产业的发展，在资本市场的估值会经历一次又一次“大起大落”。在2019年的第一次大起中，蔡嵩松打响了名气、扩大了规模；而在2020年的那次大落中，蔡嵩松又赔掉了蜂拥涌入的投资人一大笔钱，受到基民们千夫所指。 

在更加专业、更加理性的私募市场，VC/PE尚且不敢挑战LP的耐心；管理一只非理性投资者占了绝大多数的公募基金，他的长期主义能否坚持到最后？这可能是一个更加值得蔡嵩松思考的问题。