公司上市股权却无法变现？锁定期锁住了谁？

编者按：本文来源富途安逸，创业邦经授权转载。

公司上市后往往会对股东交易股票设置一定的锁定期，锁住了控股股东的同时，往往也锁住了那些获得股权激励等待变现的员工。甚至有的公司会像拼多多这样设定3年锁定期。

美、港、A三地关于上市后股权锁定期的规定是怎样的？在满足监管要求的前提下如何设置锁定期更加合理？本期「富途安逸专家分享」将与大家一同探讨以上问题。

本期分享嘉宾：

杨柳，北京谦彧律师事务所资深股权顾问

本期分享要点：

- 美股、港股、A股三地对于上市锁定期的规定及操作方式详解

美股

美股与内地不同，美国证监会对IPO锁定期（lock-up period）没有强制性规定，一般由公司与承销商签署锁定期协议（lock-up agreement）并在提交上市文件时一同披露，锁定期限制的对象通常是控股股东、实际控制人、高管和部分员工，有的还会包括VC这样的早期投资方。

虽然美国证监会并不强制要求IPO锁定期，但签署锁定期协议在美股市场已经是很普遍的做法了，承销商一般也会要求签署锁定期协议。

美股的锁定期一般约定为90-180天，比如2018年在纳斯达克上市的哔哩哔哩，在其招股说明书中可以看到，哔哩哔哩的董事、高管、现有股东（包括部分期权持有人）与承销商签署了锁定期协议，同意在招股说明书提交之日起180天内不得以任何方式出售、转让或处置任何ADSs、普通股或类似证券。

数据来源：哔哩哔哩招股书

由于美股市场对锁定期采取自由约定的灵活做法，很多上市公司为了避免相关受限人员在锁定期届满之后立即抛售股票造成公司股价下跌，也会采用更严格的锁定期条款，比如在2012年上市的Facebook，Facebook在IPO时披露的锁定期也是180天，结果在锁定期届满后，股价较发行价下跌了近50%，于是Facebook在2013年实施了更为严格的锁定期政策，分五个阶段解锁相关受限人员持有的股票。

可以看到，对于在美股上市的公司，IPO锁定期主要限制的还是公司的控股股东、董事、高管等大股东和核心人员，通常并不包括持有期权的大部分普通员工。不过，2018年在纳斯达克上市的拼多多采取了不同的做法。

拼多多在其招股说明书中披露了公司的2015年股权激励计划，其中期权成熟期为4年，每年成熟25%，并且，员工通过对已成熟的期权行权获得的Class-A普通股还有3年的锁定期（“受限股票”），该锁定期内员工不得卖出或转让任何受限股票，如果员工在锁定期内离职，公司有权以最初的行权价，即零对价回购员工获得的全部受限股票。

数据来源：拼多多招股书

拼多多这一操作在国内也引起了不小的讨论与争议，部分人认为这样的做法对员工来说过于严苛，就如拼多多在招股说明书中所述，相当于将期权的成熟期，即员工的服务期从4年延长到了7年，比起其他创业公司，这样的限制对员工来说确实一时很难接受。

但另一方面来说，由于拼多多成立仅3年即赴美上市，也就是说在拼多多上市之时，持有期权的员工都还未满服务期，很可能出现员工在上市后不久即期权变现离职的情况，行权后再锁定3年的做法一定程度上能够帮助发展快速的拼多多更长久地绑定核心员工。

总的来说，拼多多的做法是可以理解的，不过考虑到员工的接受程度与股权激励方案的激励性，如果能够参考Facebook的做法，分阶段解锁员工通过行权获得的股票，而不是“一刀切”地锁定三年，对于员工来说心理上更容易接受，也不会降低对公司与股权激励的信任，对公司来说也能实现核心员工的稳定。

港股

港股对IPO锁定期与内地一样有明确的规定，简单来说，港股主板上市规则规定控股股东自交易日起6个月内不得以任何方式处置所持公司股票，自前述6个月届满之日起6个月内，不得丧失控制权（创业板则分别为12个月）。

这个规定只限制了控股股东，不过部分赴港上市公司的持股的董事、高管、员工等也会承诺与控股股东一同锁定6个月，比如年初在港股主板上市的快手在其招股说明书中陈述，所有现有股东与员工持股平台分别承诺自挂牌之日起6个月内不会处置任何所持股票及相关权益。

数据来源：快手招股书

内地

对比美股与港股，内地对IPO锁定期的规定就比较严格。

内地主板对控股股东与实际控制人的锁定期是36个月。对于自诞生起就受到科技公司热切关注的科创板，除了与前述主板一样的规定之外，还对核心技术人员规定了12个月的锁定期。另外，科创板还有一个关于锁定期的特殊规定，那就是“闭环原则”。

考虑到科技创业公司股权激励的人数多，证监会在2018年6月6日发布的【第17号公告】《关于试点创新企业实施员工持股计划和期权激励的指引》中首次提出，被纳入试点创新企业的公司可以适用“闭环原则”，为《公司法》对股份有限公司股东不超过200人的限制提供了解决方案，后被科创板沿用。

适用“闭环原则”的公司，在计算股东人数时持股平台计算为1名股东，前提是持股平台上需全部为员工，且员工均应承诺36个月的锁定期，锁定期内只能向持股平台上的或其他符合条件的员工转让相关权益。

虽然“闭环原则”一定程度上为创业公司提供了便利，但36个月锁定期的“代价”确实比较沉重，如果是早期加入公司的员工，手上的期权在公司IPO前已经全部成熟，那么与拼多多的情况一样，这个规定就相当于延长了服务期。

在权衡整个服务期长短与变现力度后，老员工在公司上市之前或之后就放弃期权离职的情况在近几年也屡见不鲜。针对这种情况，公司可以在发展后期或在锁定期内开放在职回购的渠道，由持股平台上的代持人或GP回购老员工的部分期权，让员工得以期权变现的同时，也不影响公司适用“闭环原则”。

总结

总的来说，公司在设置期权成熟期时，也要同时考虑拟上市板块的IPO锁定期规定对员工是否有额外限制、限制是否过重，并且针对性、阶段性地开放回购变现的渠道，否则即便公司要上市了，员工还是会对手上的期权没有信心，那么公司实施股权激励也就失去了意义。