编者按：本文为专栏作者资本侦探授权创业邦发表，作者郭凡瑜，版权归原作者所有。

近来A股龙头频现动荡，顺丰控股、万华化学、中国中免等多只白马股纷纷开启闪崩模式，但其股价大跌并不都是因为业绩问题，比如中国中免。

过去一年来，中国中免股价一路上扬，但在2021年4月13日，也就是中国中免一季度财报快报发布前夕，其股价在午后开盘不久闪崩跌停。对此，市场一度传言中国中免一季度业绩不及预期，但从其日前披露的财报来看，情况并非如此。

图源雪球

4月21日晚间，中国中免正式公布了2020年全年业绩报告和2021年一季度财报。具体来看：

2020年，中国中免实现营业收入525.97亿元，同比增长8.20%；归属于上市公司股东的净利润61.40亿元，同比增长32.57%；每股收益为3.14元。

2021年第一季度，中国中免实现营收181.34亿元，同比增长128%；归属于上市公司股东净利润28.49亿元，上年同期亏损2186万元。

财报发布的同时，中国中免宣布启动赴港上市筹备工作，其融资扩张的野心不言而喻。在资本市场对持续看好中国免税行业的背景下，聚焦中国中免本身，其2020年财报都透露出哪些信号，又有哪些细节值得关注？

政策加持、线上发力

中国中免的前身是中国国旅集团，主要经营旅游和免税业务，2017年以来，公司通过扩张并购发展免税业务，2019年，其剥离国旅总社，进一步聚焦免税，成为国内唯一以免税业务为主的上市公司。2020年，公司更名为中国中免。

根据财报，2020年中国中免实现营业收入525.97 亿元，同比增长8.20%；归属于上市公司股东的净利润61.40亿元，同比增长32.57%。其中，免税商品销售业务实现营收323.61亿元，同比下降30.31%；有税商品销售营收为197.08亿元，同比增长1612.72%。

免税商品销售方面，在疫情影响下，去年出入境旅客数量大幅下降，中国中免的免税品销售遭遇冲击。不过，凭借2020年7月海南离岛免税新政的加持，中国中免在海南地区的营收实现了逆势增长。根据财报，该地区实现营收299.62亿元，同比增长122.54%。

有税商品销售方面。由于疫情之下机场客流大幅减少，2020年4月中国中免推出线上直邮模式（主要在日上上海）销售有税商品。消费者可以通过成为会员或购买优选券，以有税价格购买机场免税店商品。2020年上海地区营收达137.30亿元（主要由日上上海贡献），同比仅下降9.37%，远低于出入境客流的下降幅度。

毛利方面，2020年中国中免免税商品销售和有税商品销售毛利率分别为44.90%和32.55%，其中免税商品毛利率下降6.81个百分点，这主要是由于疫情影响，免税门店客源同比大幅度下降，毛利较高的免税商品销售比下降。

不过，同样因为疫情影响，中国中免的销售费用明显降低。根据财报，2020年，中国中免的销售费用为88.47亿元，对比去年同期减少43.06%。这主要是受疫情影响，机场等渠道的免税店客流大幅下降，应付租金同比减少导致。

受益于海南离岛免税政策，加上线上业务提振营收、销售费用大幅下降，综合影响下，2020年中国中免的盈利能力依然实现增长，其归属于上市公司股东的净利润为61.40亿元，同比增长32.57%，净利率为11.67%，同比提高2.14个百分点。

对于中国中免的增长，二级市场早已用真金白银投了票。不过，当前免税店这门生意也在出现新的变量，“免税茅”并非高枕无忧。

中免领跑，新玩家入局

中国的免税行业虽然起步较晚，但发展迅速。前瞻产业研究院数据显示，2019年，中国免税行业销售规模为545亿元，同比增加38%，占全球份额10%左右。2020年，免税行业迎来新的发展阶段。

2020年5月，国家提出了“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的“双循环”新发展格局，引导消费回流，而政策落地的方向之一就是免税行业。

2020年6月，《海南自由贸易港建设总体方案》将离岛免税作为重要发展方向。同年7月，离岛免税新政正式实施——离岛免税购物限额从每年每人3万放宽至每年每人10万，离岛免税商品品种由38种增至45种，同时还取消了单件商品8000元的免税限额。

在消费回流和扩大消费的大背景下，海南离岛免税迅猛发展，并带动了免税行业加速发展。海关数据显示，截至2021年4月6日，海南实行离岛免税购物新政以来，海关共监管离岛免税购物金额347亿元，购物件数4326万件，购物旅客496万人次，同比分别增长244%、215%、101%。今年第一季度，海南全省离岛免税购物金额达135.7亿元，同比增长355.7%。

免税市场有着巨大的蛋糕，但是企业想要进入该行业必须先获得免税牌照。2020年以前，全国共有七张免税牌照，分别为中国中免、日上免税行、海南免税、珠海免税、深圳免税、中出服和中侨免所拥有。

2017年，中国中免收购日上（中国）和日上（上海）51%的股权，2020年5月，其又收购了海南免税51%的股权，由此手握三张免税牌照（包括机场、口岸、港口出入境免税牌照、海南离岛免税牌照、市内离境免税牌照），成为唯一一家拥有全牌照的公司，市场占有率达91%。

不过，当中国中免坐着免税龙头位置时，行业也迎来了新的入局者。

2020年，王府井获得出入境免税牌照、海旅投和海发控获得海南离岛免税牌照。而在王府井获得免税牌照之后，又有多家公司陆续宣布已提交免税经营资质申请。包括百联股份、岭南控股、鄂武商A、大商股份、欧亚集团、南宁百货、友阿股份、中百集团、步步高、东百集团等。

此外，也有未获得免税牌照的企业试图通过收购已获牌照的公司，或与后者进行深度合作，来达到“分一杯羹”的目的。以格力地产为例，去年5月，格力地产曾发布拟收购珠海免税计划，以此切入免税行业。

稀缺的免税牌照是入局免税生意的硬性门槛，但未来免税经营资质或有进一步放开的可能，这意味着手握三张免税牌照的中国中免依然面临着不小的潜在竞争压力。以王府井为例，其在线下渠道方面实力强劲，海南免税店落地项目也在逐步推进当中。

图源：中国中免2020年年报

目前看来，中国中免优势地位短期内难以撼动，但随着免税行业政策进入更加开放的“有序竞争”阶段，新的变量将不断出现。消费者不出国门就能方便买到免税商品的背后，新一轮竞争即将打响。