编者按：本文来源创业邦专栏新熵，作者马戎，创业邦经授权转载。

2020年12月，爆发式增长的社区团购市场被供应商当头浇了一盆冷水。

多家供应商发布通知，禁止经销商对多多买菜、美团优选等社区团购平台私下供货，且无论平台补贴与否，售价不得低于产品终端零售价。相比社区团购的超低零售价，“断供”被视为供应商打响“品牌保卫战”的信号弹。

以辣条产品闻名的卫龙也在封杀社区团购的企业名单当中。

眼下，这一童年回忆品牌正在酝酿上市进程。据投资界5月8日报道，卫龙完成Pre-IPO轮融资，其中，CPE源峰和高瓴联合领投，红杉中国、腾讯、云锋基金等跟投。

早在去年11月19日，卫龙食品便传出有计划赴港上市的消息，募资额为10亿美元。此次完成Pre-IPO轮融资，意味着在卫龙看来，上市时机已经成熟。

这个号称“童年回忆”的品牌，为何能将辣条及魔芋爽、卤蛋、肉制品等系列产品做到五成左右的超高毛利率？上市成功后，卫龙的估值水平如何？又面临哪些阻碍和挑战？

| 辣条龙头

零食界的“元老”卫龙，有望在二级市场获得超越新兴互联网零食品牌的高估值。

据招商证券整理媒体报道数据显示，卫龙食品的估值约为500亿元人民币。而同处零食赛道的良品铺子和三只松鼠，市值均在200亿元左右。

而三者的营收额相差不多，财报数据显示，三只松鼠在去年的营收额为97.94亿元，良品铺子为78.94亿元，卫龙并无公开数据，按照官方公布的2020年全年目标72亿营收额计算，卫龙市销率（PS）约为6.9倍，而三只松鼠约为2倍，良品铺子约为2.5倍。

高估值与卫龙的市场份额有关。中泰证券数据显示，我国辣条行业产值在500-600亿元，其中卫龙以10%的市场占有率位居首位。尽管市场份额并不算高，但由于辣条品类玩家众多，市场份额“地方分化”的趋势较严重，且不断有新品牌入场，导致头部品牌能集中的市场份额更少。

此外，估值差异与线上零食品牌的增速疲软有关。天猫数据显示，受疫情冲击，“线上零食三巨头”中的三只松鼠、良品铺子均在去年5月阶段遭遇销售额下滑，而来伊份、卫龙、盼盼、洽洽等品牌的线上增速明显。

2020年合作伙伴大会上，卫龙董事长刘卫平透露，2019年卫龙的终端直售收入25.5亿元，流通渠道收入18亿元，电商渠道收入5.59亿元。线上渠道收入仅占卫龙总营收的11%左右，且增速较快。

此外，高估值或与卫龙的高毛利率有关。2019年，卫龙食品的毛利率约为50%，同一时期，良品铺子的毛利率是31.87%，三只松鼠为27.80%，有调侃称，卫龙食品的毛利率接近农夫山泉。

相比主攻坚果、糕点、肉制品类的良品铺子和三只松鼠，卫龙显然更依赖辣条业务。天猫卫龙旗舰店数据显示，在销量前十的品类中，卫龙辣条占据6席，销量最高的大面筋，总销量达到258万。

2020年财报数据显示，三只松鼠坚果、烘焙及肉制品产品的毛利率均在23%左右，良品铺子肉制品与坚果类的毛利率更高，能达到32%左右。而辣条的毛利率要更高，从另一零食行业上市公司盐津铺子的财报数据看，辣条业务毛利率为38.16%，且处于上升周期。但想要触及卫龙50%级别的毛利率水平，新兴品牌仍有较长的路要走。

| 低端面食品牌化

辣条号称“童年回忆”，而在辣条流行校园的阶段，卫龙并不占绝对优势。多位消费者对「新熵」表示，其所在地区的招牌辣条并非卫龙，而是其它品牌。

而卫龙之所以从众多品牌中脱颖而出，占据市场份额头名位置，与卫龙积极的品牌化扩张有关。

卫龙的产品策略利于品牌扩张。早期辣条主打仿荤概念，起名时也依赖于仿荤的品类名作为标签，如消费者熟悉的手撕牛排、巴西烤肉、火爆鸡筋、腊骨头、鱼香脆骨、鳝鱼丝等商品，品牌名则存在感不强。一个重要例证是，学生在购买辣条需求助售货员时，只喊品类名而非品牌名。

另一派系为“老干妈”式的人名或人物绰号作为品牌名，甚至直接用品名造梗，如周小玲、李小鹏、詹姆丝、唐僧肉等，同时侧重在包装上打印老干妈式人物头像，以试图增加辨识度。在吸引用户注意力和强化用户记忆方面取得成功。

相比之下，卫龙包装风格更偏低调，在抓眼球能力更强的仿荤品名及人名品名竞争下，卫龙的优势并不明显，但强调品牌名的风格同样利于用户记忆。而在2015年升级版的大包装中，卫龙品牌反而边缘化，品类名重新站回C位。

从2005年起，平江面筋厂在辣条中添加霉克星的丑闻曝光，在央视曝光以及市场传言的冲击下，辣条市场一落千丈，辣条企业从2000家骤减至500家。

卫龙的对策是，逆势扩张产能，提升市场份额，同时在营销策略上避开健康问题，加大对年轻用户的宣传力度。2012年，卫龙“亲嘴烧”和“亲嘴豆干”等系列邀请杨幂代言，试图在年轻消费者群体中建立辣条辣味接近两性接吻的印象。

从2014年起，“吃包辣条静一静”网络梗的流行，将卫龙营销策略从明星+品牌化营销带回造梗营销。如果从早期辣条产业的发展路径看，卫龙的营销策略向2005年以前的野蛮增长时代回归——通过造梗、玩梗吸引用户注意力。但较早期辣条的詹姆丝、唐僧肉等“野蛮造梗”方式更小清新，也更多考虑女性用户。

例如，卫龙大面筋产品的包装印有任性、冷静、压惊、约吗等标签，小辣棒产品则印着耐嚼、干货。在抖音，卫龙辣条账号主打员工与辣条的日常段子概念，尝试凭借年轻化概念，打开办公室白领市场。

问题是，卫龙辣条正在暴露出产品落后于营销水平的矛盾。

在饮料、薯片、饼干、坚果等多种零食市场，单个品类数年发生一次创新或迭代属于常见现象。而在辣条市场，低档仿荤面食品的定位限制了辣条的品类扩张空间。

早期，小包装卫龙辣条价格为26克0.5元，2015年，卫龙推出更换包装的大面筋，时至今日，卫龙大面筋价格为65克2.5元，价格完成翻倍，背靠“爱的味道”概念的亲嘴烧价格则更贵，按天猫500克30.9元计算，约16克1元。

涨价之外，卫龙更面临消费者的抛弃。多位消费者对「新熵」表示，自己已经很长时间不吃辣条，理由多是“没有小时候的气氛”，“没有小时候的味道”，一位消费者表示，辣条就该多个人抢起来才好吃，一个人吃辣条毫无感觉。

| 仿荤天花板

在2020年卫龙合作伙伴大会上，刘卫平为卫龙定增长目标——2020年营收72亿元，对应同比增速47%，2021年营收破百亿元，对应同比增速在38%以上。

从营收目标看，刘卫平为卫龙预留了增速放缓的空间。背景是，从2015年以来，卫龙的增长曲线逐渐明确，即线上销售渠道开拓，以及魔芋爽、海带结、藕片、土豆片、肉制品等新品类扩张。

相比之下，传统的辣条业务则面临天花板风险。

2019年，国家市场监督管理总局发布“关于加强调味面制品质量安全监管”的公告，明确辣条食品管理标准。并要求企业改善产品配方，降低辣条中盐、脂肪、糖含量，提升产品营养健康水平。

而对定位于“低档仿荤零食”的辣条而言，新国标的要求无疑动摇了立身之本。

卫龙辣条的前身是平江酱干，据传于清代咸丰年间创造，初衷是用豆腐替代猪肉作为下酒菜，也就是所谓的仿荤菜。而早期的辣条生产商，几乎无一例外地借助产品名和外包装，强调自身产品的仿荤特点。而在具体工艺上，辣条依赖重油、重调味的方式弥补豆制品或面制品相对肉食的口味劣势。

而一旦进入健康化改革的轨道，辣条作为低端仿荤零食的口味，无疑将大打折扣。

辣条国家标准的颁布，推动了三只松鼠、金丝猴、盐津铺子等企业相继杀入辣条市场。以盐津铺子的“小新王子”辣条为例，产品额外添加燕麦、玉米、甘薯全粉、马铃薯全粉、食用大豆粕等原料，并打出粗粮和膳食纤维概念。但从电商平台宣传内容看，“小新王子”在原料概念外，并未打出少盐少糖概念。

这也从侧面说明，在监管侧不强制规定，依赖市场自发竞争的背景下，辣条很难卸下重调味的历史包袱。

对卫龙来说，这意味着辣条品类的整体天花板。在饮料、薯片、饼干、巧克力、面包等一系列零食品类中，少油、少糖、少盐几乎成为一项共同趋势，辣条作为重口味零食的领头羊，在老用户复购以外，扩张新用户的难度愈发增大。

对外，随着肉制品零食市场的愈发成熟，辣条正被逼入一个尴尬角落——比口味不及肉制品、比健康不如更清淡的素食品，仅剩的优势是价格更低。而在卫龙自身品牌化，以及“辣条国标”的健康化浪潮推动下，这一优势也在逐渐缩小。

作为第二曲线，新零食品类扩张的成败，将决定卫龙的市场空间。在天猫卫龙旗舰店上，卫龙的核心品类包含魔芋辣条、海味素菜、肉食卤味、豆干豆皮、膨化速食共五大类，此外包含鱼干、麻花、蟹棒、薯片、卤蛋、臭豆腐、香肠、泡椒凤爪等新品。绝大多数新品的共同特点，是沾染辣条风格的麻辣口味，在社交媒体上，有消费者吐槽：卫龙的小麻花居然都是麻辣味的。

而在新品类扩张期，卫龙需面对一批先发玩家的竞争，主要为号称零食电商三巨头的良品铺子、三只松鼠、百草味。原因是，与辣条相比，新品类对线上渠道的依赖度要更高，品类上也与三巨头多有重合。

坏消息是，从环境看，零食电商已从增量市场进入存量市场。

随着电商红利逐渐消失，休闲零食市场从增量市场转向存量市场，从2016年到2020年，三只松鼠营收同比增速从116%降至-3.72%；良品铺子从36.2%降至2.32%。尽管在线上营销活动助推下，卫龙能在电商渠道获取超越行业水平的高增速，但更多来自线上体量小，基数低的缘故。一旦产品自身缺少突破，卫龙也易遭遇增速下滑问题。

而新品类扩张，将决定卫龙的估值逻辑——作为高增长潜质的零食龙头，还是辣条细分市场的领头羊，已将自己推向二级市场的卫龙，没有回头路可走。

编者按：本文来自微信公众号“新熵”（ID:baoliaohui），作者：马戎。

2020年12月，爆发式增长的社区团购市场被供应商当头浇了一盆冷水。

多家供应商发布通知，禁止经销商对多多买菜、美团优选等社区团购平台私下供货，且无论平台补贴与否，售价不得低于产品终端零售价。相比社区团购的超低零售价，“断供”被视为供应商打响“品牌保卫战”的信号弹。

以辣条产品闻名的卫龙也在封杀社区团购的企业名单当中。

眼下，这一童年回忆品牌正在酝酿上市进程。据投资界5月8日报道，卫龙完成Pre-IPO轮融资，其中，CPE源峰和高瓴联合领投，红杉中国、腾讯、云锋基金等跟投。

早在去年11月19日，卫龙食品便传出有计划赴港上市的消息，募资额为10亿美元。此次完成Pre-IPO轮融资，意味着在卫龙看来，上市时机已经成熟。

这个号称“童年回忆”的品牌，为何能将辣条及魔芋爽、卤蛋、肉制品等系列产品做到五成左右的超高毛利率？上市成功后，卫龙的估值水平如何？又面临哪些阻碍和挑战？

辣条龙头

零食界的“元老”卫龙，有望在二级市场获得超越新兴互联网零食品牌的高估值。

据招商证券整理媒体报道数据显示，卫龙食品的估值约为500亿元人民币。而同处零食赛道的良品铺子和三只松鼠，市值均在200亿元左右。

而三者的营收额相差不多，财报数据显示，三只松鼠在去年的营收额为97.94亿元，良品铺子为78.94亿元，卫龙并无公开数据，按照官方公布的2020年全年目标72亿营收额计算，卫龙市销率（PS）约为6.9倍，而三只松鼠约为2倍，良品铺子约为2.5倍。

高估值与卫龙的市场份额有关。中泰证券数据显示，我国辣条行业产值在500-600亿元，其中卫龙以10%的市场占有率位居首位。尽管市场份额并不算高，但由于辣条品类玩家众多，市场份额“地方分化”的趋势较严重，且不断有新品牌入场，导致头部品牌能集中的市场份额更少。

此外，估值差异与线上零食品牌的增速疲软有关。天猫数据显示，受疫情冲击，“线上零食三巨头”中的三只松鼠、良品铺子均在去年5月阶段遭遇销售额下滑，而来伊份、卫龙、盼盼、洽洽等品牌的线上增速明显。

2020年合作伙伴大会上，卫龙董事长刘卫平透露，2019年卫龙的终端直售收入25.5亿元，流通渠道收入18亿元，电商渠道收入5.59亿元。线上渠道收入仅占卫龙总营收的11%左右，且增速较快。

此外，高估值或与卫龙的高毛利率有关。2019年，卫龙食品的毛利率约为50%，同一时期，良品铺子的毛利率是31.87%，三只松鼠为27.80%，有调侃称，卫龙食品的毛利率接近农夫山泉。

相比主攻坚果、糕点、肉制品类的良品铺子和三只松鼠，卫龙显然更依赖辣条业务。天猫卫龙旗舰店数据显示，在销量前十的品类中，卫龙辣条占据6席，销量最高的大面筋，总销量达到258万。

2020年财报数据显示，三只松鼠坚果、烘焙及肉制品产品的毛利率均在23%左右，良品铺子肉制品与坚果类的毛利率更高，能达到32%左右。而辣条的毛利率要更高，从另一零食行业上市公司盐津铺子的财报数据看，辣条业务毛利率为38.16%，且处于上升周期。但想要触及卫龙50%级别的毛利率水平，新兴品牌仍有较长的路要走。

低端面食品牌化

辣条号称“童年回忆”，而在辣条流行校园的阶段，卫龙并不占绝对优势。多位消费者对「新熵」表示，其所在地区的招牌辣条并非卫龙，而是其它品牌。

而卫龙之所以从众多品牌中脱颖而出，占据市场份额头名位置，与卫龙积极的品牌化扩张有关。

卫龙的产品策略利于品牌扩张。早期辣条主打仿荤概念，起名时也依赖于仿荤的品类名作为标签，如消费者熟悉的手撕牛排、巴西烤肉、火爆鸡筋、腊骨头、鱼香脆骨、鳝鱼丝等商品，品牌名则存在感不强。一个重要例证是，学生在购买辣条需求助售货员时，只喊品类名而非品牌名。

另一派系为“老干妈”式的人名或人物绰号作为品牌名，甚至直接用品名造梗，如周小玲、李小鹏、詹姆丝、唐僧肉等，同时侧重在包装上打印老干妈式人物头像，以试图增加辨识度。在吸引用户注意力和强化用户记忆方面取得成功。

相比之下，卫龙包装风格更偏低调，在抓眼球能力更强的仿荤品名及人名品名竞争下，卫龙的优势并不明显，但强调品牌名的风格同样利于用户记忆。而在2015年升级版的大包装中，卫龙品牌反而边缘化，品类名重新站回C位。

从2005年起，平江面筋厂在辣条中添加霉克星的丑闻曝光，在央视曝光以及市场传言的冲击下，辣条市场一落千丈，辣条企业从2000家骤减至500家。

卫龙的对策是，逆势扩张产能，提升市场份额，同时在营销策略上避开健康问题，加大对年轻用户的宣传力度。2012年，卫龙“亲嘴烧”和“亲嘴豆干”等系列邀请杨幂代言，试图在年轻消费者群体中建立辣条辣味接近两性接吻的印象。

从2014年起，“吃包辣条静一静”网络梗的流行，将卫龙营销策略从明星+品牌化营销带回造梗营销。如果从早期辣条产业的发展路径看，卫龙的营销策略向2005年以前的野蛮增长时代回归——通过造梗、玩梗吸引用户注意力。但较早期辣条的詹姆丝、唐僧肉等“野蛮造梗”方式更小清新，也更多考虑女性用户。

例如，卫龙大面筋产品的包装印有任性、冷静、压惊、约吗等标签，小辣棒产品则印着耐嚼、干货。在抖音，卫龙辣条账号主打员工与辣条的日常段子概念，尝试凭借年轻化概念，打开办公室白领市场。

问题是，卫龙辣条正在暴露出产品落后于营销水平的矛盾。

在饮料、薯片、饼干、坚果等多种零食市场，单个品类数年发生一次创新或迭代属于常见现象。而在辣条市场，低档仿荤面食品的定位限制了辣条的品类扩张空间。

早期，小包装卫龙辣条价格为26克0.5元，2015年，卫龙推出更换包装的大面筋，时至今日，卫龙大面筋价格为65克2.5元，价格完成翻倍，背靠“爱的味道”概念的亲嘴烧价格则更贵，按天猫500克30.9元计算，约16克1元。

涨价之外，卫龙更面临消费者的抛弃。多位消费者对「新熵」表示，自己已经很长时间不吃辣条，理由多是“没有小时候的气氛”，“没有小时候的味道”，一位消费者表示，辣条就该多个人抢起来才好吃，一个人吃辣条毫无感觉。

仿荤天花板

在2020年卫龙合作伙伴大会上，刘卫平为卫龙定增长目标——2020年营收72亿元，对应同比增速47%，2021年营收破百亿元，对应同比增速在38%以上。

从营收目标看，刘卫平为卫龙预留了增速放缓的空间。背景是，从2015年以来，卫龙的增长曲线逐渐明确，即线上销售渠道开拓，以及魔芋爽、海带结、藕片、土豆片、肉制品等新品类扩张。

相比之下，传统的辣条业务则面临天花板风险。

2019年，国家市场监督管理总局发布“关于加强调味面制品质量安全监管”的公告，明确辣条食品管理标准。并要求企业改善产品配方，降低辣条中盐、脂肪、糖含量，提升产品营养健康水平。

而对定位于“低档仿荤零食”的辣条而言，新国标的要求无疑动摇了立身之本。

卫龙辣条的前身是平江酱干，据传于清代咸丰年间创造，初衷是用豆腐替代猪肉作为下酒菜，也就是所谓的仿荤菜。而早期的辣条生产商，几乎无一例外地借助产品名和外包装，强调自身产品的仿荤特点。而在具体工艺上，辣条依赖重油、重调味的方式弥补豆制品或面制品相对肉食的口味劣势。

而一旦进入健康化改革的轨道，辣条作为低端仿荤零食的口味，无疑将大打折扣。

辣条国家标准的颁布，推动了三只松鼠、金丝猴、盐津铺子等企业相继杀入辣条市场。以盐津铺子的“小新王子”辣条为例，产品额外添加燕麦、玉米、甘薯全粉、马铃薯全粉、食用大豆粕等原料，并打出粗粮和膳食纤维概念。但从电商平台宣传内容看，“小新王子”在原料概念外，并未打出少盐少糖概念。

这也从侧面说明，在监管侧不强制规定，依赖市场自发竞争的背景下，辣条很难卸下重调味的历史包袱。

对卫龙来说，这意味着辣条品类的整体天花板。在饮料、薯片、饼干、巧克力、面包等一系列零食品类中，少油、少糖、少盐几乎成为一项共同趋势，辣条作为重口味零食的领头羊，在老用户复购以外，扩张新用户的难度愈发增大。

对外，随着肉制品零食市场的愈发成熟，辣条正被逼入一个尴尬角落——比口味不及肉制品、比健康不如更清淡的素食品，仅剩的优势是价格更低。而在卫龙自身品牌化，以及“辣条国标”的健康化浪潮推动下，这一优势也在逐渐缩小。

作为第二曲线，新零食品类扩张的成败，将决定卫龙的市场空间。在天猫卫龙旗舰店上，卫龙的核心品类包含魔芋辣条、海味素菜、肉食卤味、豆干豆皮、膨化速食共五大类，此外包含鱼干、麻花、蟹棒、薯片、卤蛋、臭豆腐、香肠、泡椒凤爪等新品。绝大多数新品的共同特点，是沾染辣条风格的麻辣口味，在社交媒体上，有消费者吐槽：卫龙的小麻花居然都是麻辣味的。

而在新品类扩张期，卫龙需面对一批先发玩家的竞争，主要为号称零食电商三巨头的良品铺子、三只松鼠、百草味。原因是，与辣条相比，新品类对线上渠道的依赖度要更高，品类上也与三巨头多有重合。

坏消息是，从环境看，零食电商已从增量市场进入存量市场。

随着电商红利逐渐消失，休闲零食市场从增量市场转向存量市场，从2016年到2020年，三只松鼠营收同比增速从116%降至-3.72%；良品铺子从36.2%降至2.32%。尽管在线上营销活动助推下，卫龙能在电商渠道获取超越行业水平的高增速，但更多来自线上体量小，基数低的缘故。一旦产品自身缺少突破，卫龙也易遭遇增速下滑问题。

而新品类扩张，将决定卫龙的估值逻辑——作为高增长潜质的零食龙头，还是辣条细分市场的领头羊，已将自己推向二级市场的卫龙，没有回头路可走。