基于如此大的增长潜力，市场上出现了一批基于收入模式的投资机构。他们投资不同的赛道，打法也各有特色，但都站稳了脚跟，为创新经济的发展探索出了一种新的融资模式。

作者 | 吴中雪

编辑 | 信 陵

题图 | 摄图网

关注创新经济的发展，一个好的角度就是密切观察世界各地创投圈的新趋势。

近几年，一种不算新的融资方式在欧美流行起来，受到了创业者和投资人的追捧。这种方式被称为RBF（Revenue-based Financing，基于收入分成的融资）。它有别于主流VC“以资金换股权”的收入模式，以分享创业公司的部分营业收入作为投资的回报，而创业者在获得资金的同时无需出让公司的股份。

这种融资方式在一些其它行业（采矿，音乐等）由来已久，但进入风险投资行业则是近几年的事。它的大背景是VC行业“内卷”加剧，风投机构寻求新的模式突破，同时，创业企业的融资需求也出现多样化的态势，呼唤新的服务方式。

比如，创业公司有不同的扩张模式。它可以是VC最喜欢的急速扩张；也可以不疾不徐，蓄势待发。同时，企业的业务类型和发展阶段也不同，也需要匹配不同融资模式。

据行业研究机构的统计，全球基于收入的融资市场在2020年到2027年将以61.8%的年复合增长率高速增长。

基于如此大的增长潜力，市场上出现了一批基于收入模式的投资机构。他们投资不同的赛道，打法也各有特色，但都站稳了脚跟，为创新经济的发展探索出了一种新的融资模式。

那么，这种融资模式的实质是什么？存在哪些利弊或者适用场景？有哪些代表性的案例？

什么是RBF模式?

通常，创业公司获得资金的方式是债务融资，或者是VC采用的股权融资。但两种模式都有明显的缺陷。

商业借贷，手续繁琐，还款压力大。同时，如果企业的商业模式尚未成熟，即便能够拿到融资，数额也很小，很难满足企业较长期的运营需求。

股权融资的程序也很复杂。更要命的是，企业需要出让部分所有权，潜在的代价高昂。代价一是体现在商业利益的损失，二是对于决策的干扰。

而RBF模式介入银行借贷和风险投资之间，具备了两者的优点。它虽然是借贷，但企业没有还款压力，只需按照约定，将企业未来的一部分销售收入作为现金归还给对方。同时，企业提供相对充裕的资金，手续通常也很简便。

另外，RBF模式既可以独立采用，也可以与股权投资相结合，即VC采用部分股权，部分RBF的方式，交易更加灵活，给创投双方提供了更多的交易选择。

值得强调的是，在RBF模式下，企业无需向投资方提供任何抵押品，投资方也不会给创业者实施IPO或并购退出的压力。因而，创始人与投资人关系也更具同理心，更稳定和更健康。

对于投资机构来说，这样的模式创新能够大大提高所服务的创业公司的数量。

举个例子，Uncapped是欧洲最早采用RBF模式的投资机构。公司创始人Ismail在一封公开信中说，风投在欧洲一年要投资350亿美元，但实际拿到投资的创业公司很少。一家机构每年要见1,500家公司，之后选择其中5家投资，但Uncapped能做到一年向100多家公司提供成长资本。

RBF模式的结构与场景

RBF模式的结构通常长啥样？

根据公开的资料，典型的RBF结构为：

分成还款：创业者按固定比例按月还款，通常是营业收入的2％-10％。（Uncapped设定的是6%）；

投资回报：投资人设定的回报在1.5倍-3倍之间，且通常会有回报封顶的条款；

投资期限：贷款期限为3-5年，但通常约定截止时间为6-8年（假设企业没有达到还款目标）

投资金额：不一定，但肯定少于风险投资，通常高于银行借贷。Uncapped的单笔投资金额在1万-100万英镑之间；

通过这个结构，可以看出，RBF有较明确的适用场景，并不适用所有企业。借贷的创业者必须了解以下几点：

RBF比银行借贷融资更昂贵；

由于还款是基于收入，因此企业必须确保能按时产生收入；

企业的产品或是服务必须是高毛利率的，否则很难满偿还贷款的百分比。

企业必须将变化莫测的利率因素考虑在内；

一个成功案例：Royalty Pharma

在生物技术领域，RBF就是一种比较重要的模式，Royalty Pharma投资公司是其中的领军者。

这家公司成立于1996年，创始人Pablo Legorreta是墨西哥裔美国人，做投资之前的背景是投资银行。

一般的VC是一家接一家地投资生物医药创业公司，Royalty Pharma的做法是选择一些有潜力的药物进行投资。公司不寻求持有那些拥有这些药物所有权的机构的股权，而是用投资换取这些药物未来产生的销售收入的一部分。

由于这些药物的发明人经常是来自于大学和其它研究机构，他们通常的做法是将药物的专利授权给商业公司进行商业开发，从而获得特许权使用费（Royalty，俗称授权费或权力金），因此，Royalty Pharma的收入模式也被称为Royalty-based Revenue模式。我称之为“授权费模式”。

值得一提的是，由于Royalty在电影和音乐行业称为“版税”，因此Royalty Pharma的模式在媒体报道中也经常被叫做版税模式，可能并不贴切。

因此，Royalty Pharma的商业模式就是一款接一款地发现未来有畅销潜力的药物，通过与中小型生物技术公司、大型制药公司、学术机构和非营利性组织合作，买入药品的特许权，之后从销售额种提取一定比例的特许权费用获得投资回报。

根据行业的研究，Royalty Pharma大约占药品特许权投资市场60%的市场份额。2014年的一个公开数据显示，Royalty Pharma将全球25个顶级畅销药物的8个特许权收入囊中，超过跨国制药巨头的两倍多。

制图：创业邦

2020年6月，Royalty Pharma在纳斯达克上市，募集22亿美元资金，也是疫情期间的年度最大IPO之一。

根据今年1月份的最新披露，Royalty Pharma目前手握近50款已上市或后期的产品投资组合，其中包括16种“重磅炸弹”（年销售额超过10亿美元的药品）。

这家公司还赢得了巴菲特的青睐。伯克希尔·哈撒韦公司在去年第三季度入手了Royalty Pharma的股票，目前Royalty Pharma市值在240亿美元左右，Pablo Legorreta去年4月也以29亿美元的财富净值跻身2021福布斯全球富豪榜。

当然，Royalty Pharma在这一领域有不少实力强劲的对手。

比如，美国同行HealthCare Royalty Partners（HCR）、加拿大同行DRI Capital，以及著名的私募巨头黑石集团。

2018年10月，黑石收购了全球领先的生命科学投资公司Clarus，后者的核心业务就是药品特许权投资。黑石以其为核心，构建了自己的生命科学投资团队——黑石生命科学（Blackstone Life Science），并募集了一只总额46亿美元的生命科学基金，主要投资于药品和生命科技的后期实验（通常是项目），同时与知名生物医药或生命科技公司展开合作，通过实验成功后专利权的分享和商业化来收回投资。

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