资本市场相信故事，但最终考验的还是公司本身的质地。
编者按：本文来自微信公众号 子弹财观（又名子弹财经）（ID：zidancaiguan），作者：许芸，编辑：蛋总，创业邦经授权发布
近段时间，中概股行走在风口浪尖。
一方面，受国际形势影响，中概股“惨遭血洗”，近几日才走出至暗时刻，止跌反弹；另一方面，如蔚来这样曾经积极奔赴海外上市的中概股纷纷回国二次上市，也引发了诸多讨论。
这一轮中概股下跌的缘由如何？奔赴海外上市的中概股又为何掀起回归大潮，市场发生了什么变化？而它们的回归，对于投资者而言，又是否会是一场资本盛宴？
近段时间，中概股遭遇惊魂时刻，股价跌幅之剧烈，令大众直呼“见证历史”。
3月14日，被称为“港版纳指”的恒生科技指数创下历史最高单日跌幅11.03%，3月15日跌幅也高达8.1%。恒生科技指数选股范畴主要是与科技高度相关的港股上市公司，包括阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东、小米集团和中芯国际等巨头，而这些公司都是目前中国的优质企业，可见中概股面临的形势之严峻。
具体来看，从2021年初至2022年3月15日收盘，阿里巴巴港股股价从227.6港元下跌到了71.25港元，跌幅高达68.7%；而腾讯、美团和小米集团在此期间的股价跌幅也高达46.22%、63.77%和67.38%。
3月15日，恒生指数的跌幅同样惊人，跌幅5.72%，跌破2万点大关，报18415.08点，创下6年来的新低。
此外，有媒体统计数据显示，截至3月15日，追踪93只主要中概股表现的纳斯达克中国金龙指数，相较2021年2月创下的历史高点，累计跌幅已经超过75%。
“近期中概股大跌的直接原因，主要还是在俄乌战争的政治因素影响下，全球投资者避险情绪上升的直接反映。这一避险情绪从美股传达到港股、A股，带来了几个市场的下行。”北京地区一位券商分析师华成东（化名）告诉「子弹财观」。
“而中概股相较于在A股上市的其它公司，还面临政策不确定的风险。比如，美国证券交易委员会将5家中概股列入《外国公司问责法》，这加剧了投资者对中概股的恐慌情绪，也成了这一轮中概股大跌的导火索。”华成东进一步表示。
3月8日，美国证券交易委员会（United States Securities and Exchange Commission，以下简称“SEC”）将百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体、和黄医药5家公司列入《外国公司问责法》的暂定清单。
《外国公司问责法》于2020年12月18日签署生效，是一部管辖外国公司在美上市时信披的法律。SEC称，基于《外国公司问责法案》，如果外国上市公司连续三年未能提交美国上市公司会计监督委员会所要求的报告，SEC有权将其从交易所摘牌。
据此，百济神州方面表示，目前此事并不影响其在纳斯达克的挂牌；再鼎医药方面亦称此事不会对公司运营造成实质性影响；盛美半导体同样表示，出现在临时名单上并不意味着将很快被摘牌。
但在5家公司被列入《外国公司问责法》暂定清单后的3月10日，在美中概股跌势惨烈：截止3月10日美股收盘，逸仙电商暴跌39.52%、爱奇艺暴跌21.71%；哔哩哔哩在港股虽上涨5.35%，但在美股大跌14.1%；网易在港股同样上涨2.68%，但在美股下跌7.31%；阿里巴巴、知乎、微博和百度当日跌幅同样在7%左右。
对此事件，证监会官方微信号“证监会发布”在3月11日凌晨发布答记者问，表示这是美国监管部门执行《外国公司问责法》及相关实施细则的一个正常步骤。并称，中国证监会尊重境外监管机构为提高上市公司财务信息质量加强对相关会计师事务所的监管，但坚决反对一些势力将证券监管政治化的错误做法。
3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，也释放关于中概股的向好信号。会议透露，关于中概股方面，目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案。中国政府继续支持各类企业到境外上市。
“中概股前期市场波动较大，主要原因或在于对政策预期的不稳定，会议通稿提出，中美双方监管机构已取得积极进展，也表明稳预期的政策意图。”中泰证券研究所政策专题组负责人、首席分析师杨畅表示。
这场会议释放的“维稳”积极信号效果显著，让中概股在经历惊魂时刻后迎来强势反弹。
据媒体统计数据，美东时间3月16日当天，纳斯达克中国金龙指数涨幅达到33.38%。在美上市的近160只中概股涨幅达10%以上，比如知乎涨超80%、金山云涨超72%、叮咚买菜和斗鱼涨超60%，拼多多、爱奇艺和哔哩哔哩涨幅在50%左右，阿里巴巴、京东、百度和虎牙涨近40%。
此外，港股方面，恒生科技指数3月16日涨幅达到22.2%，为该指数推出以来盘中最大单日涨幅。
不过，3月18日，纳斯达克中国金龙指数收跌4.59%，部分在美热门中概股股价再度出现下跌状况，其中，知乎跌幅近20.93%、哔哩哔哩跌幅14.34%、网易跌幅8.8%，爱奇艺、拼多多跌幅近8%，阿里巴巴跌幅也超过了4%。
由此看来，短期内，中概股面临的暴跌危机虽有所放缓，但潜在风险仍未得到完全消除。而长期来看，在这几年国内外监管局势影响下，中概股的未来仍然存在一定的不确定性。
这样的趋势下，一些中概股已经在寻求新的“安全垫”，中概股回归大潮正掀起。
3月10日，蔚来成功在港股二次上市。至此，国内造车新势力的领头羊“蔚小理”自齐聚美股后，又于港股重逢。
事实上，2021年，“蔚小理”均被传出将在港交所上市的消息，只不过，理想和小鹏的进度要比蔚来快上许多，两家公司均已在2021年于港股二次上市，其中，小鹏募集资金137.8亿港元、理想募集资金115.5亿港元。
与理想、小鹏不同的是，蔚来本次在港股上市并不会发行新股募集资金，而是选择介绍上市的方式上市，将已上市的旧股申请挂牌买卖。
要知道，造车需要巨额资金，众多消亡的造车新势力大多倒在了资金环节，但蔚来在二次上市时却不寻求募集资金，原因引人深思。
“蔚来在港股二次上市，不涉及新股发行和资金募集，一方面，就像蔚来方面所展现的，可能它的资金筹备确实比较充裕，短期内没有融资需求；另一方面，这也可以给蔚来在港股上市节省更多的时间。”港股投行人士舒云（化名）对「子弹财观」表示。
数据显示，截至2021年9月30日，蔚来现金储备共计约470亿元。同年11月，蔚来完成约127亿元美股ATM增发。不过，需要注意的是，截至2021年9月30日，小鹏汽车、理想汽车的现金储备规模分别为453.6亿元、488.3亿元，资金同样充裕。
换言之，蔚来不募资的二次上市，在一定程度上，其实反映了蔚来对回归国内资本市场的渴求。
在舒云看来，蔚来在港股二次上市可能更多考虑的是风险规避的问题，“比如未来可能会有的类似滴滴这样的互联网安全审查，再比如在中美摩擦背景下规避未来有可能的美股退市风险等。”
“《外国公司问责法》本身是在中美贸易摩擦的大背景下通过的，如果该法案继续施行，预计未来会有更多中概股被列入相关清单，面临被摘牌危机。”舒云直言。
事实上，早在2020年5月，美国国会参议院通过《外国公司问责法案》，对外国公司在美上市提出额外的信息披露要求，且美相关参议员就已对媒体表示该法案主要针对中国。
彼时，中国证监会回应称，“从法案以及美国国会有关人士的言论看，该法案的一些条文内容直接针对中国，而非基于证券监管的专业考虑，我们坚决反对这种将证券监管政治化的做法。”
而近年来，在政策、估值等多方面因素影响下，中概股回归已不算新鲜事。
2015年，暴风科技成功拆除VIE架构回归A股上市，在那一年，包括奇虎360、互动百科、陌陌科技等已经或准备在海外上市的几十家公司都宣布将回归A股。
2019年以来，中概股回归再度密集起来，包括阿里、百度、网易、微博、京东、哔哩哔哩在内的中概股纷纷回港二次上市，且滴滴也在筹备返港上市事宜。
“这几年，中美贸易摩擦不断，美国监管政策不断收紧，且此前瑞幸财务造假等事例也在消耗国外资本对中概股的信任度，所以我们也能看到之前跟谁学等中概股不断被做空，中概股生存环境被压缩，因此回归将是必然。”对于中概股的回流，福建地区一位投资人严民（化名）对「子弹财观」表示。
他认为，这一次中概股回归潮和以前360、暴风科技那一批回归A股上市的公司不同，这两年回归的中概股大多是选择二次上市的方式回归。
“一方面，二次上市的方式是一个双重保障，另一方面也说明这些公司对回归的迫切，因为如果选择美股退市后回归，时间、资金成本都是巨大的，其实这次蔚来没有选择发行新股也可以视为公司对回归国内资本市场颇为迫切。”严民表示。
那么，A股、港股又能否承接中概股退市大潮？对于投资者而言，这是否又会是一场资本盛宴？
“在接下来可能会有的中概股回归大潮里，很考验中国多层次资本市场的建设能力。”严民指出。
在他看来，很多赴美上市的公司未必不想在A股、港股上市，只是这些公司多少存在商业模式太新、没有盈利以及股权问题等方面的限制，无法满足A股、港股上市条件。
“有些公司对上市的需求很急迫，而美股的特点就在于审核速度快、排队时间短、上市门槛相对较低等。因此，对于一些商业模式比较新但对资金需求很大的公司来说，无疑是最佳的选择。”严民表示。
现如今，中国多层次资本市场的建设日趋完善，形成A股、港股、科创板、新三板等多个交易市场，毋庸置疑的是，A股显然是最不缺少资金迎接中概股回归的市场。
然而，A股上市门槛高，其中“公司连续三年盈利”这一项要求就将诸多靠“烧钱抢市场”的新兴公司拒之门外，且A股与美股上市体系和法律体系差异巨大，投资人退出成本高，对于回归的中概股的资金、时间成本都是巨大考验。
从中概股公司本身质地和各个交易市场的上市要求来看，港股市场更具备条件接纳中概股回归。
资料显示，自2018年以来，港股进行了颇多改革，扫清了中概股回归的制度障碍，降低了相关公司的时间和成本。比如，允许同股不同权架构的新兴及创新企业上市，允许没有收入或盈利的生物科技公司在香港上市，为合格发行人在港股二次上市提供便利等。
但并非所有的中概股都能满足港股二次上市。
据中金公司统计，截止2022年1月14日，有60家中概股公司满足二次上市条件回归港股，60家中又包括35家当前已符合条件的公司，及25家公司可能在未来3-5年内满足条件。虽然还有197家公司目前看来未能满足回港上市条件，不过中金表示，其市值占比仅有9%左右，整体占比不大。
（图 / 彭博资讯、万得资讯、中金公司研究部）
此外，市场的担忧还在于：港股是否有足够的资金为这么多中概股公司提供流动性？毕竟，港股资金量低于美股，这是不争的事实。
在中金公司看来，更多中概股回归对港股意义重大，有助于吸引更多资金在香港沉淀。但同时，在摘牌等极端情形下，中概股上市公司有可能会因此损失部分海外投资者，例如那些只能纳入美国上市股份的海外ETF基金，又或者一部分对投资区域、税率、交易工具等有较多限制的海外投资者等。
而在严民看来，在美国交易中概股的资金其实有相当一部分也是国内的资金，且当这一批可以说是目前中国最具备创新性的公司回归港股，势必会吸引更多国内投资者参与其中。因此，未来的流动性压力没有想象中那么大。
不过，可以预见的是，并非所有的中概股回归都能有“众星捧月”的待遇。
“中概股回归对于不同的企业而言肯定利弊也不同，比如早期奇虎360就因为在美股估值太低而选择私有化回国上市，登陆A股后早期也有不错的估值。但同样从美股退市的博纳影业，却因为监管政策收紧，上市受阻，至今未能成功。”严民说。
他认为，虽然美股、A股、港股等资本市场对企业的投资偏好、估值存在差异，但归根结底，看的还是公司基本面，看企业是否有好的商业模式、科技创新和良好的增长空间。
“虽然股市经常跟风炒热点，但投资的本质还是价值。”严民补充说道。
2010年以来，中国企业奔赴海外上市形成热潮，互联网、教育、文娱、科技、新能源和创新医药等众多创新行业的代表公司受到海内外资本热捧，制造了一个又一个造富神话。
如今，市场已变，在中美博弈背景下，国内外监管政策加码，在曾经的资本宠儿中概股身上，大跌频频上演，回归国内资本市场蔚然成风。
中国股市或许更懂中国企业讲出来的故事，然而，时间已证明，并非所有回归的中概股都能有完美结局。资本市场相信“故事”，但最终考验的，还是公司本身的质地。
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