VC除了声誉，一无所有

投资业绩不是声誉，声誉是求真和受托人责任

作者丨海腰

编辑丨信陵

头图来源丨图虫创意

Mulligan是一个高尔夫术语，意思是如果第一杆打的太烂，可以非正式的再打一杆，不计入成绩。

2000年互联网泡沫破裂时，美国VC行业将投资了股价大幅下跌的公司的基金叫做Mulligan funds，即这支基金亏了就亏了，再去做下一支基金。

红杉美国第二代掌门人Doug Leone在Acquired的一次采访中提到，面对当时亏损严重的基金，红杉选择了与业界完全相反的一条路：放弃了该基金所有的管理费，用管理费和剩余资金重新投资，每当有了收益，继续拿来投资。在严酷的市场环境中，将一支基金的净值从一度只有募资额的30%，做到了将近2倍。

Doug Leone在采访中强调，没有LP会因为投资了红杉而亏钱，我们想要从不亏钱的骄傲（No one was going to lose money at Sequoia Capital，We wanted to have the pride of never losing money）。

红杉想要的骄傲并不是情绪，而是声誉（Reputation），VC是一个靠声誉吃饭的行业。

行业特点决定了除了声誉

无从判断

李录在北大的演讲中提到，资产管理行业的特点，是产品复杂，需要很长时间才能看到结果，定价机制更偏向于资产管理者的利益，在管理资产的过程中，资产的管理者缺少制衡。

喜马拉雅资本董事长李录

一家稍具规模的VC，动辄横跨多个投资领域，从吃喝玩乐到芯片和医疗，哪个LP能全都懂？基金的存续期通常在10年左右，是赔是赚10年后见了。

李录提到，金融行业的会计报告用了很多数学假设，主要的呈现方式是贴现（present value），资产的管理者有天然的动机，把高度弹性的会计记录，系统性地偏向到资产管理者自己的利益上，导致了资产管理行业的会计报告存在高度的不准确性和系统性误差。

同时，资产管理产品的定价是以净资产的比例计算，赚钱的时候收钱，亏钱的时候也要收钱。Doug Leone在采访中就提到，2000年前后，已经发展了几十年的美国VC行业，还有大把VC投资人高价投资后轮次的明星公司，把明星公司的LOGO贴到官网上，然后接着去募资，赚取高额的管理费。当时的美国VC行业管此类行为叫做买商标（LOGO Buying）。

因此，资产管理行业的特点决定了，从产品调研，数字分析，公司治理层面都很难判断，唯一能依赖的，只有长时间的声誉。

投资业绩不是声誉

声誉是求真和受托人责任

有一些投资人可以做到很长时间的高额年回报率，但最后一年基金结算的时候跌了百分之几十。最早创建基业的时候，基金规模很小，亏钱的时候基金规模已经很大。整体算下来，资产管理者最终为投资者带来了亏损，但资产管理者自己赚的管理费很多。

因此，投资业绩（Track Record）不是声誉，最多算声誉的一个维度。声誉还包括求真（Intellectual honesty）和受托人责任（Fiduciary Duty）。

李录在北大的演讲中强调，资产管理者要有求真和受托人责任的意识，这两者是资产管理者的道德责任。

受托人责任就是把自己管理的每一分钱都看作是自己的父母辛勤劳动，勤俭节约，积攒了一辈子的钱。a16z的Marc Andreessen也提到过，基于受托人责任，自己决不接受任何的错过，绝不能错过下一个Facebook，下一个Coinbase。

求真就是不断地追求智慧，追求真理；在知识上诚实，不以屁股决定脑袋。

投资，特别是早期投资，本质上是在混沌中寻找秩序，在不确定性的迷雾中求真的过程。

在求真的路上，你会遇到无数你不知道的“你不知道”；从一个你不知道的“你不知道”到下一个你不知道的“你不知道”的路上，你要躲开“信息茧房”，克服“理性的自负”，不以立场决定偏好，最终得到不偏不倚的认知。

求真也意味着坦然接受能力和运气之间的关系。

世俗意义上的成功是一种多变量耦合的复杂系统的输出值，在这个复杂系统中，有无数种变量；变量之间相互作用；无法量化每种变量的权重且权重随时间变化。在这个有千万种解的方程中得到一个世俗意义上的唯一解，是一种极度稀缺的幸运。

拥有选择诚实的能力即为Intelligent，拥有选择诚实的能力但依旧选择诚实，即为Intellectual Honesty，即求真。

VC行业的声誉尤其重要

名声好才能投的好

在整个资产管理行业，声誉都很重要，但在VC行业，声誉尤其重要。

2019年，耶鲁大学发表了一篇名为成功带来成功（For Top Venture Capital Firms, Success Breeds Success）的论文。论文指出，其他资产管理行业，比如共同基金或二级市场，之前的成功者在之后继续成功的概率与新入局者的差距并不明显。但VC行业是个例外，之前的成功者在之后大概率会继续成功。看看知名独角兽的股东名单，通常是红杉，KPCB，Benchmark，Accel，老虎等。同样的故事也发生在中国，明星公司的股东通常是红杉，IDG资本，高榕，源码等。

虽然大家都说要投非共识类项目，但能带来确定性较高的高额回报（指金额，而非倍数）的公司，通常是共识类项目。就算真的是非共识类的早期项目，也指的是全行业甚至全社会的非共识，并不是说只有一个人能看懂，好的非共识类项目，能看懂的VC数量也不少。因此，要想赚钱，最重要的是能投进去。明星公司让不让你投，声誉是很重要的考量维度。

此外，同一个项目，声誉好的VC通常能拿到更好的价格。

在一次36Kr的访谈中，朱啸虎提到有些创始人会给一些优惠折扣。比如小电，当时金沙江是按市场价格出价的，但小电给的价格远远低于金沙江的出价，小电非常希望金沙江能进来。

创业者对VC声誉的看重有着很现实的考量。明星VC的进入通常是一种背书，有助于吸引其他投资人或抬高估值；拿到了明星VC的投资，对招聘有巨大帮助，毕竟创业公司在早期没有可靠的雇主品牌。

对于声誉，还有一点是VC行业独有的，那就是相对PE或更大的资产管理公司，政府对VC会更友好一些。

VC投资创业公司和尖端科技，能为社会带来更多的就业机会和科技突破，但PE的商业模式是投资成熟公司或并购，虽然也能带来一定程度的效率提升，但与之相伴的，通常是政府最不希望看到的大规模裁员（中国不一定，但欧美的PE通常如此）。

因此，从VC起家向全链条发展的基金，通常会更强调自己的VC身份，参加各类榜单的评选时，也更愿意将自己归类为VC，虽然VC阶段的投资占自己总AUM的比例并不高。一位投资人说，声誉一样好的情况下，VC比PE更容易拿到政府背景LP的钱，更容易获得政府其他层面的支持。

声誉的好坏，谁说了算？

商业媒体肯定希望能提供一个标准，只不过不同的媒体有各自的价值观。

创业邦认为，对于VC这样的专业机构，科学领域常用的同行评议（Peer Review）是“最科学”的评判方式。一家投资机构如果能够获得同行（竞争对手）的赞赏，就是对它专业能力和行业地位最高的肯定。

正是基于这样的逻辑，2021年，创业邦推出首届“最受赞赏的风险投资机构”评选活动（活动详见《谁是中国最受赞赏的创投机构？》），在业内首次以“同行评议”的评审方式，邀请200多位来自风险投资领域杰出机构资深投资人进行投票，依据机构在投资业绩、投后服务、行业地位、创新能力、长期主义、人才吸引能力、ESG实践等方面的综合表现，选出他们心目中最受赞赏的风险投资机构。

2022年，创业邦将再次推出“最受赞赏的风险投资机构”评选活动，今年榜单将新增热门赛道最受赞赏的风险投资机构和单项表现最受赞赏的风险投资机构两个维度子榜单，希望能发现更多注重长期主义，更加关注“软实力”的风险投资机构，为行业内树立标杆，为创业者提供融资参考。欢迎投资机构积极报名参与，接受同行的考评。

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