投中信息CEO杨晓磊：求之于势，不责于人

过去的一年是艰难的一年，中概股回退，中国硬科技行业谋求自我发展。以芯片行业为例，进口额度目前是4000亿美金，2025年要达到70%自给率，目前只有36%。这中间有1500亿美金的市场空间，这里面20%的企业吃掉80%的市场，再加上剩下80%的企业中，如果按照PS估值来看，会诞生百个独角兽企业。

以中国人的勤奋、聪明和资金体量，加上中国人不顾一切的奋斗能力和政策保障，以及本身的工程师红利，这个目标会达成。现在中国整个市场在政策的引导下，慢慢走向了脱虚向实。从科技本身的投资来看，回报率可观。VC/PE在IPO企业里，从传统ICT到今天的人工智能、医疗等新题材，渗透率也始终处于高位。

的确，过去一年是非常艰难的一年，中国的亏损企业比例和资产负债率双双升高，很多耳熟能详的企业要么倒闭，要么撤出中国。然而，每个行业里享受声誉的人，针对大势的裹挟是有豁免权和对抗能力的。比如说近期成功募到基金的红杉、启明、光速。行业有波动吗？政策有变化吗？各种大势都稳定了吗？没有。但这些影响到他们募集大基金了吗？也没有。

去年红杉沈南鹏和黑石苏世民对话中，苏世民说过他衡量一个人是否是人才的标准，对于40岁的人来说，个人的声誉就是代表他的能力。希望行业的各位重视自己声誉的力量，它和我们的坚持、策略、从业时间都是息息相关的，不要想着挣快钱和浅钱，不要选择做一个商人，要有勇气选择成为一个投资人。

8月10日，在由投中信息和投中网主办的“第16届中国投资年会.年度峰会”上，投中信息CEO杨晓磊发表了题为“求之于势，不责于人”的主题演讲。

以下为现场演讲实录，由投中网进行整理：

早上好！我是主办方投中信息杨晓磊。在此，代表主办方非常欢迎各位嘉宾来到杭州，来参与第16届中国投资年会，谢谢大家！

我今天的主题是求之于势，不责于人，这是《孙子兵法》里的话，翻译成白话就是形势比人强。过去几年的疫情尤其是今年开年到现在，疫情给各行各业带来了冲击。同时世界变化的速度远超所有人预期，在社交媒体微博、朋友圈高频出现的词叫什么“活久见”，这个词后来出了一个系列，叫“活久见”系列。前些日子，我拜访一个头部美元VC。他说最近半年他们的LP给他打电话最频繁，讨论的话题由微观逐渐宏观化。都讨论什么？主要讨论的是“双减”，去教育产业化等对经济的影响，以及会不会有更激进的政策出台。

这一问题过后，就到了疫情。疫情期间，LP又打电话给他。上海全域静止，上海是经济最好的城市，同时也影响了江浙。而江浙是中国经济最好的另外两个地方，上海全域静止两个月的时间，使得汽车产业链受到波及，是否会有更多不确定性？

今年是投中的第16届中国投资年会，连续16年，也是因为疫情原因第一次走出上海来到杭州。疫情过去三年一直环绕着我们，让我们不太记得疫情前这个世界到底是什么样的。现在身处疫情，我们甚至怀念疫情平稳的时段，我们很怀念2021年。

投芯片，中国有巨大的机会

其实大家回头看看，2021年是为数不多我们还能够相对自由流动、工作没太耽搁的年份。

出口表现方面，我们在缓慢恢复中；通货膨胀方面，除了战争的主角俄罗斯以外，我们的通胀表现非常好，老美的通胀率过去几个月连创40年的新高。但这是否说明我们的经济情况最好？

就业压力方面，中国16—24岁的人口，失业率接近两成。年份不好的时候，趋利避害是人的本能。要么躲过这个窗口期，要么追求一个稳定的工作，这是人的共性。

有一位投资人和我说，过去这么多年以来，每年他会组织一个实习生项目营。过去九成入营的学员都是Top2学校的。但是今年只有一成不到是这两个学校的。人才去了哪里？过去六年，中国国考还有考研人数同比升高接近50%，整体比例直接提高接近20%。

高净值人群流动方面，过去一段时间上海全域解封开始。全行业讨论最多的话题，不是SaaS、AI、元宇宙、Web3，不是储能也不是芯片，而是出海。新加坡成为东南亚、东盟、南亚的高净值人群的避风港，现在变成了大中华区的重心和全球华人的重心，那里房价飙涨。9月底，我们会在新加坡做一场新加坡的峰会，如果可以的话，欢迎大家届时来玩。

过去美股市值排名增幅最大的50家头部企业所处的行业里，我们发现医疗健康和能源、消费最多。医疗健康和能源很好理解，那消费是如何来的呢？疫情开始之初，2020年的第二季度，美国适当的宽松财政政策和货币政策的刺激下，向市场投资了数万亿美金增强流动性，向社会企业和居民发放补贴，同时加上就业率新高，失业率新低，整个推高了消费行业。

过去一年，是中概股回退的一年，这背后有中美博弈的原因，疫情的原因等。但是今天来看，很多美元基金的压力比年初好了一些。

过去一年也是中美博弈加剧的一年，眼前的例子就是14nmEDA软件对华断供，以及芯片法案的落地。美国政府落地芯片法案，法案内容包括向半导体公司提供500亿的美金补贴和240亿美金的税收减免，这一切针对半导体企业的利好政策，但有一个大前提是相关企业十年内不得到中国设厂以及相关产品不得卖给中国。

中国谋求发展，这个事情已经变成了摆在桌面上的事实。上个月我去上海，见了一家头部美元VC的投资人，他们投硬科技二十多年，都投得非常好。他说投芯片，中国有巨大的机会，这个账怎么算呢：中国每年进口的额度大概是4000亿美金上下，那么大概占一年GDP的2.5%，另外，中国每年进口集成电路的金额占中国所有进口金额的16%，也就是说每进口6块钱的商品中，就有1块钱是买芯片。其次，国务院提出2025年中国的芯片国产化率要达到70%，2019年是30%，2020年只有36%，成长空间非常大。

芯片行业进口额度从4000亿美金下降到1600亿美金，20%的企业吃掉80%的市场，剩下80%的企业，如果按照PS估值来看，会诞生数百个独角兽企业。我相信以中国人的勤奋、聪明和资金体量，加上中国人不顾一切的奋斗能力和政策保障，以及本身的工程师红利，这个目标会达成。

中国VC/PE现状：观望、内卷、优势

关于一级市场的情况，整个上半年乏善可陈。受行业的影响，国内出手频次比美国同行确实没那么活跃。其实我认为行业需要理性看待这一切，毕竟这个事不是第一天发生。我们中间还经历过IPO停摆，可是人都是这样的，面对不确定性，市场总是感性的。该有的情绪一个都不会少。我甚至见到很多机构只立项但是就是不投决，这是大势造成的。在这当中进行观望，应该是不差的选择。

从资金流向上，钱去了哪里？中国和美国市场行业差异性很大。中国市场在政策的引导下，慢慢走向了脱虚向实，这造成的中美投资企业差异：美国基本都在投Web3、区块链、元宇宙，中国则是都在投芯片、核心制造和高端制造。

从科技本身的投资来看，回报率还是可以的。科技项目回报的上四份位高于其他领域，下四分位也是高于其他领域。VC/PE在IPO企业里，从传统ICT到今天的人工智能、医疗等新题材，渗透率也始终处于高位。从TVPI上来看，美国的数据比较平滑，一直保持相对的高位，这可能说明他们过去十几、二十年的时间里，始终抓住了行业发展最前沿和成长性最好的机会。从DPI的数据来看，中美头部基金差不太多，曲线趋势一致。这说明投头部是赚钱的，在中国的一级市场投到头部基金收益非常不错的。

无论是国资、民资，外币还是人民币，行业依然比较卷。价值链的上游，LP投资强度不高。横向去比较最受欢迎的机构LP在私募股权投资领域的配置，国内保险公司的配置比例还是很低的。虽然股权投资在保险资金配置过去三年增加了两个百分点，但私募股权基金投资的占比，只占股权投资领域的3成，即在2020年，只占2.4%。我们希望这些LP巨头能够重视起来。国内的投资市场不能只以财政部、地方国资为主流投资人。新的会计准则的实施，会对保险在私募股权的投资会有所助力。

相较与全球其他的地区，我们认为中国还是有优势的，这些优势是显而易见的，过去、现在和未来都是保持非常好的增长。

优势一：工程师与蓝领红利。首先中国人对教育是最重视的，根据调查，全球最重视基础教育的国家和地区，是中国、日本、韩国和台湾地区。过去三十年，造就了大量的工程师和能力非常强的蓝领。有一个词叫“技术官僚”，这是著名的汉学研究家傅高义最喜欢的词，我认为这是一个褒义词，说明我们的官员都懂技术和产业，他知道如何为一个产业服务，去促进这个产业，制定政策去扶持它。

优势二：留学生回流。我们的留学生基数巨大，回流趋势明显，这是教育部的预测。过去四十年，中国给世界贡献了大量的人才，同时归国人才带来了巨大的财富，成为互联互通的节点，成为投资业界、产业界的行业支柱。海外的人才回流为科技企业注入了大量的人才，尤其是中国医疗领域的快速发展，更是得益于年30万高端医疗人才的回流和科学家回国创业。

优势三：市场红利。刚才提到芯片市场的国有替代和国有化。再看看消费和储蓄，中国面临的经济情况破局很容易，所有人都知道破局在哪里，而且政府还有很多牌没有打，无论是财政政策、货币政策。另外，消费的本质是信心，我们需要让所有的民众有更强的消费信心，有了消费信心，消费能力就提升上来了。什么叫消费信心？资产不要缩水，老有所养。过去15年，人民的资产升值非常快，老百姓的消费信心就非常强，资金自然就会流入新兴的、有成长性的企业。

优势四：产业链完整度。中国是唯一一个拥有全部工业门类的国家。之前Tim Cook对特朗普说制造业永远不会回流到美国来，因为他们缺一些领域，但在中国，特斯拉和苹果都是产业类别里面最头部的公司，这为中国带来的不仅仅是市值、税收和人口就业，还有熟练的技术工人、产业链分工和供应链的管理能力，甚至还提高了我们的工业标准。据一个文章的推算，特斯拉每年为上海带动的GDP大概在千亿规模，而整个果链在21年末总营收已超过万亿。

优势五：本土产业链升级。我们这里看一个指数，RCA，显示性比较优势指数。简单说就是，我们在某领域出口比世界其他国家的竞争力。数值越大能力越强。95年，我们还主要集中在手工制品、棉纺相关方面是优势地位，在2020年，已经全部迁移到制造业。

优势六：持续对外开放。疫情使全球经济受到冲击，各国都在执行本国优先、本国保护主义。但中国现在始终坚持开放，影响开放的只有病毒。邓小平曾说，在经济政策和对外政策上都要立足于自己的实际，不要给自己设置障碍，不要孤立于世界之外。我相信，这也是政府一直以来坚持的。

声誉的力量、公共财富的力量

过去一年是非常艰难的一年，中国的亏损企业比例和资产负债率双双升高，很多耳熟能详的企业要么是倒闭了，要么是撤出中国了。

在逆境中找到自己的killer app，往往能在残酷的市场中，获得用户，留住用户，服务用户，成就用户，同时成就自己。未来一定有伟大的企业，还没出现在这个名单上，需要行业的同仁们去发现他们去帮助他们，伴随他们成长，共同成功。

投中网前段时间写了一篇文章，写一位歌星叫周杰伦，他通过抖音在线发表新歌。在流媒体短视频的时代，“古典的”原创音乐的做法已经死了，没有那么多人尝试去作曲填词、编曲做结构。而周杰伦是有能力通过发新歌把音乐市场搅动起来的人，甚至是搅动了数字市场。是周杰伦唱得多好吗？还是借助短视频的势能做营销？都不是，是因为他是周杰伦，是行业里边，最头部的享有声誉的人。

每个行业里享受声誉的人，针对大势裹挟是有豁免权和对抗能力的。比如说近期募到基金的红杉、启明、GGV、光速。行业有波动吗？政策有变化吗？各种大势都稳定了吗？没有。但这些影响到他们募集大基金了吗？也没有。

去年红杉沈南鹏和黑石苏世民对话，苏世民说他衡量一个人是否是人才的标准，对于40岁的人来说，个人的声誉就是代表他的能力。

希望行业的各位重视自己声誉的力量，它和我们的坚持、策略、从业时间都是息息相关的，不要想着挣快钱和浅钱，不要选择做一个商人，要有勇气成为一个投资人。

VC/PE行业所有的波动都是来自于被投行业和政策，过去十年，行业的主题每年都有新变化，有产业主题（O2O、社区电商、短视频、芯片、储能），还有一些政策主题（创业板、科创板、注册制、S基金），我们还是要回归自己的底层思考，提高下限，长期给LP赚钱，多问一问自己，策略坚持了吗？做的事情有时间复利吗？一级市场是死多头，摇摆不定的机构，一定会被存量出清。追赶热点的人，大概率会充当分母，成为泡沫的一部分，买股买在曲线右侧，会伤害行业本来就脆弱的LP的心态和行业生态。

过去一年，我们举公司媒体之力做了一个栏目——《拾日谈》，采访行业中十个意见领袖，坚持一年下来，我发现了坦诚沟通，真诚沟通和交流的力量。感谢每一位花了数个小时和我和我团队沟通的受访者，他们是我们非常尊重的投资人，目前我们采访了11个人。我们尊重他们不仅仅是因为他们投的业绩好，也不仅仅是因为他们接受了我们的采访这么简单，而是他们愿意坦诚地分享自己：摔过的坑，教过的学费，他们的成功，他们的不甘。这些会变成商业思想，也会变成行业的公共财富，在投中网这个平台上留存下去。

我们很强调一个概念“公共财富”，这是企业家经常说的一句话，“我们赚的是全行业、全中国的钱，我们的企业是全中国、全人类的，我们要奉献给所有人、奉献给社会”，我相信这也是头部投资人一样的想法，在未来的5年、10年、15年、20年，任何一个后来者都有可能通过我们留下的文本、语料而受益，我们这样一个行业才有可能会变成有文化积淀、可持续受人尊重的行业。

谢谢大家！（整理/喜乐，来源/投中网）