二级市场不爱“辣条”

近日，“辣条第一股”传来上市新消息。据报，卫龙食品将于下月启动招股上市，募资可能降至约4.7亿美元(约36.9亿港元)，此前有传拟募资5亿美元(约39.25亿港元)。

对此，卫龙食品拒绝置评。此前卫龙最后一轮估值被传为600亿元。如上市后估值不及600亿元，那么“辣条第一股”Pre-IPO的投资人，将面临流血上市的尴尬。

“辣条第一股”撑不起600亿元？

与其他新消费公司相比，作为“辣条第一股”，卫龙上市前只经历过一轮融资。

天眼查显示，2021年5月，卫龙完成Pre-IPO融资，CPE源峰、高瓴携手红杉中国、腾讯投资、云锋基金对这家公司下注。此轮投资完成后，卫龙被爆估值达600亿元。然而，在2021年11月通过聆讯后，卫龙却因市场环境欠佳而延后上市。

如今，卫龙再传招股，市场环境依旧不佳。9月13日，深圳一头部机构投资人对创投日报记者表示，卫龙属于休闲食品公司，A股上有很多类似企业。“以三只松鼠为例，这家公司有品牌，但却没有供应链，一直贴牌生产。在互联网红利消失后，市值变为81亿元。而做辣条的卫龙，虽然有一定消费人群，但辣条不像咖啡，会让原来不喝咖啡的人转喝咖啡，那么，卫龙未来的增量空间在哪里，值得思考。”

另一方面，沪上另一位VC投资人在接受创投日报记者采访时表示，“看过卫龙这个案子，当时公司报的是600亿元估值，但最终资本方以500亿元估值交割，而港股上市的目标是1000亿港元。不过，现在来看，卫龙2021年净利润也就8个多亿，想要实现600亿元的估值，PE要到70-80倍，目前的港股市场能给出这么高估值吗？”

在这位投资人看来，当时卫龙选择港股上市，源于过去一两年港股给予新消费类公司很好的估值。比如，泡泡玛特在2021年初股价一度升至106港元/股，巅峰时接近1500亿港元市值。因此，一些消费类公司Pre-IPO时被给予很高的估值。“但现在，几乎是流血上市，一方面基石投资人对于卫龙的估值评定，是否达到预期；另一方面，上市后卫龙会如何表现，都有不确定性。”

“现在港股市场走势低迷，恒生指数每天的成交额才1500亿港元上下，这么低的成交额，如何吸引资本撑得起最后一轮这500、600亿元的估值？”

创投日报记者了解到，之前亦有一家文娱公司因市况不佳而暂停IPO，并且退还认购款。对此，上述沪上VC投资人对记者表示，“听说暂停上市的原因，是一家基石投资人跳票了。”

该位VC投资人表示，港股基本上都是机构投资者，这家文娱公司招股时虽然也有散户投资者参与，但绝大部分还是机构投资人在认购。“如果机构投资人跳票，那么招股则很难进行。与此同时，港股市场对于文娱公司也不待见，整个板块的流动性和估值都很差。后续这家文娱公司如何再启动上市，还有待观察。”

Pre-IPO套住一波投资人

对PE/VC来说，参与Pre-IPO投资过去一直是重要的投资策略。“在以前，Pre-IPO是肯定赚钱的，但现在随着一二级市场的倒挂，Pre-IPO不再是稳赚不赔的买卖，不少人都含泪敲钟。尤其是今年，Pre-IPO策略套住了一波投资人。”9月13日，百联挚高创始合伙人高洪庆对创投日报记者说。

一般而言，二级市场的表现对于一级市场有估值锚定作用。“现在，投资人已深刻认识到投贵的‘后果’。曾经的完美日记、泡泡玛特带动了新消费、新经济浪潮，但估值大幅下跌后，此前高高在上的项目才开始裸泳。一些投资人，已经为投贵的项目买单。”高洪庆谈到。

“目前来看，即便是消费赛道，也有周期性。”高洪庆认为，回到2020年、2021年，消费类公司估值是非常高的，二级市场50倍PE，在一级市场30倍就可以投。但现在二级市场只有30倍PE，一级市场只能15倍才能投。所以，今年对于一些投资人而言，压力是非常大的。”

对于此，深圳一头部机构投资人也坦言，Pre-IPO策略是否赚钱，除了公司本身质地，还是取决于好几个要素。

首先，市场环境就十分重要。“今年港股有点柠檬市场的感觉，真正质量好的企业会选择去A股上市。而港元跟美元联动，美联储加息之后整个港股的市场中‘水’是流出的。在没有资金支撑的背景下，即便是有基石投资人的支持，上市完成后估计估值也会降下来。”

“此外，通过港交所聆讯，只是企业上市的第一步，但发行多少新股，募资多少金额，才是核心。”该位头部机构的投资人说。今年，消费赛道整体情况不佳，资金要投入消费领域，其实是需要在内部说服的。如果没有好的原因，一般情况下都不会投消费。更何况典型公司比如海底捞已经估值暴跌。整体环境，相较于之前很难说服投资者。”

与此同时，创投日报记者了解到，之前被投的消费企业，纵然估值较高，也不太可能自降估值，缓解投资人的尴尬和压力。

“一方面，从法律条款上看，投资时有反稀释，和不能以更低的估值对外融资等投前条款；另一方面，在股东会议上，即便被投公司想降低估值，股东也会投反对票，更不用说还有一些股东拥有一票否决权。”该位头部机构投资人进一步指出。当然，如果与老股东沟通，被投企业可能会进行回购，但这也需要公司账面上有大量的现金。“对卫龙而言，由于是消费类食品公司，账面可能有较多现金，但公司自降估值的可能性几乎不大，操作上也有难度。”

对于自降估值的情况，高洪庆也认为，一家公司一旦被投，是不太可能自降估值。“对于投资人而言，即便是投贵了，IPO时估值达不到预期，那也没办法，只能自己承受。这也使得投资时PE/VC一定要保持常识，不能追高。”