专访浙商创投董事长陈越孟：全面注册制提高VC/PE机构获利难度

新年伊始，中国资本市场迎来全面注册制改革。此次改革对创业投资生态影响几何？

2月8日，浙商创投董事长陈越孟在接受《国际金融报》记者专访时表示，全面注册制有助于优化创投机构“募投管退”自循环能力，但将加剧行业马太效应。

陈越孟进一步指出，全面注册制下，创投机构需注意一级市场估值过高可能造成的估值倒挂，同时对把握二级市场退出时机也提出更高要求。想要投资稳定盈利，创投机构需要在早期阶段就发现企业未来的核心价值，深度参与企业培育。

推动回归价值投资本源

如何理解全面注册制改革的核心？陈越孟向记者表示，全面注册制的核心是把选择权交给市场，促进市场更加公开透明，接受社会监督，强化市场约束和法治约束。这将进一步优化资本市场生态，完善优胜劣汰机制。

谈及全面注册制对创业投资市场的影响，陈越孟指出，全面注册制背景下，企业上市渠道更加畅通、预期更加明确、审核注册更加透明高效，将畅通创投行业退出渠道、优化“募投管退”自循环能力，增强LP信心。

“但退出渠道的拓宽并不代表风险降低。”陈越孟也直言，一方面，资金马太效应将更加明显，好项目向头部机构集中，一级市场对热点行业、稀缺标的、优质资源的争夺将愈发激烈；另一方面，一二级市场套利模式失效、退市常态化也将加速机构优胜劣汰，推动行业回归价值投资本源。

据证监会披露，本次改革的重中之重是上交所、深交所主板。改革后主板要突出大盘蓝筹特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。相应的，设置多元包容的上市条件，并与科创板、创业板拉开距离。

根据定位，主板主要服务于成熟期大型企业。科创板突出“硬科技”特色，发挥资本市场改革“试验田”作用。创业板主要服务于成长型创新创业企业。北交所与全国股转系统共同打造服务创新型中小企业主阵地。

“推行注册制的目标是要引导一二级市场资源流向关键核心科技领域以及战略性新兴产业，解决卡脖子的难题，营造新型投资生态。注册制改革后主板突出大盘蓝筹特色，财务数据优质的企业、综合实力较强的大型企业、成长性高的科技企业将受追捧，同时炒小、炒差的商业模式会很难生存。”在陈越孟看来，未来上市公司估值将以盈利能力、行业赛道成长力、研发核心竞争力为基础。以“中国智造”为内核，以高端制造、风光储锂电、信创、平台经济为鼓励重心，“小而美，高精尖”的公司将拥有更广阔的发展前景。

VC/PE机构将分化

全面注册制利于打通“募投管退”环节，创投机构将迎来哪些机遇？行业竞争态势将有何变化？

陈越孟坦言，之前很长一段时间，在核准制下投资项目退出难成为创投行业的痛点，基金直投项目退出周期过长，降低了基金的投资回报和LP的投资意愿。2019年注册制改革试点，企业发行上市条件更加开放、多元，创投基金的退出渠道逐渐畅通，资金使用效率显著提高。

“全面注册制的开启将为创投机构带来历史性机会。”陈越孟分析道，一是政策更加可预期，对创投机构的投资节奏安排提供了详细的参考与指引；二是上市门槛进一步降低，“募投管退”环节更加顺畅，创投企业资金效率提升，业绩确定性走高，聚焦专精特新行业的创投公司受益明显；三是全面注册制有利于提振LP对一级市场的信心，更有动力参与创业投资，为行业带来更多“源头活水”，进而提高一级市场活跃度。

“当然，全面注册制也为创投机构带来诸多难题。”陈越孟也强调，第一，新股走势加剧分化。小型市值公司占比较大，通过上市带来的溢价并不高，市场给小公司的估值可能回归基本价值，甚至可能出现上市后破发现象。第二，注册制时代创投基金项目退出收益将低于核准制。在一级市场估值过高可能造成估值倒挂，上市甚至会带来“泡沫戳破效应”，从而增加创投机构获利的难度。第三，对退出二级市场的时机需要有更精准的把握。特别是那些周期性较强的行业，需要创投公司对行业周期波动有所预判。

创投行业竞争生态也将发生变化。陈越孟认为，在全面注册制下，创投行业的马太效应将会加剧，投资机构分化将成必然，竞争将会更加激烈。

“想要投资稳定盈利，创投机构需要在早期阶段就发现企业未来的核心价值，深度参与企业培育。”他提出建议，对于市场天花板有限的公司，应注重现金流和收入能力，以抵御未来二级市场低市值和交易量的冲击；而对具备高技术壁垒的公司，则需要真正关注企业的成长性、研发能力和创新能力，对产业链有更全面、更深度的理解，同时在产业上下游要有丰富的资源积累，能够为被投企业进行深层次赋能。