新能源项目估值水涨船高，在这种形势下，投资人该如何选择标的？
“2023中国投资年会”上，国科新能创投创始人方建华的主持下，险峰长青管理合伙人赵阳、投中资本合伙人董一鸣、青域基金管理合伙人牟颖、东方嘉富创始合伙人徐晓、华盖资本科技产业基金合伙人周家乐等VC、PE行业的资深人士，围绕新能源话题展开了一场激烈的讨论。
谈到新能源新材料赛道的新机会，赵阳认为，新能源正位于科技和产业的十字路口，早期投资人就是站在这个路口做最前沿的判断。作为第一轮，险峰关注的还是创新技术能够产品化的关键节点。他表示，会坚持继续往上游去投，如新电池结构突破之后的原材料及各个领域关键卡脖子的制备设备，都会做早期的布局。
徐晓则认为，当下最大的问题还不在于如何辨识风口。“相比于辨识风口，以我们团队过去在新能源领域二十年的投资经验来看，我们更喜欢研究周期，我们非常敬畏周期。我们团队在零八年到一几年在光伏上赚过很多钱，后来也亏过很多钱，对于周期我们有自己的把握和判断。”在他看来，周期可以分成五个周期：宏观经济周期、产业行业周期、企业的生命周期、所秉持的技术本身的周期以及资本市场的周期。大多数时候，投资找不到一个完美的局面，更多的是遵循规律，要避免在五个周期同时往下走的时候进行布局。
他同时指出，投得早对于人民币周期来讲是一个挑战。“这点跟美元不一样。我2008年做投资是在美元基金，那个时候我们是12年的周期，人民币周期哪怕有延期，是7年左右的周期，少了整整5年，所以从这点来讲投得太早挑战很大。”
着眼于未来，严驰晨认为，更大的机遇是，新能源不仅仅是足够赚钱的资产，还是通向未来能源供应结构、能源供应模式很重要的入口。“当下我们把挣钱的像光伏和部分区域的储能作为我们通向优质的企业客户、通向优质的社区客户的入口，未来无论是像电力交易，还是碳资产、碳数据的管理，包括一系列的领域应用，都会结合到我们目前在做的事情，还有客户应用、客户运营诞生出来的商业模式机会，这就类似于之前的互联网基础设施。”
以下为现场探讨实录，由投中网进行整理：
方建华：第一个问题，昨天，请各位谈一谈过去你在新能源赛道上的投资感受；第二个问题，今天，你怎么看待新能源汽车目前的估值；第三个问题，明天，如何选择你的投资标的。
周家乐：先介绍一下华盖，我们现在管理大概200多亿的基金规模，主要往两个方向看，一个是医疗，另外一个是科技。我是管理科技产业基金的。
为什么叫那个名字，跟主持的问题也有关系。我们通常看一个领域，科技属性当然重要，但是同一时间我们希望跟产业能结合起来，所以我们叫科技产业基金。在我们看新能源领域的时候，其实也是从那个角度去看的。
去年在上海封控疫情期间，我们也通过各种方法去做尽调、看项目，其中一个我们投的项目是叫“Deepway（音译）”，跟刚刚方总提到的一个方向有关系，是新能源商用车，做重卡的，是百度和狮桥孵化出来的企业，我们是他的A轮投资人。
我们通常会以三年的时间看行业的发展，重卡不是一个消费品，是在路上跑的生产机器，所以要求是要靠谱，性价比要高，价格要合理，如果投很多钱去买一个绿色环保的生产工具，对于很多物流企业是难以做得到的。
在这个前提下看一个数据，重卡一年的销售100多万台，好的那一年，国五换国六的时候，160多万台，去年比较差，100万台左右。那个数字里，你可以看到那个新能源或者电动卡车的走向是非常明显的。2022年，100多万台里面大概2.5万台电车，里面6000台是11、12月卖掉的，年底的时候渗透率已经变得很高了。
在这个比例上看，我们昨天怎么看，今天、明天怎么看，想法是一致的，要把产业和科技结合起来。
另外，在不同阶段会看不同的东西，比如今天我们投新能源的重卡，发展得非常好，我几天前还参加了他们的活动，DHL在实际运营中用了几台，也做了发布会，是正向研发的车，带自动驾驶，也有充电、换电方案。那些产品出来后，顺着我们布局的企业，有物流企业、卡车企业，接下来一些配套产业的投资机会也会出来，比如换电方案、智能物流方案都会出现。
估值问题，我觉得还是要早进入一点，更早的进入待开发的、有潜力的领域。当我们投新能源重卡的时候还没有特别热，但是我们已经看见了产业发展的脉络，如果在那个时间段我们再去看乘用车，那就已经晚了。
方建华：你投的时候估值是多少。
周家乐：到现在8-9个月涨了近3倍。
方建华：你们想想，投Pre-IPO的一两年能不能涨3倍？
周家乐：所以科技很重要，市场也很重要，一定要科技和产业结合起来，要看整体的行业走向，也要多跟像方总这样的有产业背景的大哥多交流。
方建华：你刚才讲的不仅仅是科技和产业，还有生态，你投了新能源重卡以后，相关的物流，包括上游的CTR已经买他的车了，买车的目的是想让对方用它的电池，你又做了换电的，换电的企业也可以投。所以投资是一整个链条，从哪个切入点投都可以，所以投科技、投产业，更重要的是投生态。
赵阳：我介绍一下险峰，我们专门投第一轮，企业最早的阶段。过去13年投了600多家公司，最近3年，新能源是我们重点关注的方向，投了30多家公司，从早期的电池、储能到光伏、包括新能源汽车产业链，到关键的制备设备，布局了一系列公司。
刚刚方总问昨天、今天、明天，对于我们这样的机构，我们第一轮关注的还是创新技术能够产品化的关键节点。
举个例子，去年有很多的早期机构，包括中后期机构也开始往早期走，都来投资产品化的这个阶段，带动整体的估值非常明显的变化。刚才周总也提到一个公司8个月的时间翻3倍，甚至一些光伏和储能领域更加夸张一点，可能2个月左右翻3倍。
沿着投关键节点技术的逻辑，我们也越来越往上游投。比如说，在电池材料里投了一家做硬碳和硅碳的公司，因为电池结构从锂电向钠电转化应用，包括特斯拉4680新的电池结构，一定会在负极材料带来很大变化。
引用乔布斯的一句话，他说互联网产品是站在人文和科技的十字路口。那么同理，新能源是站在科技和产业的十字路口，早期投资人就是站在这个路口做最前沿的判断。
比如说，正极材料的迭代逻辑类似于做吉他的厂商去做尤克里里，工艺和原材料都没有本质的区别，大厂具有绝对优势。而对于负极的企业来讲，石墨负极转转向硅碳和硬碳属于新型材料创新，类似红酒厂商去做白酒，核心壁垒有较大差异，初创企业有很大机会。我们最后找到中科院出来的团队，团队具备很强的产品技术化能力，技术有一定的领先性。不过未来最重要的还是要看能否能把技术快速产品化并进行商业化验证，做大规模放量。
明天在哪，大家都做了展望，这两年新能源作为为数不多的聚集了政策、资金、产业、人才的赛道，可以说是聚焦了所有光环的方向。我个人认为，估值处于一个比较高的水平，所以我们还是会坚持继续往上游走，像刚才讲的核心电池结构和新电池结构突破之后的原材料，包括光伏和各个领域关键卡脖子的制备设备，我们都会做早期的布局。
方建华：赵总主要是以上游卡脖子的材料和设备为主。你要投硬碳，下游客户是谁？
赵阳：几个头部客户都在送样测试过程中。
方建华：严总您是从投资转到创业的，能讲讲背后的故事吗？
严驰晨：我跟在座的各位不太一样，是唯一一家企业的代表，我介绍一下保碧新能源公司，这是保利资本和碧桂园创投两家大的国内地产集团联合孵化的一家新能源创业公司，我们主要关注分布式光伏、分布式储能，包括换电基础设施在内的新能源、资产开发投资运营等，希望以新增资产为基础，最后变成一家企业为园区、为社区提供综合能源。
新能源本身是能源的一部分，能源这个行业本身是个巨大的行业。放到中国来看，新能源的昨天是偏政策驱动的行业，在这个周期的起伏里，企业起起伏伏、生生死死，很难找到好的公司，我们当下选择All in进入这个产业，也看到了非常大的变化，今年的储能，包括光伏和新能源车，开始进入了纯粹商业化驱动的阶段，以光伏为例，整个系统成本下降，使这个行业变成非常赚钱的行业，整个链条都在赚钱，包括每年光伏开发接近100个GW，分布式光伏接近150个GW，我们站在资产管理的角度，我们视作每年新增2000亿到3000亿非常高收益水平的高质量资产，这是我们看到的非常好的机会，在金融政策端、融资端是非常好的配套融资政策的环境。
今天，我们看到的是这样一个足够赚钱的资产牵动的足够赚钱的产业链，这是我们看好的机会。
明天，我们看到的一个更大的机遇是，它不仅仅是足够赚钱的资产，还是通向未来的能源供应结构、能源供应模式很重要的入口。当下我们把挣钱的像光伏和部分区域的储能作为我们非常重要通向优质的企业客户、通向优质的社区客户的入口，未来无论是像电力交易，还是碳资产、碳数据的管理，包括一系列的领域应用，都会结合到我们目前在做的事情，这就类似于之前的互联网基础设施，还有客户应用、客户运营诞生出来的商业模式机会。
明天的机会，我们也思考过这个问题，我们选择什么环节做孵化能够有利于我们抓住未来的风口。一方面是下游的用户侧或者应用侧的机会，我们做的事儿一定程度上规避了技术路线迭代的风险，同时有足够的敏锐度发现和发掘出新的技术优势。我们有这个机会和尖端的技术、好的企业来进行合作、联合，甚至我们未来会进行一些投资的孵化。同时，对于我们自己的投资人和自己投资的伙伴来说，我们是一个非常好的新技术、新产品运用场景，能够让大家看得见、看得懂、投得进、帮得上，也是一个很好的工具和平台。
方建华：刚刚严总提了一个非常新的概念，现在像保利和碧桂园，他们把新能源这个产品作为一个资产在管理。比如说我们讲的电池银行，电池银行是非常好的资产，光伏也是一个非常好的资产，因为它的回报率比其他任何一个资产回报率高得多，而且不受技术路线迭代的影响。我认为这是非常好的思路，尤其是我们这样的央企应该多做这方面的事情。
徐晓总，刚才我跟他简单交流了一下，他比我进入这个行业还要早，他2008年就投过我之前所在的企业，那个企业房子刚盖好他就准备投了，待了一个礼拜没有投，看来至少损失了几十个亿。
你谈一谈你过去有哪些后悔的事情，今天有哪些骄傲的，明天准备做哪些不后悔的投资。
徐晓：我们机构的名字叫东方嘉富，是浙江一家上市公司浙江东方的投资板块，浙江东方不属于新能源，是“中特估”，但是我们可以赋予新能源很多概念，非常期待未来跟各位有更多的合作。
我们机构管理150多亿的资金，过去三年投了80多个项目，一半投在制造和材料上，这一半当中的一半投在新能源的方向上。沿着新能源电池和汽车赛道，我们对电池的结构件、电池材料、电芯、汽车轻量化材料、后市场服务包括换电的服务，我们都做了一系列的布局。除了锂电之外，我们在性能和钠电上也在做尝试性的布局。
我们还有另外一半资金投向新一代的信息技术，包括生命科学的方向。我们已上市了12家公司，过去三年发展还算不错，我们在过去三年逆势做了很多行业的布局。
我们团队从2007年、2008年开始做新能源的，那个时候新能源还是另外一个世界，锂电在当时没有太多放在新能源的主流舞台，那个时候主要是光伏和生物质能源等。我自己认为，无论我们过去面临什么样的情况，今天面临什么样的情况，明天会面临什么样的情况，我认为最大的问题还不在于我们如何辨识风口，相比于辨识风口，以我们团队过去在新能源二十年的投资经验来讲，我们更喜欢研究周期，我们非常敬畏周期。我们团队在零八年到一几年在光伏上赚过很多钱，也亏过很多钱，我们对于周期有自己的把握和判断。
周期分成五个周期：
1.宏观经济周期
2.产业行业周期
3.企业的生命周期
4.所秉持的技术本身的周期
5.资本市场的周期
不同的周期表现不一样，你在纷繁复杂的世界怎样把握好五个行业同频共振，达到一个非常高的高峰点？大多数我们达不到这样完美的局面，更多的是遵循规律，要避免在五个周期同时往下走的时候进行布局。
从我们过去成功和失败的案例来看，学习研究好这五个周期，把握好这五个周期，可能是我们永恒的命题。这是我在过去、今天或者展望未来时所秉持的理念和想法。
方建华：徐总是顺周期还是逆周期？
徐晓：管理人的能力是有限的，我们不能逆势而行，我们要顺大势，作为产业来讲我们可以做一些逆周期的布局。我们上市之前4年左右投的项目最后都取得了比较不错的成绩，无论是最后在产业上的地位也好或者回报来看，投得早对于人民币周期来讲是一个挑战，这点跟美元不一样。我2008年做投资是在美元的，那个时候我们是12个年的周期，人民币周期哪怕有延期是7年左右的周期，少了整整5年，所以这点来讲不能投得太早，产业周期来讲我们可以做逆周期的布局。
技术周期见仁见智，不同的机构都对这个事情有不同的看法，这个事情涉及到很多技术路线的选择。企业的生命周期跟每一个投资机构的偏好尤其自己的投资属性是挂钩的。
资本市场周期是更加特别了，我们大A股市场有句话是专治各种不服，我们肯定是服它，但是大A周期怎样把握住也不是顺周期和逆周期可以解决的。
周期两个字我们本身非常敬畏，所有我们非常认真把它剖析开来看这五个方面。
方建华：牟总您来谈一谈您的想法。
牟颖：青域是一家小机构，但是比较特别的是我们成立那天开始就专注在绿色低碳垂直赛道上做投资，我们从过去的清洁技术、环境技术、生态文明一直投到现在的双碳，新能源是我们当中非常重要的核心赛道。我们管的第一支盲池资金是2009年成立的，我们国家2009年推动“十城千辆”政策出台的时点，也是我们开始看新能源汽车的时点，我们2013年才在新能源汽车产业链条上投第一家公司，我们是天使投资人，那个项目我们目前退了2倍，还是第二大股东。企业当前面临非常大的经营挑战，但是当年也是市场上被追逐的独角兽。
所以总结我们在新能源赛道上的感受，一个字就是“难”。在新能源赛道上的投资面临很多挑战，能源这个行业是我们经济系统的底座，稳字当头，在这样一个重量级的领域，创新受到非常多因素干扰，刚刚徐总提到“周期”，周期是很重要的方面，还有我们国家国策、大国竞争博弈等非常多因素都有关系。
所以在能源领域里，刚才我听方总分享说优质的企业要有安全性，安全是重中之重，我们电池要本征安全，我们今天新能源大业底层很核心的驱动力也是能源安全。
在这个领域里的创新会有非常多的波折，技术创新的速度受限于成熟度和成本在过去是不快的，我们2009年开始投资的时候，当时的感受是整个新能源领域能够承载我们高风险、高收益特性的投资领域和企业并不是太多。今天我们看到新能源赛道足够热，在风口上，企业估值都很高，但是我们也观察到例如光伏行业在每一个关键成长节点上死掉的企业也非常多。
刚刚我在想华为任正非总说过的一句话，华为的最低战略是活着，最高战略也是活着，在能源这个领域活着尤其重要。
这个过程当中，面临这么多不确定性挑战的情况下，怎样活下来，我们要回到原点考虑“本征”这个词，我特别喜欢这个词，流行的说法是“第一性原理”，我更喜欢本征这个词。
刚才我们在小会议室讨论的时候，聊到了我们的一个投资标的，我们2018年投资了一家做磷酸铁锂回收的企业，我们以2000万的投资额获得了企业49%的股份。这是我们喜欢的投资。
为什么？回到原点，只要锂电池这个行业成立，回收就一定成立，回收是必然要做的事情。而能源领域，本征的需求是安全和成本，所以从安全和成本出发，磷酸铁锂未来一定有一席之地。大家追逐三元的时候我们以极低的价格在2018年的时点投了磷酸铁锂回收的企业，现在它成为了磷酸铁锂回收赛道稀缺的具有规模化产能的供应方。
未来投资怎样看，我们以小机构的视角还是会聚焦能源领域的本征需求，寻求具有长期确定性的方向投资。另外，今天我们看到中国整个新能源的产业链，在全球都已经极具竞争力，虽然我们面临的好像是逆全球化的趋势，但我认为中国在全球建立的竞争力其实是很难在短时间内被打破的。
我们未来做新能源投资，除了刚才提的回到本征，我们还要在更大范围上回到需求，回到全球视野，这是我们接下来投资会重点关注的内容。
方建华：如果用一句话总结牟总就是“痛并快乐着”，你一直到今天都在坚持，终于享受到了磷酸铁锂回收带来的回报。董总您作为自家人总结一下昨天、今天、明天。
董一鸣：刚才几位前辈分享了新能源投资心得，在我们投行角度也可以跟大家分享一些观点。
我们2016年、2017年就作为投行切入到新能源汽车创业大潮中，我们2018年、2019年切入了芯片赛道，2019年、2020年顺着新能源汽车起量，我们切入了动力电池，顺势切入了锂电行业，锂电的正极、负极、固态等一些方向都有不错的企业客户，也经历了不少的项目。
刚才说到“周期”，可以明显地看到，2015年到2017年新能源车在风口上，但是到2020年初的时候，景象还很惨淡，所有所谓的行业头部项目，包括已经上市的某些公司，在一级市场和二级市场比较难拿钱，从投行的角度我们也观察并参与在其中，也能够体会到各种创业者的挣扎。经过那一轮的洗牌，2021年到今天，新能源汽车赛道重新爆发站上风口，可以看出来每一个细分赛道都是有周期的，都会有高点、低点。低点就是像牟总说的活下去最重要，你能够比别人活得久就能够等到风口再起来的时候。
新能源我们分两块，一个是新能源汽车板块，更多的是昨天的热点，到今天包括最近两年大家的热点主要放在储能赛道，风光氢储赛道是最火热的重新崛起的赛道。往前推10年，2010年的时候各位前辈都经历过那个时代，那个时候光伏也是非常火热的，但是到了2012年到2020年过程中，很少有投资机构聚焦在光伏领域做很多的风险投资，也是最近两年国家明确锂电行业作为国家重要能源安全赛道，中国新能源车已经成为了引领世界技术发展的领域，包括宁德、比亚迪等这样的头部企业已经把日韩企业、欧美企业打趴下了，建立足够高的技术壁垒后再反哺风光氢储建立我们国家的能源安全边际，导致我们过去年整个储能下游领域的应用今天重新起来。
今天资本圈关注的是风光氢储的应用层市场，包括新能源车赛道已经非常成熟了，大家往产业链更上游走，包括电动化已经比较成熟了，正极、负极、电解液非常完备了，就再往上找一些基础性材料，像复合集流体这样一些细分赛道受到大家今天关注。因为下游很成熟了，这也符合一些投资机构做投资的逻辑，往往一个赛道风口起来的时候，大家先投更接近应用层的产品，因为这个产品市场比较大，规模起量比较快，投资下去之后见效比较快，投资机构也比较喜欢。但是这个风口一过了，大家会顺着产业链构建自己的生态往上游投，比如说投汽车就先投L1，投完再投L2，往前挖细分产业。
初期这些细分领域可能规模并不大，几十亿，一百亿，对于投资机构来讲偏小，到了成熟期之后反而变成了中小型市场，诞生一些细分市场的头部冠军企业，这些企业经过我们深挖，发现很多底层基础类材料或者技术也是值得投资的，可能是很小的市场，比如三四十亿每年市场的规模，但是95%依赖国外进口，这种企业也是今天很多投资机构挖掘的机会。
说到明天，未来更多是随着新能源产业的不断发展，包括汽车行业洗牌，包括光伏行业的洗牌，包括数字化、信息化、AI大模型应用在各行各业领域，肯定会诞生交叉学科的机会。比如最近比较火的碳化硅，我们服务了两到三家企业。
碳化硅是比较典型的交叉学科的新物种，既涉足储能赛道新能源汽车跟光伏，也是第三代半导体的材料，同时也是一种基础材料，受到各个领域投资人的追捧。
未来数字化包括交叉学科的领域可能是明天投资机构寻找新机会的大方向。
方建华：风口到来之前提前布局，无论是碳化硅还是风光氢储，这几个领域已经在风口了，已经起来了，现在布局仍然不晚。
你们怎么看待储能市场的火爆？储能市场和2013年、2014年的电动车市场，是否可以同比？现在是过热还是认为现在更好。
牟颖：方总您刚才两个问题，在我这有点纠结，它不是黑或白、是或非的问题，因为我们是垂直赛道的机构，我们不是单纯看这个行业周期抄底了我们就进，这个周期顶峰了我们就不进，我们在底部和顶部都投，更多是细分领域和节奏的选择。
徐晓：储能是谨慎出手的机会，我并没有认为它过热，因为周期上来讲我们认为可能并没有进入一个大周期当中，现在过热是因为原来的玩家太少，这个市场突然出现了，有爆发的巨量需求，同时能够在市场上提供参差不齐的产品，但是因为需求过大，导致这些产品现在可以在不同的场景下满足这些需求，接下来我认为会经历一个非常惨烈的洗牌周期。另外，储能相对来说是比较简单的机械性和化学性的东西，行业的特性不同，所以也没有办法严格的类比到2013年或者2014年新能源汽车的情况。
储能不像新能源汽车，大格局已经初见端倪，储能这幅画才徐徐展开，接下来我认为是乱马奔腾，乱的过程当中我认为会有很好的投资机会和投资标的出来。
方建华：我认为整个储能市场是刚刚起步的阶段，最主要的还是政策引领，去年很多地方出台了20%强制性储能，对于市场来说刚刚起步，但是投资来说我认为已经过热了。因为大家对储能的认知还停留在相对低端的水平，比如储能电池相对动力电池来说，要求更高，现在对这个认知不只是我们产业投资的认知，就连我们用户，我们跟能源集团五大三小还是几大几小交流，实际上对于电池的理解远远没有到位。
最早我们用的是B频电池、退役的电池，认为能造储能，现在用的是新电池，一辆乘用车上最多装100度电，我们随便拿一个普通的电站，几十兆瓦、100兆瓦、200兆瓦，拿电信来讲，过去我们是10、50、20，现在标准的电信是280，有做到325的，昨天深圳欧阳院士讲到了，大家关注三元电池的安全，没有关注到磷酸铁锂的安全，实际上它比三元还可怕。这种产品属性要求还不完全明确的情况下，我们更多做的是储能的系统集成公司。做储能的集成公司更多不靠技术，靠的是资源、靠市场，现在估值一高有的几十个亿了，我认为市场刚刚起来，但是投资已经过热了。这个时候跟2013年、2014年新能源汽车的投资是一样的，尽管资本市场“春江水暖鸭先知”，但是我们是什么“鸭子”我们自己要搞清楚。
从投资的角度来说，现在投储能真的要慎重。
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