聚和材料(688503)成立于2015年,始终专注于新型电子浆料研发、生产和销售,目前主要产品为太阳能电池用正面银浆。2020年起,公司进入快速发展阶段,产品应用效率、客户认可度得到显著提升;2021年,公司正面银浆出货量944.32吨,全球市占率达到37.09%,位居行业第一;2022年,公司正面银浆出货量为1374吨,成为行业历史上首家年正银出货量超过1000吨的企业,全球市占率达到42.7%。近年来公司业绩持续增长,2018-2022年营业收入和归母净利润CAGR分别达134%和197%。2023年前三季度,公司实现营业收入73.99亿元(同比增长51.6%),归母净利润4.41亿元(同比增长45.7%),第三季度单季营业收入和归母净利润同比分别增长115.1%和97.9%,超出市场预期。
光伏产业发展前景广阔,银浆需求稳步增长。在绿色环保、节能减排的背景下,光伏产业发展前景广阔,根据国际可再生能源署(IRENA)预测,至2050年光伏发电量将占全球总发电量的25%,成为全球最大的清洁电力来源之一。信达证券预测,2023-2025年全球新增光伏装机有望从345GW增至544GW,年均复合增速达25.5%,国内新增装机有望从149GW增至273GW,年均复合增速达35.43%。2022年TOPCon与HJT等N型电池单位银耗相比PERC电池分别提升76.9%、95.4%,随着N型电池未来持续放量,银浆需求将进一步提升,预计2023-2025年光伏银浆市场需求分别为4739吨、6396吨、7928吨,CAGR为29%。
行业国产化进程加速,龙头市占率有望进一步提升。近年来国产正面银浆综合竞争力不断加强、进口替代步伐提速,国产正面银浆市场占有率预计由2015年度的5%左右上升至2022年的80%。国产正面银浆格局较为集中,2022年CR3占比达到84%,2022年聚和材料市占率超过40%,位居行业第一。头部企业出货量增长迅速,近年来融资扩产顺利,聚和材料出货量从2019年的210.56吨快速提升至2022年的1374吨,CAGR达87%,预计头部企业凭借技术优势、规模资金优势,市场集中度有望进一步提升。
聚和材料以多业务布局强化龙头竞争优势。公司为满足N型电池对银浆需求的要求,积极迭代研发新品,全面覆盖TOPCon、HJT不同技术路线的产品需求,实现了TOPCon成套银浆和HJT银浆产品的量产供货。公司注重银浆研发和客户服务,2021年公司研发人员占比达44.8%,截至2022年中报,公司累计获授权315项专利,其中发明专利305项。目前产品线囊括了单晶PERC、TOPCon、HJT、IBC等主流电池正银,并针对金刚线切片、MBB、叠瓦、无网结网版印刷等特定工艺开发了相关产品。
公司正面银浆出货环比高增,市场份额有望持续增长。受益于光伏需求高增和组件排产改善,公司2023年三季度以来单月出货持续提升,9月单月产出超250吨,预计公司2023年全年光伏银浆出货有望达到2100吨,保持光伏电池正面银浆行业的领先地位。据公司测算,截至2023年第三季度末,公司P型银浆市占率为40%-50%,N型TOPCon正银市占率超过50%,背银市占率在20%-30%,预计未来光伏银浆行业进入门槛将明显提高,行业集中度加速提升,公司市场份额有望持续增长。
公司海外产能加速落地,自有银粉已实现吨级出货。公司上市以来持续推动国内和海外产能扩张。截至2023年第三季度末,公司年产3000吨光伏银浆二期项目建设完毕;此外,新增宜宾工厂规划产能达500吨,为了满足海外市场的银浆需求,公司在泰国成立全资子公司聚和泰国建设600吨光伏银浆产能,公司预计11月将开始出货。近年来公司聚焦上游高纯银粉的自给能力,预计2024年全年上游银粉出货将超过500吨,自供比例达30%以上。此外,公司在泛半导体电子浆料、消费电子等领域完成大量SKU产品布局,有望成为第二增长极。
信达证券表示,银浆行业将持续受益于N型电池的技术发展,公司为光伏银浆行业龙头,未来市占率有望持续提升,未来业绩将持续增长。预计公司2023-2025年实现营收105.37亿元、139.40亿元、163.14亿元,同比增长62.0%、32.3%、17.0%;归母净利润为5.94亿元、8.08亿元、10.44亿元,同比增长51.8%、36.1%、29.2%,对应PE估值为19.85倍、14.59倍、11.30倍,首次覆盖给予公司“买入”评级。
长江证券表示,公司第四季度出货量预计仍有提升,TOPCon占比预计也将进一步扩大,有望进一步提升公司盈利。此外,公司银粉自供已经逐步验收,有望在2024年逐步体现,银粉自制增厚盈利的同时,能保障不同批次银粉稳定性,对公司规模扩张的战略意义重大。预计公司2023年、2024年有望实现归母净利润6.0亿元、8.5亿元,对应PE分别为19倍、13倍,维持“买入”评级。记者
刘希玮