赵伟：作为全球资产定价的锚，10年期美债利率会否破“2”？

中新经纬客户端2月8日电 题：《赵伟：作为全球资产定价的锚，10年期美债利率会否破“2”？》

作者 赵伟(开源证券首席经济学家)

1月以来，10年期美债利率快速上行，导致高估值资产波动持续加大。根据世界银行等多家权威机构的调查，市场对10年期美债利率走势的分歧较大。

历次美国CPI同比升至2%以上阶段，10年期美债利率均破2%

以史为鉴，历次美国CPI同比升至2%以上阶段，10年期美债利率均破2%。1990年至今，美债已历经多轮熊市。历史经验显示，历轮美债熊市的开启，均早于货币政策的转向，与美国经济景气改善及通胀抬升等密切相关。其中，10年期美债利率和美国CPI的节奏走势相近。2008年前，美国经济景气改善及CPI同比高于2%阶段，10年期美债利率均上行至2%，甚至4%以上。2008年后，虽然利率中枢有所下移，但在经济向好及CPI同比高于2%阶段，10年期美债利率依然上行至2%以上。

2020年6月以来，受服务项价格上涨速度较慢拖累，美国CPI同比反弹力度较弱。美国CPI同比在2020年5月降至低点0.2%，随后自6月起开始反弹。虽然美国CPI同比在2020年12月升至1.3%，但较疫情前依然差距较大。从美国CPI的结构来看，服务项的权重高、影响大，商品项的权重低、影响小。2020年6月以来，虽然食品饮料、家具等商品项价格大幅上涨，但交通运输、娱乐等服务项价格上涨速度较慢，持续拖累整体CPI的表现。尤其是对美国CPI走势影响最大的交通运输项(占比较高、波动最大)，价格同比一直处于负增长状态，12月依然只达到-2.6%。

美国CPI服务项价格上涨较慢背后，是对应的服务消费修复缓慢。2020年6月以来，无论是交通运输，还是娱乐、餐饮酒店等服务消费的增速均一直为负，并且修复进程远慢于美国私人整体消费。居民收入端不是制约美国服务消费修复的核心因素，前者在财政刺激政策支撑下，较疫情前大幅提升。由于大部分服务消费均以线下活动为主，疫情的反复持续压制了服务消费的修复。例如，美国餐饮消费的变化与疫情发展形势高度负相关。

不同于服务消费，美国食品饮料、家具等“宅经济”相关商品消费，持续受到疫情反弹提振，快速修复、增速率先转正。数据来看，疫情出现后，食品饮料类消费大幅增长，且增速一直位于10%以上的高位；同时，家具、杂项制品及各类娱乐产品的消费自低点快速反弹，修复速度远超私人整体消费。

伴随防控措施实施、疫苗接种加快，美国服务业等修复开始加速

美国总统拜登上任后，颁布、实施强制佩戴口罩令，疫苗接种节奏也在加快，使美国疫情形势开始改善。最新数据显示，随着疫情有所改善，叠加财政刺激政策持续支持，美国工业生产的修复开始加速，零售商及批发商等库存回补节奏持续加快。具体到服务业上，前期受疫情反弹压制的餐饮消费等已结束下滑态势，服务业PMI指数也止跌反弹。

经济修复加速带动下，美国通胀压力大幅抬升，10年期美债破2%风险较大

一方面，美国经济，尤其是服务消费修复的加快，将带动交通运输、娱乐等服务价格加快上涨，显著推升CPI的上涨压力。同时，由于美国是全球最大原油消费国，基本主导了油价走势的趋势方向，叠加OPEC+控制增产节奏，油价或将进入快速上涨通道。综合新涨价因素及低基数的支持来看，美国CPI同比可能在二季度前后升至2%，甚至升至4%以上。

虽然近期美联储多位官员表态“暂未讨论缩减资产购买规模”，但经验显示，美联储官员的表态基本上都是跟随经济数据“动态”变化，一旦物价出现超预期表现，及就业数据等持续改善，他们的表态往往会随之调整。考虑到美国通胀水平可能超过2%，以及疫情改善将推动就业持续修复，市场未来或需修正对美联储等主流央行政策转向时点的预期。

结合历史经验及美国经济、通胀变化来看，10年期美债利率未来破2%的概率较大；美联储收紧货币政策的时点越早，10年期美债利率破2%的速度可能越快。伴随美国经济修复加快，以及CPI同比升至2%以上，10年期美债利率大概率将“升破”2%。同时，美联储政策转向越早，10年期美债利率破2%的速度可能更快。以史为鉴，2013年5月至7月，受时任美联储主席伯南克提及“美联储可能将缩减资产购买规模”大超市场预期影响，10年期美债利率在3个月内由1.7%快速上行100bp至2.7%。

作为全球资产定价的锚，10年期美债利率的上行，将加大美股等高估值资产的波动。2020年4月后，虽然美国经济受疫情拖累、恢复较慢，但在美联储释放大量流动性、美国利率水平大幅回落的支持下，以美股为首的风险资产的估值持续提升，带动资产价格大幅上涨。最新数据显示，美股等资产的估值已刷新历史新高。结合历史经验来看，随着10年期美债利率上行通道打开，美股等高估值风险资产估值或将开始承压，价格波动趋于加大。(中新经纬APP)

赵伟

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