财联社（上海，编辑 潇湘）讯，近期，美债收益率的持续攀升引发了市场人士的广泛关注。这背后，自然少不了有着美联储加息预期和市场通胀预期等因素的推波助澜。对此，美国最大的独立券商LPL Financial资产配置策略师Barry Gilbert在近日的报告中，从历史角度深入解读了美债收益率上行究竟会对美股走势产生怎样的影响。
Gilbert的观点认为，虽然10年期美国国债收益率近期持续攀升，但以历史标准衡量，仍处于低位。尽管自2020年7月以来的美债收益率上涨的规模和速度，让一些市场参与者担心，如果收益率继续上涨，可能会对股市产生方面影响。但从历史上看，标普500指数往往能安然度过收益率上升期。尤其是如果经济增长前景改善是推动利率走高的原因之一，反而能支撑企业利润，为股市创造一个积极的基本面。
观点①：美股收益率上升通常对股市有利
虽然当前一些市场人士越来越担心债券收益率上升可能打压股市回报，但历史经验表明，在美债收益率上升的环境下，股市通常仍具有韧性。LPL研究回顾了上世纪60年代以来美债收益率上升的主要时期。
可以看到，10年期美国国债收益率此前有13个上升周期至少上涨了150个基点(1.5%)，而目前的涨幅还远没有达到这一水平。这些收益率上升周期短则6个月、长则近5年，平均长度为两年多一点。
其中，标普500指数在近八成(10个)收益率上升周期中均出现上涨(过去数月美股与美债的关联性其实也是如此)。在美债收益率上升期中，标普500指数的平均年度涨幅为6.4%，仅略低于7.1%的历史平均水平。
尤为值得注意的是，自上世纪90年代中期以来，美债收益率上涨对股市尤其有利。尽管并不是所有收益率上升期的结局都相同，但这足以令人们相信，股市眼下也可以很好地度过当前的收益率上升期。
观点②：通胀很重要 但眼下不必慌
在收益率上升时期，股市究竟表现如何，在很大程度上取决于经济状况，而通货膨胀是首要考虑因素。在高通胀时期，收益率上升通常会导致股票回报率下降。但需要指出的是，那些以往会给市场带来逆风的高通胀水平，与目前多数通胀鹰派人士预期可能出现的情况相比，还要高得多。
从1968年到1990年，美国居民消费价格指数(CPI)平均每年上涨6.2%，其中只有三年CPI同比增幅不到3.5%。上图这段时间内的五个美债收益率上升期，至少部分发生在如此这般的高通胀年份中。美股在这些收益率上升时期的平均年回报率仅为-0.4%。
而在所有其他的利率上升时期(通胀没那么高)，美股平均年回报率为13.0%，远高于1962年以来的平均值。
目前，尽管市场通胀预期正在上升，但根据彭博社调查的经济学家的预测中值，即使今年年底CPI同比增幅能达到2.5%，也将是一个意外。事实证明，所有关于通货膨胀的担忧，都离70年代和80年代的高通胀场景还很遥远。
观点③：美债收益率曲线趋陡其实是一个好现象
收益率曲线代表着长期收益率与短期收益率之差。美债收益率曲线趋陡通常告诉我们两件事：一是经济增长预期正在回升，推动长期利率走高；二是美联储此时可能还没有踩刹车(结束宽松政策)，帮助将短期利率保持在相对较低的水平，这通常也意味着通胀得到了控制。
以10年期和3个月国债收益率之差来衡量，在收益率曲线趋陡程度最低的四个收益率上升时期，标普500指数的回报率低于平均水平，年化回报率平均仅为3.5%。而在收益率曲线最陡的四个时期，标普500指数的年化回报率平均高达14.5%。
虽然眼下收益率曲线的变陡幅度还不够大，不足以进入历史上的前四名，但已经可以预见到这一趋势。由于美联储可能会在一段时间内保持利率不变，从而锚定短期利率，一旦长期收益率继续上升，曲线将进一步变陡。这背后的部分原因可能是通胀预期上升，但更主要驱动力将是经济增长前景改善。
观点④：收益率上涨周期的起点越低越好
尽管当前美债收益率一直在上升，但仍处于历史低位。截至2月底，10年期美国国债收益率还远未触及1962年以来美债收益率的常见底部2%。虽然收益率上升会给企业、消费者和政府带来更大的负担，但即使在目前更高的收益率水平上，利率仍具有吸引力，可以继续支持经济强劲反弹。
再次回顾过往的收益率上升周期，在美债收益率上升起点最高的四个周期，标普500指数的年化回报率平均仅为2.5%，而收益率上升起点最低的四个周期的年化回报率平均为15.4%。
较低的收益率上升起点可能反映出即使美联储尚未收紧政策，通货膨胀仍处于可控水平。同时这也代表着即使收益率上升，借贷成本依然较低，也可为经济提供额外支持。
总结
美债收益率上升显然是标普500指数自2月12日触及历史高位后盘整的原因之一，但重要的是放眼大局。总体而言，收益率上升并不会阻止美股上涨，目前的环境反而提高了股市继续走高的可能性。
当前美债收益率上升的原因包括了：经济增长前景改善；通胀虽然趋于正常化，但仍远低于历史上曾扰乱市场的水平；美联储仍持支持宽松的态度；借贷成本仍处于历史低位。
可以说，上述每一个市场环境都是独一无二的，而从历史经验来看，经济基本面依然强劲，目前的收益率上升环境与股市表现高于平均水平的时期最为相似。
（张洋 HN080）
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