星空独家︱百度跑步上市，AI第一股魅力几何？

作者/星空下的馍馍

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的小鱼

16年前，罗宾李先生带着百度和它搜索引擎的标签，敲响了美国纳斯达克交易大楼里上市的钟声。

16年中，百度经历过互联网泡沫的低谷，也沾到过移动互联成长的红利，寻寻觅觅之中，百度似乎在搜索引擎的增长支撑之外，再也没能在灯火阑珊处发现众里寻他的新增长。

直到16年后，在AI智能与自动驾驶站上风口的今天，罗宾李先生终于带着他的三箱引擎——移动生态、智能云和智能驾驶，站在了港交所的门口，百度新时代的序幕，缓缓拉开。

图为百度董事长李彦宏在纳斯达克交易所

3月11日晚，百度披露招股说明书，宣布拟登陆香港联交所，股票代码为9888。本次百度拟发行9500万A类普通股，公开发售价将不超过295港元/股。这也是继阿里巴巴（09988.HK）、网易（09999.HK）、京东（09618.HK）之后又一回港的中概股。

为什么要回港上市？默默在此前的报告中也多次提及：我们和山姆大叔关系的不确定性导致美国资本市场对中概股的管制不断收紧，这是引发中概股回归浪潮的重要原因。所以相信此次回归港股，并不是百度的跟风，而是谋划已久，或者说是迫不得已。

另外，针对百度这次回港而言，又具有其独特的历史意义。一方面，这些年单纯依靠搜索引擎带动利润增长的模式，已经讲不出太多新意，这就让7440亿估值水平的百度，在市值方面远远落后于同时起步的阿里巴巴（5万亿）和腾讯（6万亿），同时还被后起之秀京东（8658亿）和快手（1.3万亿）甩在了身后。所以本次重回港股，带着新故事和新引擎的罗宾李，卯足了劲要找回些估值上的排面。另一方面，随着百度在AI和智能汽车的路上不断投入，百度在新业务未能量产、新投资还要继续的当下，公司能否从外部获得稳定资金来源至关重要。

综上，百度回港上市事件，是意料之内、情理之中的动作。

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百度的现实这次回港的百度，带着他的两个新引擎，着力推销未来。然而，是不是中国投资者更懂中国企业，也许只有交给市场检验，毕竟现在百度的现金奶牛，还是传统业务。

2018-2020年百度营业收入构成情况2018-2020年，百度的营业收入分别为1023亿元、1074亿元和1071亿元，分别实现净利润276亿元、21亿元和225亿元，不论从营业规模还是从营业利润来看，现实增长都不及其他互联网头部企业。导致百度增长缓慢的原因，馍馍此前也有过分析（星空独家|无惧浑水，百度的下一个风口在何处？），由于公司目前盈利来源还是搜索引擎带来的广告收入，所以即便是三季度业绩较同期大幅上升（百度三季度营业收入同比增长8%，净利润同比增长38%），只要百度还是依靠广告、还没找到新的增长点，公司业绩不会发生质的转变。而百度2020年财务结果也印证了我们此前的推断，公司在营收方面不增反降，而净利润的增幅则主要源由于前一年净利润的基数过小（百度在2019年对携程的投资计提减值损失，导致当年净利润断崖式下跌）产生的翘尾效应。在这里，我们借用波士顿模型简单刻画下百度的营业收入结构，即按照成长性和盈利性两个维度，将百度的业务板块分成四部分——明星产品（高成长、高盈利）、问号产品（成长潜力大但是目前盈利情况一般）、现金奶牛产品（成长性一般但盈利能力较高）和瘦狗产品（成长性和盈利能力都一般）：首先，搜索引擎业务作为公司绝对的现金奶牛，营收贡献率高达68%，所以在目前和未来相当一段时间内，都将是公司盈利的定海神针；其次，由于爱奇艺在过去3年的业绩相对于其他版块，陷入了不仅成长性一般（订阅会员不增返降），经营业绩还没扭亏为盈的尴尬境地，所以暂且将其划入瘦狗产品。

2018-2020年爱奇艺经营情况最后，智能云和智能驾驶业务作为百度本次回港上市吸金的利器，其实还处于初期成长阶段，暂时仅能归入问号产品，即这两项业务具有成长潜力没错，但好的成长潜力能否变现，能否为公司和投资人带来可观的回报，目前还未可知。因为，一方面智能驾驶技术还没有形成商业化产出，另一方面智能云等服务投入很大但营收贡献尚未达4成，所以投入产出比尚未达最优状态。所以智能云和智能驾驶技术能否从成长阶段的问号产品走向未来的明星产品，是我们对于百度是否能够找到新增长点的进一步解读。以波士顿矩阵思考百度业务板块02

百度的理想

说完了百度的现实，我们再看看百度的理想。

正如罗宾李先生在某次访谈中透露出自己对于攻克“卡脖子”技术的情怀：

1

要想实现“卡脖子”技术的突破，需要耐得住寂寞，守得住信仰；

2

百度一直坚持，人工智能技术研发需要长期坚持，它的商业价值不可能在短短几年之内就体现出来；

3

像百度这样在人工智能领域拥有更多技术优势的大企业，将以更大的担当作为，带动更多创新主体，支撑行业内的融通创新。

由此可见，目前已经拥有中国最多AI专利、最大AI开发社区、最高AI公有云服务输出能力的百度，是决不肯将自己AI第一股的名号让于他人的。

根据灼识咨询预测，未来的百度将拥有三条独立的增长曲线，也就是说，在搜索引擎之外，还将会有云服务37.2%增长率以及自动驾驶43.6%的增长率。此外，百度还将在自动驾驶相关的AI芯片制造方面发力。可以大胆猜测，只要条件成熟，这三条增长曲线将会分拆后独立上市，这才是百度的理想。

灼识咨询对百度智能云和智能汽车业务增长的预测

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结语

有了理想和故事，百度的回港之路显得格外顺遂：从3月12日发布《招股书》，到在3月23日预计在港交所挂牌，跑步上市的百度仅花了短短11个工作日，这闪电般的速度或许正是受益于AI第一股的魅力。

我们承认，百度的技术是领先的，但我们此前也多次说过，百度是做技术强，做商业弱。所以未来如何能够将理想变为现实，还是条很长的路。对于目前和未来的风险，我们还是要敲敲警钟：

从短期来看

虽然说此前浑水做空YY直播的报告对于百度自身股价而言并没有形成特别大的负面作用，但未来百度是否能够依靠YY直播固粉，实现YY直播与百度已有的搜索生态的融合，最终实现招股书中的“知识信息型互联网平台”生态，还是具有一定的不确定性。如果整合不好，那YY直播会不会是百度长期股权投资中又一个trip.com？会不会产生又一次的长期股权投资减值？

从长期来看

百度的风险还是在多元化营收结构、进一步形成独立增长曲线方面，即智能云和智能汽车能够顺利实现商业化变现。但从现在行业的发展来看，BAT巨头在智能云市场再次聚首，智能汽车市场还有比亚迪(002594,股吧)、吉利以及各种PPT造车的能手，所以两个赛道的争夺将异常激烈，这给下了血本的百度形成了很大的竞争威胁。

所以，百度AI第一股的title，会不会保持到最后？或许只有时间能够给出准确答案。

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（张洋 HN080）