想必大家对分子砌块的认知都很陌生，萝卜君先给大家讲一讲什么是分子砌块。
它是组成药物分子的重要片段，广义的分子砌块包含了所有可以用于合成一个药物分子的原材料，狭义的分子砌块则会和普通科研试剂的概念有一定区分。
以组装电脑进行类比，普通试剂相当于一个二极管，砌块的话则相当于CPU的概念，其合成难度较大，具有一定的壁垒。
对于分子砌块的应用，其主要应用领域主要分为临床前早期药物化学研究阶段和临床/商业化生产阶段。
分子砌块作用在早期药物化学研究阶段是提升研发效率，在临床/商业化生产阶段是等同于医药中间体或者起始物料，即药品的生产企业从砌块出发研究工艺路线并最终完成原料药或制剂的研发和生产。
分子砌块的市场分析
全球分子砌块市场分子砌块相当于小分子创新药物研发和生产过程中的原材料和中间体。随着分工的细化，分子砌块销售端的市场空间在其购买和外包中的占有率逐渐提升。据测算，分子砌块及外包服务的整体市场空间2025年能达到770亿元。
国内分子砌块市场
分子砌块代表着小分子创新药合成化学端的产业链，在合成化学领域重要的是两方面因素：一是成本，二是人才。
成本的核心在于人力成本。人才方面，预计未来小分子创新药产业链中的化学合成业务将逐渐往中国引流，分子砌块业务也将主要以中国为中心。
在新药研发赛道上，药石科技(300725,股吧)是医药服务公司中一个不可忽视的存在。
公司简介
药石科技主要从事生物医药中小分子药物研发产业链上从药物分子砌块设计、研发、工艺优化到商业化生产所有涉及化学的业务以及技术服务。
公司高层：罗氏高管为主， CMC专家助力
公司的创始团队中的四名核心成员均高学历背景，并在罗氏研发中心有过小分子药物早期研发和管理经验。
2018年，药石引进章世杰博士担任首席技术。他的加盟有望提升公司在公斤级以上及CDMO相关业务的软实力。
此外，公司的博士员工占比自2016年持续走高，研发人员和高学历人才增速明显。
药石业务的整体分析
公司建立了以砌块业务为核心的主营业务，主要分为三个板块：
分子砌块的研发/工艺和生产、 基于分子砌块的CDMO和基于砌块的药物发现。分子砌块的研发是公司创立之始发展起来的核心业务。
砌块业务：新颖性、高成药性、高合成壁垒和高效率
药石的砌块最大的特色在于其在小分子创新药物中的重要作用，主要体现在三方面， 结构新颖、 广泛的应用前景和高成药性。
CDMO（合同研发生产组织）业务：从“药石研发” 到“药石智造
药石通过特色砌块赢得的口碑以及砌块工艺研发积累的经验，逐渐承接了小分子创新药CDMO业务，有望通过业务导流进一步加强客户粘性，打开收入增量。
创新药业务：沉潜蓄势，董事长的初心
杨民民博士一直有做创新药的梦想，创立药捷安康体现了他的初心，目前药捷安康已经有三个候选药物进入临床阶段。
近年来，公司逐渐发展了基于砌块的DEL技术、FBDD技术和虚拟筛选技术，三项技术的建立同样得益于砌块业务的发展。
公司的创新药业务主要采用“风险共担”的模式，即在药物研发的早期阶段转让候选药物的相关权益，收取签约费以及后续相关重要节点的里程碑收入。
公司竞争优势
一方面，高壁垒砌块作护城河
药石将高壁垒的砌块作为其主要护城河，主要基于其砌块本身所带的产品属性、 应用属性、 壁垒属性和导流属性。
另一方面，衍生业务打开砌块天花板
砌块衍生业务主要包括基于砌块的CDMO业务和基于砌块的创新药业务，两项均为近日募集资金主要发展的业务。
对于CDMO业务，药石可以依靠一站式的CDMO业务吸引客户将药物生产的全过程放在药石，显著提高收入端的增量。
创新药业务是产业链中创新含量最高的业务，对于小分子创新药的临床前早期研发来说，创新主要分为靶点创新、 化学结构创新和作用模式创新。
公司的创新药业务在临床前的某个阶段进行候选药物的权益转让，一方面可以将创新药开发失败的风险分散出去，另一方面可以保证稳定的增量，提前享受创新药研发的成果。
财务分析
近年，公司的营业收入增速明显加快，2017-2019年的年复合增长率高达55.68%。
公司2020年实现营收10.22亿元，同比增长54.36%；扣非净利润1.74亿元，同比增长 26.77%。
公司20年业绩略低于我们的预期，主要系人民币升值造成全年汇兑损失，Q4财务费用率较2019年同期增加4.36pt。
虽然公司2020年表观业绩增速不高，但加回激励费用及各影响项后内生增长超高，略超预期。
公司2020年激励费用4894.65万元（去年同期激励费用1113万元），汇兑损失高达2364.40万元，内生增速高达 60%。
由于公司每年Q4基数都较高，市场普遍对公司业绩比较悲观，实际还原计算之后公司在去年高基数的情况下还实现了较快内生增长，Q4收入端再创新高。
对于公司营收，分板块来看，kg级以上收入占比最大。
分地区来看，公司海外收入7.10亿元（+47.31%），收入占比69.49%。国内收入3.12亿元（+73.26%），国内地区增长更快。
从毛利率的角度来看，公司毛利率受成本上涨有所下降。
从成本拆分的角度来看，公司原材料成本上涨90.84%，快于收入增速，也影响了一定毛利率。
从前五大客户的角度：公司2020年前五大客户收入占比44.49%，2019年前五大客户收入占比42.88%，整体占比略有增多。
从销售费用率来看，公司2020年销售费用率为3%，同比下降0.66%，主要是业务模式决定了公司销售费用率较低，疫情之下费用率进一步下降。
风险提示
下游产品研发、销售不达预期，原材料涨价，汇率波动，安全生产与环保，新业务拓展不达预期，核心技术人员流失，大客户依赖风险。
今日行情回顾
外围市场主要指数回顾
指数估值
十年期国债利率倒数与A股PE中位数走势：A股PE中位数：34.18 十年期国债利率倒数：31.06
兴业证券《特色砌块显龙头，衍生业务拓空间》分析师—黄翰漾（执业证书编号：S0190519020002）、分析师:孙媛媛（执业证书编号：S0190515090001）分析师—徐佳熹（执业证书编号：S0190513080003）
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（李显杰 ）
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