张明：仍需对货币政策范式转换持谨慎态度

中新经纬客户端4月9日电 题：《张明：仍需对货币政策范式转换持谨慎态度》

作者 张明(中国社科院金融研究所副所长)

当前世界经济的格局，可以说是“三低两高”，即：低增长、低通胀、低利率、高政府债务、高收入分配失衡。这五者之间是相互作用、相互强化的，一旦掉进这个格局后，在没有外部冲击的情况下，想摆脱似乎是比较困难的。导致全球经济陷入“三低两高”格局的直接原因就是次贷危机的爆发。在次贷危机爆发以后，世界并没有经过真正深度地、痛苦地调整，仅靠扩张性宏观刺激政策就度过了当时的困局。但很可能正是由于缺乏真正深层次的调整，才让世界经济陷入了这种格局。

当前的全球经济停滞到底是周期性的还是持久性的？新冠肺炎疫情的暴发有没有改变这一格局？当前全球经济面临的低增长，究竟是周期消失了，还是周期拉长了？

这些是非常重要的问题。例如，关于全球经济潜在增速，目前有不同的看法。有人认为潜在经济增速在不断下降，但是也有人认为是GDP计算方法有问题，没有充分地捕捉到信息技术革命导致的福利增进，也即当前的GDP增速可能显著低估了真实福利增速。为什么潜在增速到底是多少非常重要呢？因为它可以界定产出缺口。如果全球经济潜在增速很低，目前的产出缺口到底是正是负？其实不太好讲。在产出缺口界定以后，当前的宏观经济政策究竟是逆周期的，还是顺周期的？其实也不太好讲。换言之，潜在增速是当前很多政策争论的最核心指标，但是目前的确没有出现能够被业界公认的、有说服力的界定。

当前货币政策框架究竟是需要修补调整还是范式转换？如果从盯住CPI变为盯住名义GDP增速，或者变为盯住CPI+资产价格，抑或是变为盯住平均通货膨胀率，我认为都仅仅是货币政策框架的修补调整。但MMT(现代货币理论)一定是范式转换。我个人对MMT有很多反对意见，我认为现在还是要审慎地谈货币政策的范式转换，更大可能还是在传统货币政策框架下进行修补和调整。而传统货币政策框架究竟如何调整，又与前面对于潜在增速的界定是密切关联的。有可能货币政策并未真正失效，而是我们对产出缺口和顺逆周期的判断出了问题。

当前对货币政策的理论探讨离不开对财政政策的讨论。世界货币政策走到目前这个情况，可能与财政政策空间被透支有很大关系。逻辑很简单，次贷危机之后，各国当时没有让金融市场深度调整，而是选择使用极度扩张的财政政策，导致全球发达国家政府负债率高企。在这一前提下，宽松货币政策似乎是一个必然结果。美国财政部长耶伦也曾表示，提高利息可能还会有很长的时间。这意味着，美国货币政策可以正常化，但是正常化的速度不会太快。换言之，过高的政府债务负担已经限制了货币政策正常化的速度。

另外，要重点关注非常规货币政策的分配效应。非常规货币政策会导致资产价格上涨，这一点没有疑问。但目前非常规货币政策和金融不稳定之间的联系还未得到充分证明。但我们可以看到，从2009年以来，发达国家宽松货币政策与收入财富分配失衡加剧有着非常密切的联系。目前美国的财富分配失衡已达到大萧条以来的峰值。此外，非常规货币政策的分配效应不仅体现在美国国内，在全球范围内也会产生影响。次贷危机之后，美国非常规货币政策的实施与调整导致全球流动性出现相应的过剩和紧缩，这对新兴市场也会造成很多不利冲击。换言之，发达国家非常规货币政策的外溢效应很可能加剧全球金融不稳定，这会加剧新兴市场经济体的福利损失。

综上所述，我们对当前世界经济格局的本质还需要更深刻的认识。在对其本质认识得非常清楚之前，我们对货币政策的所谓范式转换还是要比较谨慎。在进行范式转换之前，要评估传统货币政策框架是否真正失效了。在关注CPI、经济波动等传统货币政策需要关注的因素之外，也要更加关注资产价格与收入分配等因素。(本文据张明在CMF宏观经济理论与思想研讨会(第1期)上的发言整理，未经本人审核。)(中新经纬APP)

张明

（ HN666）